杜邦分析法利用幾種主要的財務比率之間的關系來綜合地分析企業(yè)的財務狀況，這種分析方法最早由美國杜邦公司使用，故名杜邦分析法。杜邦分析法是一種用來評價公司贏利能力和股東權益回報水平，從財務角度評價企業(yè)績效的一種經(jīng)典方法。其基本思想是將企業(yè)凈資產(chǎn)收益率逐級分解為多項財務比率乘積，這樣有助于深入分析比較企業(yè)經(jīng)營業(yè)績。

是將凈資產(chǎn)收益率分解為三部分進行分析的方式名稱：利潤率，總資產(chǎn)周轉率和財務杠桿。這種方式也被稱作“杜邦分析法”。

杜邦分析法說明凈資產(chǎn)收益率受三類因素影響：

- 營運效率，用利潤率衡量；

- 資產(chǎn)使用效率，用資產(chǎn)周轉率衡量；

- 財務杠桿，用權益乘數(shù)衡量。

凈資產(chǎn)收益率=利潤率（利潤/銷售收入）*資產(chǎn)周轉率（銷售收入/資產(chǎn)）*權益乘數(shù)（資產(chǎn)/權益）

如果ROE表現(xiàn)不佳，杜邦分析法可以找出具體是哪部分表現(xiàn)欠佳。

凈資產(chǎn)收益率= 凈收益/總權益

乘以1（total asset/ total asset）得到：

凈資產(chǎn)收益率= （凈收益/總權益）* （總資產(chǎn)/總資產(chǎn)）

= （凈收益/總資產(chǎn)）*（總資產(chǎn)/總權益）

=資產(chǎn)收益率*權益乘數(shù)

乘以1（sales/ sales）得到：

凈資產(chǎn)收益率= （凈收益/銷售收入）* （銷售收入/總資產(chǎn)）* （總資產(chǎn)/總權益）

= 利潤率*資產(chǎn)周轉率*權益乘數(shù)

• 凈收益（net income）

• 總權益（total equity）

• 資產(chǎn)收益率（ROA, return on asset）

• 權益乘數(shù)（equity multiplier）

• 凈收益（net income）

• 銷售收入（sales）

杜邦模型最顯著的特點是將若干個用以評價企業(yè)經(jīng)營效率和財務狀況的比率按其內(nèi)在聯(lián)系有機地結合起來，形成一個完整的指標體系，并最終通過權益收益率來綜合反映。采用這一方法，可使財務比率分析的層次更清晰、條理更突出，為報表分析者全面仔細地了解企業(yè)的經(jīng)營和盈利狀況提供方便。

杜邦分析法有助于企業(yè)管理層更加清晰地看到權益資本收益率的決定因素，以及銷售凈利潤率與總資產(chǎn)周轉率、債務比率之間的相互關聯(lián)關系，給管理層提供了一張明晰的考察公司資產(chǎn)管理效率和是否最大化股東投資回報的路線圖。

1、凈資產(chǎn)收益率是一個綜合性最強的財務分析指標，是杜邦分析系統(tǒng)的核心。

2、資產(chǎn)凈利率是影響權益凈利率的最重要的指標，具有很強的綜合性，而資產(chǎn)凈利率又取決于銷售凈利率和總資產(chǎn)周轉率的高低?？傎Y產(chǎn)周轉率是反映總資產(chǎn)的周轉速度。對資產(chǎn)周轉率的分析，需要對影響資產(chǎn)周轉的各因素進行分析，以判明影響公司資產(chǎn)周轉的主要問題在哪里。銷售凈利率反映銷售收入的收益水平。擴大銷售收入，降低成本費用是提高企業(yè)銷售利潤率的根本途徑，而擴大銷售，同時也是提高資產(chǎn)周轉率的必要條件和途徑。

3、權益乘數(shù)表示企業(yè)的負債程度，反映了公司利用財務杠桿進行經(jīng)營活動的程度。資產(chǎn)負債率高，權益乘數(shù)就大，這說明公司負債程度高，公司會有較多的杠桿利益，但風險也高；反之，資產(chǎn)負債率低，權益乘數(shù)就小，這說明公司負債程度低，公司會有較少的杠桿利益，但相應所承擔的風險也低。

