所謂非上市公司是指其股票沒有上市和沒有在證券交易所交易的股份有限公司。

與上市公司不同，非上市公司在制訂員工持股及管理者收購計劃時，其股權(quán)購買價格的確定沒有相應(yīng)的股票市場價格作為定價基礎(chǔ)，因此其確定的難度相對要大得多。在美國的非上市公司通常采用的方法是對企業(yè)的價值進(jìn)行專業(yè)的評估，以確定企業(yè)每股的內(nèi)在價值并以此作為股權(quán)出售價格的基礎(chǔ)。

我國的一些非上市公司在實施員工持股及管理者收購計劃時，股權(quán)價格的確定一般采用每股凈資產(chǎn)值為主要的甚至是唯一的依據(jù)，一些企業(yè)的股權(quán)價格干脆就簡單的確定為普通股票的面值。如武漢國資公司對非上市公司與有限責(zé)任公司的股票期權(quán)授予的行權(quán)價格確定為"按審計的當(dāng)年企業(yè)凈資產(chǎn)折算成企業(yè)法定代表人持股份額 "。以每股凈資產(chǎn)值或者以股票面值作為交易價格的基礎(chǔ)，在每股凈資產(chǎn)的基礎(chǔ)上作出部分溢價目前已經(jīng)成為一種廣泛采用的方式。

與上市公司不同，非上市公司在制訂員工持股及管理者收購計劃時，其股權(quán)購買價格的確定沒有相應(yīng)的股票市場價格作為定價基礎(chǔ)，因此其確定的難度相對要大得多。在美國的非上市公司通常采用的方法是對企業(yè)的價值進(jìn)行專業(yè)的評估，以確定企業(yè)每股的內(nèi)在價值并以此作為股權(quán)出售價格的基礎(chǔ)。

我國的一些非上市公司在實施員工持股及管理者收購計劃時，股權(quán)價格的確定一般采用每股凈資產(chǎn)值為主要的甚至是唯一的依據(jù)，一些企業(yè)的股權(quán)價格干脆就簡單的確定為普通股票的面值。如武漢國資公司對非上市公司與有限責(zé)任公司的股票期權(quán)授予的行權(quán)價格確定為"按審計的當(dāng)年企業(yè)凈資產(chǎn)折算成企業(yè)法定代表人持股份額 "。以每股凈資產(chǎn)值或者以股票面值作為交易價格的基礎(chǔ)，在每股凈資產(chǎn)的基礎(chǔ)上作出部分溢價目前已經(jīng)成為一種廣泛采用的方式。

從本質(zhì)上講，股份質(zhì)押屬于一種權(quán)利質(zhì)押，是指出質(zhì)人與質(zhì)權(quán)人協(xié)議在出質(zhì)人所持有的股份上設(shè)定限制性物權(quán)，當(dāng)債務(wù)人到期不能履行債務(wù)時，債權(quán)人可以依約定就股份折價受償，或?qū)⒃摴煞莩鍪鄱推渌脙r金優(yōu)先受償?shù)囊环N擔(dān)保方式。與票據(jù)、公司債券等權(quán)利質(zhì)押相類似，股份質(zhì)押生效的要件之一在于履行法律規(guī)定的登記或記載義務(wù)，登記程序的設(shè)定具有公示作用，其意義在于通過股份質(zhì)押的公示作用達(dá)到安全、公平、效率的交易目的。

