企業(yè)并購(gòu)理論認(rèn)為，企業(yè)并購(gòu)是現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)生活中企業(yè)自我發(fā)展的一個(gè)重要內(nèi)容，是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下企業(yè)資本經(jīng)營(yíng)的重要方面，通過(guò)并購(gòu)，企業(yè)可以有效實(shí)現(xiàn)資源合理配置，擴(kuò)大生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)規(guī)模，實(shí)現(xiàn)協(xié)同效應(yīng)，降低交易成本，并可以提高企業(yè)的價(jià)值。

企業(yè)并購(gòu)是指企業(yè)通過(guò)購(gòu)買(mǎi)目標(biāo)企業(yè)的股權(quán)或資產(chǎn)，控制、影響目標(biāo)企業(yè)，以增強(qiáng)企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)、實(shí)現(xiàn)價(jià)值增值。當(dāng)前，并購(gòu)已成為企業(yè)外部擴(kuò)張與成長(zhǎng)的重要途徑之一。

在九十年代的并購(gòu)浪潮興起以前，全球已經(jīng)出現(xiàn)了四次大規(guī)模的并購(gòu)浪潮，伴隨著每次的并購(gòu)浪潮，企業(yè)并購(gòu)理論也逐步向前發(fā)展。

1、橫向并購(gòu)理論

橫向并購(gòu)理論是基于第一次并購(gòu)浪潮的出現(xiàn)而產(chǎn)生的，其代表性的理論有規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)理論、協(xié)同效應(yīng)理論和福利均衡理論。韋斯頓的協(xié)同效應(yīng)理論認(rèn)為，公司兼并對(duì)整個(gè)社會(huì)來(lái)說(shuō)是有益的，它主要通過(guò)協(xié)同效應(yīng)體現(xiàn)在效率的改進(jìn)上，表現(xiàn)為管理協(xié)同效應(yīng)和營(yíng)運(yùn)協(xié)同效應(yīng)的提高。而威廉森則應(yīng)用新古典主義經(jīng)濟(jì)學(xué)的局部均衡理論，對(duì)并購(gòu)導(dǎo)致的產(chǎn)業(yè)集中和產(chǎn)業(yè)壟斷與社會(huì)福利的損失進(jìn)行了分析，提出了福利權(quán)衡模型。他認(rèn)為并購(gòu)?fù)苿?dòng)獲得規(guī)模效益的同時(shí)，也形成了產(chǎn)業(yè)壟斷，進(jìn)而引起社會(huì)福利的損失，因此判斷一項(xiàng)并購(gòu)活動(dòng)是好是壞的標(biāo)準(zhǔn)，取決于社會(huì)凈福利是增加還是減少。

2、縱向并購(gòu)理論

第二次并購(gòu)浪潮的發(fā)生則推動(dòng)的縱向并購(gòu)理論的發(fā)展。代表性的理論有交易費(fèi)用理論和生命周期理論。如科斯提出的交易費(fèi)用理論從市場(chǎng)機(jī)制失靈和交易費(fèi)用的角度，對(duì)并購(gòu)的功能作了分析。他認(rèn)為，企業(yè)和市場(chǎng)是兩種可以互相替代的資源配置機(jī)制，交易費(fèi)用是企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)、發(fā)生交易等的成本，如果市場(chǎng)的交易費(fèi)用很高，市場(chǎng)就不是一個(gè)有效的資源配置機(jī)制，而應(yīng)由企業(yè)來(lái)完成，通過(guò)并購(gòu)可以將外部交易費(fèi)用內(nèi)部化，從而降低交易費(fèi)用。而喬治。斯蒂格勒則運(yùn)用亞當(dāng)?斯密的“勞動(dòng)分工受市場(chǎng)規(guī)模限制”的原理提出了生命周期理論，認(rèn)為一個(gè)產(chǎn)業(yè)的并購(gòu)程度隨產(chǎn)業(yè)的規(guī)模的變化而變化，并與產(chǎn)業(yè)的生命周期一致，新興產(chǎn)業(yè)或產(chǎn)業(yè)發(fā)生的前、后期容易發(fā)生并購(gòu)。斯蒂格勒的生命周期理論被