杜邦分析法中的幾種主要的財務指標關系為：

凈資產(chǎn)收益率＝資產(chǎn)凈利率×權益乘數(shù)

而：資產(chǎn)凈利率＝銷售凈利率×資產(chǎn)周轉率

即：凈資產(chǎn)收益率＝銷售凈利率×資產(chǎn)周轉率×權益乘數(shù)

1.從權益報酬率開始，根據(jù)會計資料（主要是資產(chǎn)負債表和利潤表）逐步分解計算各指標；

2.將計算出的指標填入杜邦分析圖；

3.逐步進行前后期對比分析，也可以進一步進行企業(yè)間的橫向對比分析。

從企業(yè)績效評價的角度來看，杜邦分析法只包括財務方面的信息，不能全面反映企業(yè)的實力，有很大的局限性，在實際運用中需要加以注意，必須結合企業(yè)的其他信息加以分析。主要表現(xiàn)在：

1、對短期財務結果過分重視，有可能助長公司管理層的短期行為，忽略企業(yè)長期的價值創(chuàng)造。

2、財務指標反映的是企業(yè)過去的經(jīng)營業(yè)績，衡量工業(yè)時代的企業(yè)能夠滿足要求。但在目前的信息時代，顧客、供應商、雇員、技術創(chuàng)新等因素對企業(yè)經(jīng)營業(yè)績的影響越來越大，而杜邦分析法在這些方面是無能為力的。

3、在目前的市場環(huán)境中，企業(yè)的無形知識資產(chǎn)對提高企業(yè)長期競爭力至關重要，杜邦分析法卻不能解決無形資產(chǎn)的估值問題。

（一）符合公司的理財目標

關于公司的理財目標歐美國家的主流觀點是股東財富最大化，日本等亞洲國家的主流觀點是公司各個利益群體的利益有效兼顧。在我國公司的理財目標經(jīng)歷了幾個發(fā)展時期每一個時期都有它的主流觀點。計劃經(jīng)濟時期產(chǎn)值最大化是公司的理財目標，改革開放初期利潤最大化是公司的理財目標，由計劃經(jīng)濟向市場經(jīng)濟轉軌時期有人堅持認為利潤最大化仍然是公司的理財目標，有人則提出所有者權益最大化是公司的理財目標，但也有人提出公司價值最大化才是公司的理財目標。至今還沒有形成主流觀點筆者認為我國公司的理財目標應該是投資人債權人經(jīng)營者政府和社會公眾這五個利益群體的利益互相兼顧。在法律和道德的框架內(nèi)使各方利益共同達到最大化，任何一方的利益遭到損害都不利于公司的可持續(xù)發(fā)展，也不利于最終實現(xiàn)股東財富的最大化只有各方利益都能夠得到有效兼顧公司才能夠持續(xù)穩(wěn)定協(xié)調(diào)地發(fā)展最終才能實現(xiàn)包括股東財富在內(nèi)的各方利益最大化。這是一種很嚴密的邏輯關系，它反映了各方利益與公司發(fā)展之間相互促進相互制約相輔相成的內(nèi)在聯(lián)系。

從股東財富最大化這個理財目標我們不難看出，杜邦公司把股東權益收益率作為杜邦分析法核心指標的原因所在。在美國股東財富最大化是公司的理財目標，而股東權益收益率又是反映股東財富增值水平最為敏感的內(nèi)部財務指標，所以杜邦公司在設計和運用這種分析方法時就把股東權益收益率作為分析的核心指標。

（二）有利于委托代理關系

廣義的委托代理關系是指財產(chǎn)擁有人包括投資人和債權人等將自己合法擁有的財產(chǎn)委托給經(jīng)營者，依法經(jīng)營而形成的，包含雙方權責利關系在內(nèi)的一種法律關系。狹義的委托代理關系僅指投資人與經(jīng)營者之間的權責利關系。本文將從狹義的委托代理關系來解釋經(jīng)營者為什么也青睞杜邦分析法，首先由于存在委托代理關系無論是在法律上還是在道義上經(jīng)營者都應該優(yōu)先考慮股東的利益這一點與股東的立場是一致的，其次由于存在委托代理關系委托人投資人股東和代理人經(jīng)營者之間就必然會發(fā)生一定程度的委托代理沖突，為了盡量緩解這種委托代理沖突，委托人和代理人之間就會建立起一種有效的激勵與約束的機制將經(jīng)營者的收入與股東利益掛起鉤來在股東利益最大化的同時也能實現(xiàn)經(jīng)營者的利益最大化。在這種機制的影響下經(jīng)營者必然會主動地去關心股東權益收益率及其相關的財務指標。