動產(chǎn)質(zhì)押的公示作用和形式體現(xiàn)在轉(zhuǎn)移質(zhì)押物的占有，而權(quán)利是非物化的利益，其公示作用可以通過登記予以體現(xiàn)。非上市公司的股權(quán)質(zhì)押所產(chǎn)生的法律后果將與出資人以外的第三人有關(guān)聯(lián)；公示的作用體現(xiàn)出交易的公平和透明，其公示的對象至少有兩部分。其一是公司內(nèi)部，公司及其他股份持有人有必要及時了解公司股份的交易狀況，其意義在于為公司股份的可能變化以及對公司經(jīng)營管理的影響產(chǎn)生預(yù)期認(rèn)識，由于質(zhì)押的可能后果之一是被質(zhì)押股份的被動轉(zhuǎn)讓，從其他股份持有人角度考慮，根據(jù)《公司法》等規(guī)定，公司股份變動必然涉及到其他股份持有人的權(quán)利義務(wù)變化；從公司角度考慮，新的股東構(gòu)成將對公司的經(jīng)營管理產(chǎn)生一定程度的影響?；诜巧鲜泄镜奶卣鳎煞葙|(zhì)押公示作用不言而喻。其二是公司以外的其他人，通過了解公司股份設(shè)定質(zhì)押的狀況，可以避免交易陷阱，了解擬接受質(zhì)押股份是否符合法律規(guī)定的質(zhì)押條件、是否存在股份的重復(fù)質(zhì)押以及出質(zhì)人的經(jīng)營狀況等，從而更好地保證相關(guān)人的合法權(quán)益。因此，設(shè)立股權(quán)質(zhì)押登記生效制度具有重要的意義。

《擔(dān)保法》及司法解釋規(guī)定，以有限責(zé)任公司及非上市股份有限公司的股份出質(zhì)的，質(zhì)押合同自股份出質(zhì)記載于股東名冊之日起生效?；诂F(xiàn)階段公司法律相關(guān)規(guī)定不完善和公司制度運(yùn)作不規(guī)范，上述規(guī)定存在制度設(shè)計上的缺陷和現(xiàn)實操作的困難，很多股權(quán)質(zhì)押效力之爭即源于上述規(guī)定，不但妨害質(zhì)權(quán)的順利實現(xiàn)，也對公司股份交易造成不利影響。

首先，股東名冊本身存在固有的缺陷。

1、股東名冊在實踐中被認(rèn)可的程度低，未能發(fā)揮應(yīng)有作用。公司法、擔(dān)保法以及擔(dān)保法司法解釋等法律法規(guī)對于股東名冊的內(nèi)容、法律地位等規(guī)定雖然較為詳盡，但是實際操作中未上市公司股東名冊的應(yīng)用非常有限。很多公司沒有按照法律規(guī)定建立股東名冊或者建立之后又廢除，交易中對股東身份的證明均依賴工商機(jī)關(guān)的記載。司法實踐中，即使公司建立了完整的股東名冊，法院、仲裁機(jī)構(gòu)對股權(quán)的認(rèn)定也以工商機(jī)關(guān)的登記為準(zhǔn)，股東名冊所記載的內(nèi)容無法成為被法律認(rèn)可的權(quán)威依據(jù)。

2、公司的股東名冊缺乏公信公示力。公司法規(guī)定的股東名冊制度，立足于意思自治，本質(zhì)上是一種信用制度。這種信用制度的操作環(huán)境取決于公司嚴(yán)格依法運(yùn)行。目前國內(nèi)大多數(shù)企業(yè)法律意識不強(qiáng)，更談不上履行建立股東名冊、接受股權(quán)查詢等義務(wù)。即使建立起股東名冊，也缺乏聯(lián)網(wǎng)、發(fā)布、查詢的公示條件。股東名冊保存在被出質(zhì)股份所在的公司手中，該股權(quán)質(zhì)押就不會為除了當(dāng)事人以外的其他社會公眾所知悉，因而也就不具有公示力和公信力。