3、混和并購(gòu)理論

從第三次并購(gòu)浪潮開(kāi)始，就己經(jīng)開(kāi)始出現(xiàn)了跨國(guó)并購(gòu)交易，一些經(jīng)濟(jì)學(xué)家開(kāi)始研究跨國(guó)并購(gòu)的問(wèn)題，并產(chǎn)生了一些新的理論，如資源利用論、多角化理論、協(xié)同效應(yīng)論等。尼爾森和梅里奇經(jīng)過(guò)實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，當(dāng)收購(gòu)企業(yè)現(xiàn)金流比率較大而被收購(gòu)企業(yè)該比率較低時(shí)，作為兼并收益近似值支付給被收購(gòu)企業(yè)的溢價(jià)比率較高。穆勒建立了最全面的混合并購(gòu)的管理主義解釋?zhuān)@種理論認(rèn)為管理者往往采用較低的投資收益率，通過(guò)并購(gòu)來(lái)擴(kuò)大自己的聲譽(yù)。

4、新的并購(gòu)理論

在80年代后期出現(xiàn)了一些新的并購(gòu)理論。如金森和梅克林在繼承前人觀(guān)點(diǎn)的基礎(chǔ)上，提出了控制權(quán)市場(chǎng)理論。他們將并購(gòu)行為與公司管理中的委托人代理人問(wèn)題聯(lián)系起來(lái)，把并購(gòu)看成是一種市場(chǎng)選擇機(jī)制，認(rèn)為并購(gòu)可以保證公司股東的利益最優(yōu)化，否則公司就面臨被并購(gòu)。此外，還有托賓提出的q值理論和金森提出的自由現(xiàn)金流假說(shuō)等理論。

20世紀(jì)90年代中期至2000年，并購(gòu)的理論體系更加成熟。核心競(jìng)爭(zhēng)力理論是其中之一。核心競(jìng)爭(zhēng)力理論認(rèn)為，企業(yè)并購(gòu)的最高境界應(yīng)該是圍繞其核心競(jìng)爭(zhēng)力進(jìn)行的，而核心競(jìng)爭(zhēng)力是指“企業(yè)能夠在一批產(chǎn)品或服務(wù)上取得領(lǐng)先地位所必須依賴(lài)的能力”。核心競(jìng)爭(zhēng)力理論引發(fā)了企業(yè)基本價(jià)值觀(guān)的重新思考，從更高層面上進(jìn)化了企業(yè)的發(fā)展觀(guān)。

西方許多學(xué)者從不同角度對(duì)企業(yè)并購(gòu)的動(dòng)機(jī)及其社會(huì)效應(yīng)進(jìn)行了大量的理論研究。提出了多種理論假說(shuō)，已形成較為完整的理論研究體系。主要有以下五種：