股東投資者使用杜邦分析法其側重點主要在于權益收益率多少，權益收益率升降。影響權益收益率升降的原因相關財務指標的變動對權益收益率將會造成什么影響，應該怎么樣去激勵和約束經(jīng)營者的經(jīng)營行為才能確保權益收益率達到要求？如果確信無論怎樣激勵和約束都無法使經(jīng)營者的經(jīng)營結果達到所要求的權益收益率將如何控制等內(nèi)容，而經(jīng)營者使用杜邦分析法其側重點主要在于經(jīng)營結果是否達到了投資者對權益收益率的要求，如果經(jīng)營結果達到了投資者對權益收益率的要求經(jīng)營者的薪金將會達到多少？職位是否會穩(wěn)中有升？如果經(jīng)營結果達不到投資者對權益收益率的要求薪金將會降為多少？職位是否會被調(diào)整？應該重點關注哪些財務指標采取哪些有力措施才能使經(jīng)營結果達到投資者對權益收益率的要求才能使經(jīng)營者薪金和職位都能夠做到穩(wěn)中有升。

首先深刻理解杜邦分析法與公司理財目標公司代理關系以及公司金字塔風險之間的內(nèi)在聯(lián)系，充分認識杜邦分析法對實現(xiàn)公司理財目標，緩解公司代理沖突，化解公司金字塔風險所具有的重要作用，只有深刻理解這種內(nèi)在聯(lián)系并充分認識這種重要作用公司才有可能會想方設法去用足用好杜邦分析法；其次完善財務與會計的各項基礎工作，建立健全財務與會計的各種規(guī)章制度，保證財務與會計信息的真實性完整性可靠性及時性提高。財務與會計信息的質量再次加強杜邦分析法與公司長期戰(zhàn)略目標以及近期目標責任之間的溝通和聯(lián)系把杜邦分析法的功能從事后財務分析延伸到事前戰(zhàn)略規(guī)劃和事前目標責任，管理最大限度地用足用好杜邦分析法；最后注意杜邦分析系統(tǒng)中各項財務指標的遞進影響關系和動態(tài)發(fā)展趨勢，根據(jù)這種遞進影響關系來平衡影響某一財務指標變動的各個要素之間的關系，使之協(xié)調(diào)發(fā)展同時根據(jù)這種動態(tài)發(fā)展趨勢來觀測公司近期目標責任的落實情況和長期戰(zhàn)略目標的實施情況，并適時對之進行合理的調(diào)整，使近期目標責任和長期戰(zhàn)略目標之間形成一個和諧統(tǒng)一相互支持相互促進共同實現(xiàn)的經(jīng)營管理目標體系。

案例一：MA公司杜邦分析法的案例分析^[2]

　　一、現(xiàn)代財務管理的目標是股東財富最大化，權益資本報酬率是衡量一個公司獲利能力最核心的指標。權益資本報酬率表示使用股東單位資金(包括股東投進公司以及公司盈利以后該分給股東而沒有分的)賺取的稅后利潤。 杜邦分析法從權益資本報酬率入手:

(１)

　　權益資本報酬率=(凈利潤/股東權益)=(凈利潤/總資產(chǎn))×(總資產(chǎn)/股東權益)=(凈利潤/銷售收入)×(銷售收入/總資產(chǎn))×(總資產(chǎn)/股東權益)=(凈利潤/銷售收入)×(銷售收入/總資產(chǎn))×

式(1)很好地揭示了決定企業(yè)獲利能力的三個因素:

　　1.成本費用控制能力。因為銷售凈利潤率=凈利潤銷售收人=1-(生產(chǎn)經(jīng)營成本費用+財務費用本+所得稅)銷售收人，而成本費用控制能力影響了算式(生產(chǎn)經(jīng)營成本費用+財務費用+所得稅)銷售收人.從而影響了銷售凈利潤率。