其次，擔(dān)保法規(guī)定的非上市公司股份質(zhì)押登記于股東名冊的方式缺乏科學(xué)性和可操作性，容易引發(fā)不必要的爭議。

正是股東名冊存在上述固有的缺陷，股份質(zhì)押記載股東名冊的實際操作中存在諸多問題。質(zhì)權(quán)人的質(zhì)權(quán)能否順利實現(xiàn)完全依賴于出質(zhì)人誠實信用的程度，如果出質(zhì)人不遵守誠實信用的原則，不將該股權(quán)出質(zhì)的事實登記在股東名冊上，或者雖然出質(zhì)時登記在股東名冊上，但事后私自將該登記予以刪改甚至重新制作一份股東名冊，將該股份非法轉(zhuǎn)讓或者將其重復(fù)質(zhì)押給其他人，就會嚴(yán)重危及到質(zhì)權(quán)人質(zhì)權(quán)的實現(xiàn)。上述問題將牽扯出其他的主要法律問題可能包括：

1、因質(zhì)權(quán)人因無法證明股份質(zhì)押已經(jīng)記載于公司股東名冊而導(dǎo)致質(zhì)押合同無效問題。股東名單雖然可以通過工商行政管理部門查詢證實，但股東名冊保存于公司，因此即使股份出質(zhì)已經(jīng)記載于公司股東名冊，但出質(zhì)人或公司采取修改、刪除、另立名冊等手段刻意隱瞞出質(zhì)登記事實，將導(dǎo)致質(zhì)權(quán)人無法證明股份出質(zhì)已履行法定的記載程序，質(zhì)權(quán)人的合法權(quán)益可能遭受損失。

2、已質(zhì)押股份被轉(zhuǎn)讓問題。根據(jù)《公司法》及《公司登記管理條例》等法律法規(guī)的規(guī)定，股份轉(zhuǎn)讓的應(yīng)履行變更登記手續(xù)；股份有限公司股東轉(zhuǎn)讓其股份，必須在依法設(shè)立的證券交易所進(jìn)行。有限責(zé)任公司的股份出質(zhì)登記并未在工商部門辦理，非上市股份有限公司的股份出質(zhì)登記也不在證券交易機(jī)構(gòu)辦理，因此將已質(zhì)押股份轉(zhuǎn)讓不存在操作上的障礙，事實上這種情況已經(jīng)大量存在。在股份轉(zhuǎn)讓已經(jīng)支付對價并依法辦理登記變更手續(xù)后，不論質(zhì)權(quán)人能否證明股份出質(zhì)已記載股東名冊的事實，均會產(chǎn)生質(zhì)押效力爭議和股份轉(zhuǎn)讓效力爭議，最終損害質(zhì)權(quán)人的利益。

3、已出質(zhì)股份被重復(fù)質(zhì)押問題。由于出質(zhì)人或公司可以采取修改、刪除、另立名冊等手段刻意隱瞞出質(zhì)登記事實，股份出質(zhì)情況在股東名冊上得不到體現(xiàn)，出質(zhì)人可以將該部分股份重復(fù)質(zhì)押并記載于股東名冊，前手質(zhì)權(quán)人的質(zhì)權(quán)無疑將得不到保障。

正由于存在上述問題，非上市公司股份質(zhì)押登記制度有待于改進(jìn)。

非上市公司股份質(zhì)押登記中股東名冊的操作缺位造成的問題困擾著產(chǎn)權(quán)交易的諸多方面，并引起不必要的爭議和損失。同樣，上述問題在上市公司中幾乎不存在。由于中國采用的是托管、清算、結(jié)算三位一體的清算體系，證券法規(guī)定股份公司上市之前必須將股東名冊統(tǒng)一托管到證券登記結(jié)算機(jī)構(gòu)，上市交易和托管是聯(lián)動的，剛剛由深滬兩市的證券登記公司改組而來的中國證券登記結(jié)算有限責(zé)任公司對公司法規(guī)定的股東名冊制度起到了完全的替代作用，由于上市公司的股份（股票）質(zhì)押登記的操作性強(qiáng)，運(yùn)作成熟，因質(zhì)押登記引起的相關(guān)爭議很少。中國證券登記公司是對上市公司股東名冊的獨(dú)立第三方托管，股東名冊質(zhì)押記載制度的操作性缺陷，因此，思考建立合理的股份質(zhì)押登記制度很有必要，必須結(jié)合獨(dú)立第三方的托管和具有公示意義的登記才具有操作性，才可以避免前述的弊端存在。