1.效率理論

該理論側(cè)重于對(duì)企業(yè)并購(gòu)的協(xié)同效應(yīng)的分析，認(rèn)為企業(yè)并購(gòu)可以使企業(yè)獲得某種形式的協(xié)同效應(yīng)，即1+1>2的效應(yīng)，從而有利于企業(yè)提高經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，降低經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，具有潛在的社會(huì)效益。根據(jù)協(xié)同效應(yīng)來(lái)源的不同，效率理論可進(jìn)一步分為經(jīng)營(yíng)協(xié)同、管理協(xié)同、財(cái)務(wù)協(xié)同、多樣化經(jīng)營(yíng)、戰(zhàn)略重組以及價(jià)值低估等假說(shuō)。經(jīng)營(yíng)協(xié)同建立在行業(yè)內(nèi)存在規(guī)模經(jīng)濟(jì)或范圍經(jīng)濟(jì)，且并購(gòu)前企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)水平并未實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)或范圍經(jīng)濟(jì)的潛在要求等假設(shè)基礎(chǔ)之上，認(rèn)為橫向并購(gòu)將有助于企業(yè)擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)?；?qū)崿F(xiàn)優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)，降低生產(chǎn)成本。另外，經(jīng)營(yíng)協(xié)同也可以產(chǎn)生于縱向并購(gòu)領(lǐng)域，通過(guò)將處于產(chǎn)業(yè)鏈不同階段的公司聯(lián)合起來(lái)，可以消除有限理性、機(jī)會(huì)主義、不確定性等交易成本。因此，有人也將經(jīng)營(yíng)協(xié)同稱(chēng)作成本協(xié)同。管理協(xié)同也稱(chēng)差別效率理論，認(rèn)為若一家企業(yè)具有高效率的管理隊(duì)伍，其能力超過(guò)了企業(yè)日常的管理需求，則該企業(yè)可以通過(guò)一家管理效率較低的企業(yè)，輸出剩余的管理資源，提高社會(huì)整體的管理水平。而財(cái)務(wù)協(xié)同則認(rèn)為企業(yè)并購(gòu)產(chǎn)生的互補(bǔ)優(yōu)勢(shì)并不是來(lái)自于企業(yè)的管理能力。而是來(lái)自于投資機(jī)會(huì)和內(nèi)部的現(xiàn)金流。按照財(cái)務(wù)協(xié)同假說(shuō)，若一家擁有較多現(xiàn)金但缺乏投資方向的企業(yè)并購(gòu)一家缺乏現(xiàn)金卻有很多投資機(jī)會(huì)的企業(yè)，則對(duì)雙方有利。戰(zhàn)略重組理論認(rèn)為企業(yè)并購(gòu)是企業(yè)實(shí)現(xiàn)分散化經(jīng)營(yíng)，較快適應(yīng)外部環(huán)境激烈變化的重要手段。價(jià)值低估假說(shuō)則將并購(gòu)動(dòng)機(jī)歸因于目標(biāo)企業(yè)價(jià)值的低估，由于企業(yè)托賓比率一般小于1，因此并購(gòu)?fù)戎苯油顿Y建立一家新企業(yè)成本更低。從對(duì)并購(gòu)動(dòng)機(jī)的解釋能力上看，經(jīng)營(yíng)協(xié)同對(duì)橫向和縱向并購(gòu)具有一定的解釋能力，財(cái)務(wù)協(xié)同和戰(zhàn)略重組則比較適用于混合并購(gòu)，而價(jià)值低估假說(shuō)則在自然資源工業(yè)領(lǐng)域得到了較好的驗(yàn)證。

2.市場(chǎng)力量理論

傳統(tǒng)的市場(chǎng)力量理論認(rèn)為企業(yè)并購(gòu)的動(dòng)機(jī)源于對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)環(huán)境的控制，并購(gòu)降低了市場(chǎng)中企業(yè)數(shù)量，提高了市場(chǎng)集中度，便于剩余企業(yè)進(jìn)行串謀，操縱市場(chǎng)價(jià)格，從而獲得超額壟斷利潤(rùn)。近些年，許多學(xué)者對(duì)這種傳統(tǒng)理論提出了置疑，認(rèn)為市場(chǎng)集中度提高往往是激烈競(jìng)爭(zhēng)、優(yōu)勝劣汰的結(jié)果，而且在實(shí)際競(jìng)爭(zhēng)中，企業(yè)串謀幾乎不可能實(shí)現(xiàn)。他們指出市場(chǎng)一方競(jìng)爭(zhēng)者的并購(gòu)擴(kuò)張行為將迫使其他企業(yè)進(jìn)行并購(gòu)重組，同時(shí)，先發(fā)企業(yè)往往有很強(qiáng)的動(dòng)機(jī)加快并購(gòu)步伐，即具有繼續(xù)并購(gòu)的動(dòng)機(jī)。引起企業(yè)之間的并購(gòu)重組大戰(zhàn)。而且這種并購(gòu)有助于提高市場(chǎng)（特別是信息產(chǎn)品市場(chǎng)）的標(biāo)準(zhǔn)化程度，實(shí)現(xiàn)企業(yè)間的資源互補(bǔ)。