　　2.資產(chǎn)的使用效率，用資產(chǎn)周轉率(銷售收入總資產(chǎn))反映。它表示融資活動獲得的資金(包括權益和負債)，通過投資形成公司的總資產(chǎn)的每一單位資產(chǎn)能產(chǎn)生的銷售收人。雖然不同行業(yè)資產(chǎn)周轉率差異很大，但對同一個公司，資產(chǎn)周轉率越大.表明該公司的資產(chǎn)使用效率越高。

　　3.財務上的融資能力，用權益乘數(shù)(總資產(chǎn)/股東權益)反映。若權益乘數(shù)為4。表示股東每投人1個單位資金，公司就能借到4個單位資金，即股東每投入1個單位資金，公司就能用到4個單位的資金。權益乘數(shù)越大，即資產(chǎn)負債率越高，說明公司過去的債務融資能力越強。

　　式(1)可以進一步細化，并用圖形直觀地表示出來，現(xiàn)數(shù)入認公司為例進行說明，如圖所示。每個方框中第一個數(shù)字表示分析期MA公司當期的數(shù)據(jù)，第二個數(shù)字表示比較的對象，根據(jù)分析的目的和需要來定，可以是同行業(yè)其他公司的同期數(shù)據(jù)，也可以是行業(yè)的平均水平或本公司基期數(shù)據(jù)。本例中采用的是行業(yè)中優(yōu)秀企業(yè)的同期數(shù)據(jù)。

　　如圖顯示，MA公司獲利能力相對較差(3.08%<7.41%)，經(jīng)過分析可知這不是因為總資產(chǎn)凈利潤差(2.55%>2.37%)，而是財務融資能力差(1.21<3.21)。經(jīng)過進一步分析可以發(fā)現(xiàn)，總資產(chǎn)凈利潤率對獲利起了作用。而資產(chǎn)凈利潤高，不是因為資產(chǎn)使用效率高(0.63<1.03)，而是因為成本費用控制得好(4.03%>2.30%)。資產(chǎn)使用效率低，不是因為固定資產(chǎn)(3.97>3.76)、其他資產(chǎn)使用效率低，而是因為流動資產(chǎn)使用效率低(75<1.50%）成本費用控制得好，是因為制造成本、銷售費用、財務費 用均起了貢獻作用(61.75%<73.33%,5.84%<9.17%,0.01%<8.99%)。

傳統(tǒng)杜邦分析圖

　　上述財務比率分析是杜邦分析法的主要方面。通過分析可以看出，MA公司獲利能力較低，是由于財務融資能力差、流動資產(chǎn)使用效率低.管理費用高、稅金高。通過上述分析，同時可以看出傳統(tǒng)杜邦分析法存在兩個缺陷:

　　第一，杜邦分析法不能完整地評價財務融資活動。在上述實例中，MA公司的資產(chǎn)負債率為17.19%，權益乘數(shù)為1.21，公司利用債務融資能力不強，因為其股東每出1個單位資金，公司僅能用到誣1.21個單位的資金，而行業(yè)中優(yōu)秀企業(yè)的股東每出1個單位資金，企業(yè)能用到3.12個單位的資金。由于MA公司的負債率較低，利息支出相對較低，故財務費用也較低，它對公司的獲利能力起了貢獻作用。那么17.19%的資產(chǎn)負債率對提高該公司的獲利能力到底是件好事還是壞事?然而，傳統(tǒng)杜邦分析法對此不能給出答案。

　　第二，企業(yè)全部活動分為經(jīng)營活動和財務活動，因而企業(yè)的財務比率與經(jīng)營活動緊密相聯(lián)。從圖1可以看出，其左部分資產(chǎn)凈利潤率并不能準確地反映企業(yè)經(jīng)營活動的獲利能力銷售凈利潤率不能準確地反映經(jīng)營活動的成本費用控制水平因為它的分子中包括了財務費用，也考慮了所得稅的影響。在圖中杜邦分析法雖然也將企業(yè)的活動分為經(jīng)營活動和財務活動，但這種分法并不徹底其反映經(jīng)營活動獲利能力的資產(chǎn)凈利潤率還夾雜著財務費用的影響。