非上市公司的股份托管制度建立是解決股份質(zhì)押登記存在問題的關(guān)鍵。

1、托管的概念和性質(zhì)

所謂托管，狹義上是指實物證券的安全保管和簿記式證券的帳務(wù)記錄和管理。實物證券的安全保管，是托管的本意。對于簿記式股票，登記是托管的必要前提。隨著實物證券交易日漸減少，托管首要含義是登記托管，股權(quán)（股票）的托管主要指股權(quán)登記托管，證券市場上的股權(quán)托管，全稱是股權(quán)的委托管理。在登記托管基礎(chǔ)上，提供托管的機(jī)構(gòu)衍生出的托管業(yè)務(wù)包括：開戶、查詢、掛失、凍結(jié)、質(zhì)押、過戶、代理分紅派息、信息咨詢等。但從另外一個角度看，托管也可以包括對特定事項的委托管理并履行與托管相適應(yīng)的一系列管理和交易職責(zé)、義務(wù)，因此，在提供托管的機(jī)構(gòu)角度看，托管是一個廣義概念。

有觀點認(rèn)為，托管機(jī)構(gòu)的業(yè)務(wù)性質(zhì)是一種政府行政管理職能。我們認(rèn)為，股權(quán)登記托管是一種服務(wù)，或者說是一種帶有壟斷競爭意義的服務(wù)，但這種服務(wù)是基于政府行政管理的要求而產(chǎn)生；也就是說，托管是政府行政管理要求下的強(qiáng)制性要求，但與托管機(jī)構(gòu)之間是平等的民事主體關(guān)系。

股份登記托管的法律效力可以衍生于股東名冊，托管的性質(zhì)也必須延伸到股東名冊記載事務(wù)的性質(zhì)。股東名冊是公司法要求的一種公司義務(wù)，公司的這種義務(wù)對公司自身來說是一種民事法律行為。股東認(rèn)為公司記載不當(dāng)可以提起民事確權(quán)、民事變更之訴，而非行政訴訟，被告也是公司，證監(jiān)會關(guān)于股東名冊訴訟事務(wù)的規(guī)定明白的說明了這一點。那么，公司為了規(guī)避股東名冊記載錯誤等風(fēng)險，或者為了更好地履行法定義務(wù)，提升該義務(wù)的公信力、公示力，可以委托獨(dú)立第三方進(jìn)行股份登記托管，在公司和托管機(jī)構(gòu)之間建立了委托代理關(guān)系。這些都是民事法律行為。因此，作為提供托管服務(wù)的機(jī)構(gòu)的業(yè)務(wù)性質(zhì)，只能是一種平等主體的服務(wù)。實踐中，證券登記結(jié)算機(jī)構(gòu)也作為一個企業(yè)，接受委托的時候要和上市公司簽訂上市托管協(xié)議。

然而，托管機(jī)構(gòu)提供的服務(wù)，特殊性在于公共管理色彩。由于托管的本質(zhì)在于提供具有公示力和公信力的股東名冊記載，不能是市場準(zhǔn)入較低的服務(wù)。相反，它必然帶有壟斷特征的服務(wù)。政府應(yīng)當(dāng)提高托管服務(wù)的市場準(zhǔn)入門檻，加強(qiáng)監(jiān)管，制訂較低的托管業(yè)務(wù)收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)。

既然是服務(wù)，必須講求服務(wù)品質(zhì)和減少業(yè)務(wù)風(fēng)險。這就要求各地在開展托管業(yè)務(wù)時，應(yīng)當(dāng)以市場經(jīng)濟(jì)的眼光來確定托管機(jī)構(gòu)。不能把托管事務(wù)當(dāng)做政府職能進(jìn)行管理，確定托管機(jī)構(gòu)要注重托管機(jī)構(gòu)的服務(wù)意識。托管機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)謹(jǐn)慎從業(yè)，必要時提取業(yè)務(wù)賠償風(fēng)險準(zhǔn)備金、完善托管保險機(jī)制。