3.信息與信號(hào)理論

該理論認(rèn)為企業(yè)并購(gòu)傳遞給市場(chǎng)參與者一定的信息或信號(hào)，表明目標(biāo)企業(yè)的未來(lái)價(jià)值可能提高，從而促使市場(chǎng)對(duì)目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值進(jìn)行重新評(píng)估或激勵(lì)目標(biāo)企業(yè)的管理層貫徹更有效的競(jìng)爭(zhēng)戰(zhàn)略。

4.代理理論

企業(yè)管理者僅擁有少量的公司股票或者公司股權(quán)分散，就難以有效地監(jiān)督管理層，則容易產(chǎn)生代理問(wèn)題。代理理論認(rèn)為并購(gòu)可以對(duì)現(xiàn)有管理層構(gòu)成有效的威脅，是解決代理問(wèn)題的重要途徑。

5.自由現(xiàn)金流假說(shuō)

該理論認(rèn)為并購(gòu)活動(dòng)的發(fā)生是由于管理者和股東之間在自由現(xiàn)金流量的支出方面存在沖突。公司要實(shí)現(xiàn)效率最大化，自由現(xiàn)金流量就必須支付給股東，這也直接削弱了管理層對(duì)企業(yè)現(xiàn)金流的控制，管理層為投資活動(dòng)進(jìn)行融資時(shí)，就更容易受到公共資本市場(chǎng)的監(jiān)督。這實(shí)質(zhì)上也是由于代理問(wèn)題產(chǎn)生的利益沖突，并購(gòu)將有助于降低這些代理成本。

Furubotn，Richter,R.（2006）指出，在抽象層面上試圖解釋企業(yè)規(guī)模邊界的經(jīng)濟(jì)觀(guān)點(diǎn)是基于交易費(fèi)用的比較——或者存在生產(chǎn)費(fèi)用或者不存在生產(chǎn)費(fèi)用。Coase(1937)認(rèn)為，企業(yè)趨于擴(kuò)張，直到在企業(yè)內(nèi)組織一筆額外交易所產(chǎn)生的費(fèi)用等于將這筆交易拿到公開(kāi)市場(chǎng)上進(jìn)行或在另外一個(gè)企業(yè)內(nèi)組織所產(chǎn)生的費(fèi)用。在此基礎(chǔ)上，Williamson(1985)研究發(fā)現(xiàn)，通過(guò)一體化實(shí)現(xiàn)調(diào)整收益而又不帶來(lái)任何損失的選擇性干預(yù)是不可行的。結(jié)論必然是，將一個(gè)交易由市場(chǎng)轉(zhuǎn)入到企業(yè)內(nèi)部通常有損于激勵(lì)，這個(gè)問(wèn)題在創(chuàng)新非常重要時(shí)尤其顯得嚴(yán)重。Hart(1995)指出，企業(yè)邊界是在交易各方間進(jìn)行最優(yōu)權(quán)力配置的規(guī)模選擇。