二、杜邦分析法的改進方案

　　為了彌補傳統(tǒng)杜邦分析法的不足，筆者在改進方案中增加了營業(yè)利潤和營業(yè)資產(chǎn)比率的分解，進一步說明財務指標變動的原因和變動趨勢。稅后經(jīng)營利潤等于經(jīng)營利潤減去經(jīng)營活動產(chǎn)生的利潤所應承擔的所得稅，亦等于銷售收人減去生產(chǎn)經(jīng)營的成本費用和和經(jīng)營活動所應承擔的所得稅。通過對傳統(tǒng)杜邦分析圖進行推導再在其式中分子、分母同乘以稅后經(jīng)營利潤便得:

　　改進后的杜邦分析圖

　　(2)

　　權益資本報酬率=（稅后經(jīng)營利潤銷售收入)×(銷售收入總資產(chǎn))×(凈利潤稅后經(jīng)營利潤)×(總資產(chǎn)股東權益)=經(jīng)營利潤×（1-所得稅率)銷售收入×(銷售收入總資產(chǎn))×

×(總資產(chǎn)股東權益)

　　式(2)相比式(1)，更加清楚地揭示了權益資本報酬率的影響因素:。

1.式(2)中第一個比率—稅后經(jīng)營利潤率，反映出每1塊錢銷售收人真正為公司帶來的利潤。而式(1)的銷售凈利潤率表示每實現(xiàn)1塊錢銷售收人公司的凈利潤會是多少，它扣除的成本費用中不僅包括經(jīng)營活動的成本費用，還包括財務活動的費用。相比式(1)，式(2)剔除了財務費用的影響，更準確地反映了生產(chǎn)經(jīng)營活動的成本費用控制水平、企業(yè)的議價能力、技術水平和日常管理制度等諸方面因素均會影響經(jīng)營活動的成本費用支出水平。

　　2.式(2)中第二個比率資產(chǎn)周轉率反映了資產(chǎn)使用效率是企業(yè)投資決策水平的最終反映。若企業(yè)在長期投資決策中失誤造成固定資產(chǎn)閑置，則固定資產(chǎn)的周轉率低;若企業(yè)在短期投資決策中水平低下，則流動資產(chǎn)的周轉率低。

　　3.式(2)中第三個比率稱為財務費用比率，為凈利潤/稅后經(jīng)營利潤。利息x(1一所得稅稅率)是考慮了稅盾后的財務費用，是真正利用債務所發(fā)生的費用。該財務費用比率考慮了利息的節(jié)稅作用更加貼切地反映出利息對企業(yè)獲利能力的影響。該比率總是小于或等于1，說明財務費用對企業(yè)獲利能力的影響總是負面的。

　　當企業(yè)有借款并歸還利息時，該比率就小于1，它反映了借款利息對企業(yè)獲利能力所起負作用的大小。

　　4.式(2)中第四個比率為權益乘數(shù)，又稱為財務結構比率，因為其分子等于它的分母加負債，所以該比率總是大于或等于1.說明通過借款能給生產(chǎn)經(jīng)營提供更多資金，對企業(yè)獲利能力具有正面影響。當企業(yè)有負債時，該比率一定大于1，反映了通過借款為企業(yè)提供資金對獲利能力的貢獻程度。

　　對照改進后的杜邦分析圖，以MA公司為例可以說明以下幾點:

• 在圖中，前兩個比率被稱為企業(yè)獲利能力的兩大驅動因素:控制成本和有效使用資產(chǎn)，它們對企業(yè)的獲利能力具有決定性的影響。MA公司這兩個指標均較好，反映了企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營活動具有較強的獲利能力;兩者的乘積是資產(chǎn)經(jīng)營利潤率，也是稅后的經(jīng)營利潤;其資產(chǎn)經(jīng)營利潤率準確地反映出企業(yè)每使用1塊錢所真正賺的錢，即準確地反映出企業(yè)經(jīng)營活動的獲利能力，從而有效地彌補了杜邦分析法的第二個不足。