2、非上市公司股份登記托管體系

對于上市的股份公司，依照證券法150條的規(guī)定，上市公司的股東名冊強(qiáng)制托管到證券登記結(jié)算系統(tǒng)，該類型的托管制度以及在托管制度基礎(chǔ)上的股份質(zhì)押登記規(guī)定已經(jīng)完善。而根據(jù)股東名冊的固有缺陷，我們可以建立非上市公司登記托管體系。

A、對于有限責(zé)任公司，由現(xiàn)有的工商登記體系中的股權(quán)登記來實現(xiàn)股東名冊的獨(dú)立第三方托管。公司置備的股東名冊，只是工商機(jī)關(guān)的副本，公司有義務(wù)將自己保管的股東名冊的記載事項和工商機(jī)關(guān)的登記事項保持一致，以工商機(jī)關(guān)登記為準(zhǔn)。工商機(jī)關(guān)的股權(quán)登記應(yīng)當(dāng)涵蓋公司法規(guī)定的股東名冊的法定記載事項。解決了這個定性問題，困擾已久的有限責(zé)任公司股權(quán)質(zhì)押登記的管轄權(quán)問題則迎刃而解。本來，工商登記系統(tǒng)辦理有限公司股份質(zhì)押登記具有很強(qiáng)的操作意義，但是由于擔(dān)保法規(guī)定，有限責(zé)任公司股份出質(zhì)記載于股東名冊生效，工商機(jī)關(guān)沒法突破擔(dān)保法的規(guī)定辦理有限公司股份質(zhì)押登記。在現(xiàn)行法律不作修改的前提下，只有把工商機(jī)關(guān)登記事項視為公司股東名冊的全面托管才能為工商機(jī)關(guān)受理股份質(zhì)押登記的申請?zhí)峁┓梢罁?jù)，才能為工商機(jī)關(guān)辦理的股份質(zhì)押登記提供法律效力。

B、對于未上市股份公司，由于目前基本屬于當(dāng)?shù)伢w改部門管理?？梢砸罁?jù)屬地管轄權(quán)，由省級政府或者省級體改部門頒布地方性規(guī)章，指定某間機(jī)構(gòu)辦理未上市股份公司股東名冊的獨(dú)立第三方托管，托管業(yè)務(wù)模式比照前述上市公司的托管體系辦理。目前，托管機(jī)構(gòu)大多由各地方自行指定，包括工商系統(tǒng)、政府其他部門、證券機(jī)構(gòu)、產(chǎn)權(quán)交易機(jī)構(gòu)等。比如上海、廈門等地方設(shè)立產(chǎn)權(quán)交易中心，非上市股份公司的股權(quán)托管、質(zhì)押登記、凍結(jié)、過戶交易等均在產(chǎn)權(quán)交易中心辦理。上述股份托管應(yīng)是一種強(qiáng)制性的托管，與股份有關(guān)的交易和其他事宜均應(yīng)在托管機(jī)構(gòu)辦理才有效。

之所以非上市股份公司不能沿用有限公司由工商系統(tǒng)托管的體系，原因在于工商登記事項不能包括未上市公司非發(fā)起人股?！吨腥A人民共和國公司登記管理條例》第九條規(guī)定：“公司的登記事項包括：名稱、住所、法定代表人、注冊資本、企業(yè)類型、經(jīng)營范圍、營業(yè)期限、有限責(zé)任公司股東或者股份有限公司發(fā)起人的姓名或者名稱?！笨梢?，法律和行政法規(guī)認(rèn)可的強(qiáng)制登記事項只有這八項。工商機(jī)關(guān)只登記發(fā)起人股份，這是由股份公司的性質(zhì)決定的。股份公司的股份被稱為股票，除發(fā)起人股、高管人員股等例外情形外，原則上能夠自由流通，如果將非發(fā)起人股列入登記范圍，勢必影響股票的交易流通，違反了股份公司的本質(zhì)。事實上，非發(fā)起人股東數(shù)量可能很多，無法進(jìn)行登記管理，特別是成立較長時間的未上市股份公司。