羅納德·哈里·科斯（Ronald H. Coase）的企業(yè)邊界理論是一個(gè)較為一般性的論述，而Williamson是在這個(gè)基礎(chǔ)上為交易費(fèi)用概念附加了一些實(shí)證性的。Hart從權(quán)力配置的視角來(lái)看企業(yè)邊界的觀(guān)點(diǎn)是深刻的，畢竟權(quán)力是一種稀缺資源，是與產(chǎn)權(quán)權(quán)能相伴隨的。但是，權(quán)力配置的實(shí)現(xiàn)是需要控制一定的物質(zhì)載體來(lái)實(shí)現(xiàn)的。我們發(fā)現(xiàn)這個(gè)載體就是財(cái)力。權(quán)力是因控制或財(cái)力而衍生的。在現(xiàn)實(shí)的企業(yè)中，財(cái)力及與之相對(duì)應(yīng)的權(quán)力是相棲相生的，我們稱(chēng)之為財(cái)權(quán)（伍中信，1999）。財(cái)權(quán)是產(chǎn)權(quán)中的核心權(quán)能。財(cái)權(quán)可以分為原始財(cái)權(quán)和企業(yè)財(cái)權(quán)。企業(yè)財(cái)權(quán)緣起于原始財(cái)權(quán)，是原始產(chǎn)權(quán)的派生，是法人產(chǎn)權(quán)的核心。隱藏在企業(yè)權(quán)力配置的背后更為本質(zhì)的東西是財(cái)權(quán)的流動(dòng)與分割，即財(cái)權(quán)配置。財(cái)權(quán)配置是動(dòng)態(tài)的，是交易各方進(jìn)行責(zé)、權(quán)、利博弈的動(dòng)態(tài)均衡。當(dāng)這個(gè)均衡能夠?qū)崿F(xiàn)時(shí)，交易費(fèi)用得到節(jié)省，并購(gòu)后企業(yè)邊界得以擴(kuò)張，這時(shí)的并購(gòu)是經(jīng)濟(jì)合理的；反之，當(dāng)這個(gè)均衡不能或難以實(shí)現(xiàn)時(shí)，重復(fù)博弈非均衡使交易費(fèi)用趨于無(wú)窮大，并購(gòu)后企業(yè)邊界不變或縮小，這時(shí)的并購(gòu)是非經(jīng)濟(jì)的。財(cái)權(quán)配置中財(cái)權(quán)的流動(dòng)與分割應(yīng)達(dá)到責(zé)權(quán)利三方制衡。

企業(yè)并購(gòu)對(duì)并購(gòu)方來(lái)講是打破現(xiàn)有企業(yè)財(cái)權(quán)配置，以實(shí)現(xiàn)財(cái)權(quán)在更寬領(lǐng)域、更深層次的流動(dòng)與分割。一旦財(cái)權(quán)處于割裂狀態(tài)，財(cái)權(quán)配置“錯(cuò)位”，機(jī)會(huì)主義行為將愈演愈烈，加大組織內(nèi)部交易費(fèi)用，從而表明企業(yè)規(guī)模超出了企業(yè)邊界，導(dǎo)致了規(guī)模不經(jīng)濟(jì)。企業(yè)并購(gòu)應(yīng)從并購(gòu)后企業(yè)財(cái)權(quán)配置的有效性出發(fā)來(lái)考慮交易費(fèi)用的節(jié)省對(duì)企業(yè)邊界的影響。這就是基于財(cái)權(quán)配置的企業(yè)邊界理論。該理論隱含著資產(chǎn)高度互補(bǔ)的企業(yè)之間的兼并是可以增值的，而資產(chǎn)高度互為獨(dú)立的企業(yè)之間的兼并卻只能降低價(jià)值。原因是，如果兩家高度互補(bǔ)的企業(yè)所有者不同，整體上講每個(gè)企業(yè)所有者——管理者實(shí)質(zhì)上都不具有真正的財(cái)權(quán)，因?yàn)殡p方的財(cái)權(quán)都具有高度的不穩(wěn)定性，離開(kāi)對(duì)方誰(shuí)都做不成事。而產(chǎn)權(quán)的穩(wěn)定性是決定產(chǎn)權(quán)效率高低的內(nèi)在屬性。作為產(chǎn)權(quán)核心的財(cái)權(quán)穩(wěn)定性也是如此。這樣，通過(guò)兼并把所有的核心財(cái)權(quán)配置給對(duì)各生產(chǎn)要素屬性最有影響力的當(dāng)事方，將增強(qiáng)財(cái)權(quán)的內(nèi)在穩(wěn)定性，提高企業(yè)產(chǎn)權(quán)效率，并為企業(yè)提供一個(gè)良好的預(yù)期。

另一方面，如果資產(chǎn)高度獨(dú)立的兩家企業(yè)兼并，那么兼并企業(yè)的所有者——管理者幾乎得不到什么有用的財(cái)權(quán)，因?yàn)楸患娌⑵髽I(yè)的資產(chǎn)并不能增強(qiáng)它的活力；但是，被兼并企業(yè)的所有者——管理者卻喪失了有用的財(cái)權(quán)，因?yàn)樗辉贀碛兴觅Y產(chǎn)的支配權(quán)。此時(shí)，最好是通過(guò)維持企業(yè)的獨(dú)立性在兩企業(yè)之間通過(guò)契約來(lái)配置財(cái)權(quán)，因?yàn)閮善髽I(yè)各自的財(cái)權(quán)配置已處于良好狀態(tài)，且財(cái)權(quán)的內(nèi)在穩(wěn)定性（安全性）較好，兼并并不能有效地節(jié)約交易費(fèi)用，擴(kuò)展企業(yè)邊界。