• 如圖所示，MA公司的資產(chǎn)經(jīng)營利潤率為2.56，反映出企業(yè)每使用1塊錢，經(jīng)營活動真正賺得2.56塊錢。

• 2中第二排四個比率相乘，反映了財務決策對獲利能力的影響。企業(yè)借款對獲利能力既有正作用—為經(jīng)背活動提供更多資金，也有負作用—支付利息，若財務費用比率與權益乘數(shù)兩者乘積大于1，說明正作用大于負作用，其借款決策對企業(yè)是有利的;若其兩者乘積小于1，說明用借來的資金賺取的經(jīng)營利潤小于所要支付的利息，即借款的負作用大于正作用，削弱了企業(yè)的獲利能力如改進后的杜邦分析圖中，其兩者之乘積等于1.21，說明權益乘數(shù)對公司獲利的正作用大于財務費用所起的負作用?？傮w來說，MA公司的負債水平對公司獲利能力起了促進作用，從而有效地彌補r杜邦分析法的第一個不足。

　　三、其他說明

　　1.在實際應用中，應該首先對財務報表進行調(diào)整，調(diào)整財務報表部分見佩因曼(2005)相關論述。

　　2.如果想要定量地評價出每個財務比率以及經(jīng)營活動、融資決策對企業(yè)獲利能力變化的影響方向和影響程度.可以對式(2)進一步采用連環(huán)替代法進行分析。

　　3.分析流動資產(chǎn)、固定資產(chǎn)、其他資產(chǎn)對獲利能力的影響時，不能用流動資產(chǎn)、固定資產(chǎn)、其他資產(chǎn)分別除以總資產(chǎn)，這只是在進行結構分析。正確的做法是要用流動資產(chǎn)、固定資產(chǎn)、其他資產(chǎn)分別去除銷售收人。

　　4分析制造成本、管理費用、銷售費用對獲利能力的影響時，不能用制造成本、管理費用、銷售費用分別除以總成本費用，這也只是在做結構分析。正確的做法是要用制造成本、管理費用，銷售費用分別除以銷售收人。

案例二：A、B企業(yè)杜邦分析法的案例分析^[3]

　　企業(yè)A和企業(yè)B的煉油能力分別為630萬t/a和550萬t/a，乙烯生產(chǎn)能力分別為73萬t/a和79萬t/a。兩家企業(yè)規(guī)模大體相當，現(xiàn)以兩企業(yè)2002年財務報表數(shù)據(jù)為例進行分析。

　　企業(yè)A的杜邦分析

　　企業(yè)B的杜邦分析

　　從上述數(shù)據(jù)可以看出:

　　第一，由于B企業(yè)的資產(chǎn)總額過高，該企業(yè)雖然銷售收人和稅后凈利潤優(yōu)于A企業(yè)，但由于總資產(chǎn)周轉率過低，造成總資產(chǎn)報酬率和權益報酬率的低下。B企業(yè)資產(chǎn)總額比A企業(yè)高1103571.65萬元，其中流動資產(chǎn)部分比A企業(yè)要高出194212.16萬元，長期資產(chǎn)部分比A企業(yè)要高出909359.49萬元，長期資產(chǎn)部分中固定資產(chǎn)又高出A企業(yè)590012.83萬元，占到總體的53.46%。由此可見，占用資產(chǎn)過大，固定資產(chǎn)在生產(chǎn)經(jīng)營中的利用效率過低是導致B企業(yè)權益報酬率低于A企業(yè)的主要原因。因此該企業(yè)在今后的生產(chǎn)經(jīng)營中必須將重點放在提高資產(chǎn)運作效率上。

　　第二，B企業(yè)的權益乘數(shù)也低于A企業(yè)，說明B企業(yè)的負債程度要低于A企業(yè)，A企業(yè)在獲得較大的杠桿收益的同時也承擔了較高的財務風險。

　　運用杜邦分析法的缺陷

從企業(yè)績效評價的角度來看，杜邦分析法只包括財務方面的信息，不能全面反映企業(yè)的實力，有很大的局限性，主要表現(xiàn)在如下方面。

對短期財務結果過分重視，有可能助長公司管理層的短期行為，忽略企業(yè)長期的價值創(chuàng)造。

財務指標反映的是企業(yè)過去的經(jīng)營業(yè)績，衡量工業(yè)時代的企業(yè)能夠滿足要求。但在目前的信息時代， 顧客、供應商、雇員、技術創(chuàng)新等因素對企業(yè)經(jīng)營業(yè)績的影響越來越大，而杜邦分析法在這些方面是無能為力的。

在目 前的市場環(huán)境中，企業(yè)的無形知識資產(chǎn)對提高企業(yè)長期競爭力至關重要，杜邦分析法不能解決無形資產(chǎn)的估值問題。