因此，股份公司的非發(fā)起人股不適合在工商機(jī)關(guān)登記，那么，在沒有合法依據(jù)的初始登記的情況下，非發(fā)起人股發(fā)生股份流轉(zhuǎn)和變動，工商機(jī)關(guān)的登記也就成了“無源之水，無本之木”，無法在工商機(jī)關(guān)辦理股份轉(zhuǎn)讓等變更登記。此外，工商機(jī)關(guān)系行政機(jī)關(guān)，其設(shè)立非上市股份公司的股份登記制度必須有法律依據(jù)，剛生效不久的《行政許可法》設(shè)立新的審批、登記、許可等也作出了嚴(yán)格的規(guī)定。當(dāng)前各級政府正在進(jìn)行的減少審批事項的改革，客觀上更要求不能違反法律和行政法規(guī)的規(guī)定增設(shè)審批、登記、備案等事項。

（二）在前述托管制度建立的基礎(chǔ)上，分別對有限責(zé)任公司和非上市股份有限公司的股份質(zhì)押登記制度進(jìn)行規(guī)范，妥善解決因股份出質(zhì)記載公司股東名冊方生效的規(guī)定而產(chǎn)生的問題。

1、關(guān)于有限責(zé)任公司的股份出質(zhì)登記問題。

在托管制度建立后，工商機(jī)關(guān)成為有限責(zé)任公司法定的股權(quán)托管機(jī)構(gòu)。根據(jù)《公司法》以及《公司登記管理條例》等規(guī)定，工商機(jī)關(guān)對公司設(shè)立后的股東和股份的登記、變更等事項均進(jìn)行詳細(xì)記載并具備法律上的公示效力，且股東名冊保存于工商機(jī)關(guān)，有限責(zé)任公司的股份出質(zhì)登記應(yīng)在工商機(jī)關(guān)辦理，即股份出質(zhì)記載于保存在工商機(jī)關(guān)的公司股東名冊后，股份質(zhì)押合同生效。

另一方面，如果直接修改現(xiàn)行股份出質(zhì)記載方式，而是逕行規(guī)定股份出質(zhì)應(yīng)在工商機(jī)關(guān)辦理登記，在工商機(jī)關(guān)對有限責(zé)任公司的股份有詳細(xì)的、具有法律意義上登記備案的基礎(chǔ)上，該規(guī)定同樣達(dá)到解決問題的效果。

2、關(guān)于非上市股份有限公司的股份質(zhì)押登記問題。

非上市股份有限公司的股份強(qiáng)制托管制度建立后，股份出質(zhì)的登記應(yīng)在托管機(jī)構(gòu)辦理。

從法律規(guī)定的角度出發(fā)，《公司法》第一百四十四條規(guī)定，（股份有限公司）股東轉(zhuǎn)讓其股份，必須在依法設(shè)立的證券交易場所進(jìn)行。托管機(jī)構(gòu)本身就是非上市股份有限公司股份交易的指定場所，而股份出質(zhì)本質(zhì)上也是一種交易行為，將來實現(xiàn)質(zhì)權(quán)時，必然涉及股份轉(zhuǎn)讓的問題。因此，由托管機(jī)構(gòu)辦理出質(zhì)登記符合法律的規(guī)定。

從操作層面看，托管機(jī)構(gòu)的股份托管本身具備公示效力，在托管機(jī)構(gòu)進(jìn)行出質(zhì)登記具有唯一的法律效力，避免了股份出質(zhì)記載于股東名冊規(guī)定的諸多缺陷，也與現(xiàn)行法律關(guān)于上市股份公司股份出質(zhì)的登記規(guī)定具備同樣的良性效果。