綜上所述，企業(yè)邊界決定于交易各方間進(jìn)行最優(yōu)財(cái)權(quán)配置（流動(dòng)與分割）的選擇。這種選擇恰當(dāng)與否，是通過(guò)交易費(fèi)用的變化來(lái)度量的，它對(duì)企業(yè)并購(gòu)實(shí)踐具有重要指導(dǎo)意義。財(cái)權(quán)配置有效與否，決定著并購(gòu)后企業(yè)交易費(fèi)用的變化，并引致著企業(yè)邊界的變化方向?，F(xiàn)實(shí)中，企業(yè)邊界是在并購(gòu)企業(yè)和目標(biāo)企業(yè)現(xiàn)有規(guī)模的基礎(chǔ)上，考慮并購(gòu)后協(xié)同效應(yīng)對(duì)企業(yè)內(nèi)部交易費(fèi)用的節(jié)省及節(jié)省的交易費(fèi)用對(duì)企業(yè)規(guī)模擴(kuò)張的容納限度后予以界定。因?yàn)?，并?gòu)后企業(yè)的交易費(fèi)用對(duì)原并購(gòu)企業(yè)和目標(biāo)企業(yè)各自交易費(fèi)用之和的節(jié)省，使企業(yè)邊界在原雙方企業(yè)邊界的基礎(chǔ)上有所擴(kuò)大，擴(kuò)大的程度取決于交易費(fèi)用的節(jié)省程度。這表明，在并購(gòu)決策時(shí)，要對(duì)協(xié)同效應(yīng)予以高度關(guān)注。只有具備良好協(xié)同效應(yīng)的雙方，并購(gòu)后才能在原企業(yè)邊界的基礎(chǔ)上擴(kuò)張并購(gòu)后企業(yè)的邊界，并購(gòu)才能使資本保值、增值。橫向并購(gòu)的協(xié)同效應(yīng)主要是財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)和管理協(xié)同效應(yīng)；縱向并購(gòu)的協(xié)同效應(yīng)主要是經(jīng)營(yíng)協(xié)同效應(yīng)和管理協(xié)同效應(yīng)；而混合并購(gòu)的協(xié)同效應(yīng)應(yīng)是三種效應(yīng)的整合?？傊?，協(xié)同效應(yīng)可以節(jié)省交易費(fèi)用，而交易費(fèi)用的節(jié)省可以擴(kuò)充企業(yè)邊界，提高資源配置效率，從而實(shí)現(xiàn)資本增值最大化的并購(gòu)目標(biāo)。企業(yè)并購(gòu)理論應(yīng)以基于財(cái)權(quán)配置的企業(yè)邊界理論為基礎(chǔ)，再綜合新古典綜合并購(gòu)理論、效率理論、代理理論和新制度經(jīng)濟(jì)學(xué)相關(guān)并購(gòu)理論，從多層面、多角度指導(dǎo)并購(gòu)實(shí)踐，提高并購(gòu)效益。

1．關(guān)于企業(yè)并購(gòu)動(dòng)機(jī)的理論

上述眾多學(xué)者從不同的角度，對(duì)企業(yè)并購(gòu)的誘因進(jìn)行了不懈探索，無(wú)論他們解釋并購(gòu)活動(dòng)是否完全成功，他們的努力對(duì)增加人們對(duì)并購(gòu)活動(dòng)的理解是有益的。這些理論在研究方法上，都是從一定的假設(shè)前提出發(fā)，試圖解釋所有的并購(gòu)活動(dòng)。然而，現(xiàn)實(shí)中企業(yè)并購(gòu)的誘因是多種多樣、紛繁復(fù)雜的，任何一種理論都無(wú)法窮盡企業(yè)并購(gòu)的誘因?，F(xiàn)有的關(guān)于企業(yè)并購(gòu)的理論體系明顯存在三個(gè)方面的不足：

首先，在研究樣本的空間大小選擇上，用不同的樣本來(lái)源和樣本大小來(lái)解釋同一理論時(shí)，常出現(xiàn)矛盾。同一理論常常既有正面的實(shí)證結(jié)果來(lái)支持，又有負(fù)面的實(shí)證結(jié)果來(lái)反對(duì)，從而出現(xiàn)了莫衷一是的局面。例如，詹森(Jenso)(1986年)發(fā)現(xiàn)由于閑置現(xiàn)金流量FCF的存在，使得管理者產(chǎn)生了擴(kuò)大規(guī)模的沖動(dòng)，產(chǎn)生許多凈現(xiàn)值為負(fù)的并購(gòu)行為的背后動(dòng)機(jī)是通過(guò)擴(kuò)大公司規(guī)模增加公司的代理成本嚴(yán)而法碼等研究表明，報(bào)酬安排和管理者市場(chǎng)可以使代理問(wèn)題緩解，股票市場(chǎng)則提供了外部監(jiān)督手段，代理成本理論不是并購(gòu)背后的真正動(dòng)機(jī)。

其次，在研究樣本的時(shí)間序列選擇上，考察不同時(shí)間階段的樣本，對(duì)同一理論也會(huì)作出完全不同的結(jié)論，如紐博爾德年)的研究表明，只有18％的公司承認(rèn)其并購(gòu)活動(dòng)的動(dòng)機(jī)與規(guī)模經(jīng)濟(jì)有關(guān)，而阿提阿拉等的研究表明，通過(guò)規(guī)模經(jīng)濟(jì)取得減少價(jià)格變動(dòng)的好處是并購(gòu)的主要?jiǎng)訖C(jī)之一。

最后，在并購(gòu)效果的評(píng)價(jià)上，僅僅用某些簡(jiǎn)單的財(cái)務(wù)指標(biāo)來(lái)衡量并購(gòu)的成功與否。而事實(shí)上，鑒于不同的并購(gòu)動(dòng)機(jī)，其并購(gòu)效果應(yīng)該從并購(gòu)動(dòng)機(jī)的實(shí)現(xiàn)與否來(lái)衡量，這在邏輯上犯了一個(gè)明顯的錯(cuò)誤。從另一方面來(lái)講，單一的衡量標(biāo)淮也在某種程度上決定了并購(gòu)動(dòng)機(jī)的研究思路。魯巴肯發(fā)現(xiàn)大多數(shù)并購(gòu)效果采用兩類(lèi)財(cái)務(wù)指標(biāo)來(lái)衡量：利潤(rùn)變化率和股票價(jià)值變化率。尹格漢姆等則認(rèn)為眾多并購(gòu)活動(dòng)被界定為失敗的原因在于現(xiàn)有的衡量指標(biāo)并未能真正衡量并購(gòu)的成功與否。

2．關(guān)于并購(gòu)的價(jià)值創(chuàng)造理論

無(wú)論是組織匹配性——并購(gòu)績(jī)效，還是過(guò)程學(xué)派，到目前為止的研究都有一定局限性。不過(guò)，目前關(guān)于資源流動(dòng)、知識(shí)轉(zhuǎn)移(從資源觀(guān)、企業(yè)知識(shí)論的角度看，這就是協(xié)同)的一些研究能夠在一定程度上彌補(bǔ)兩者的不足，比如Tsai研究了跨國(guó)公司內(nèi)部已有部門(mén)和新部門(mén)(自己創(chuàng)建或并購(gòu)而來(lái))之間資源流動(dòng)、知識(shí)轉(zhuǎn)移所需要的條件，就是需要在它們之間建立強(qiáng)有力關(guān)系，構(gòu)成一個(gè)關(guān)系網(wǎng)絡(luò)，即創(chuàng)建有利于資源流動(dòng)、知識(shí)轉(zhuǎn)移的社會(huì)資本。