所謂適度寬松的貨幣政策，主要是指實(shí)行低利率政策，減輕企業(yè)貸款、融資成本負(fù)擔(dān)，釋放居民儲蓄，鼓勵(lì)和擴(kuò)大消費(fèi)；實(shí)行低存款準(zhǔn)備金率政策，向市場釋放流動性；放開商業(yè)銀行信貸規(guī)?？刂?，促使信貸資金，快捷、順暢地支持經(jīng)濟(jì)發(fā)展。

實(shí)行適度寬松的貨幣政策，也是我國十多年來在貨幣政策總稱中首次使用“寬松”的說法。此舉意在增加貨幣供給，就是要在繼續(xù)穩(wěn)定價(jià)格總水平的同時(shí)，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)較快發(fā)展方面發(fā)揮更加積極的作用。如今，貨幣政策轉(zhuǎn)為“適度寬松”，貨幣供給取向發(fā)生重大轉(zhuǎn)變。

1998年我國開始實(shí)行穩(wěn)健的貨幣政策。2007年下半年，針對物價(jià)上漲過快、投資信貸高增等現(xiàn)象，貨幣政策由“穩(wěn)健”轉(zhuǎn)為“從緊”。如今，貨幣政策轉(zhuǎn)為“適度寬松”，貨幣供給取向發(fā)生重大轉(zhuǎn)變。

其實(shí)，在今年年中貨幣政策已進(jìn)行了靈活審慎的調(diào)整，9月份后央行連續(xù)三次降低利率，兩次降低存款準(zhǔn)備金率。

人民銀行將繼續(xù)實(shí)行靈活審慎的貨幣政策。既要從根本上穩(wěn)定物價(jià)預(yù)期，也要根據(jù)形勢變化及時(shí)適度調(diào)整政策操作，努力維護(hù)貨幣穩(wěn)定和金融穩(wěn)定。

周小川在報(bào)告中介紹了下一步七大金融宏觀調(diào)控工作：

一是擬定保證金融穩(wěn)健運(yùn)行的各項(xiàng)應(yīng)對預(yù)案，建立完善國際金融危機(jī)監(jiān)測及應(yīng)對工作機(jī)制。

加強(qiáng)對國際金融形勢演變的監(jiān)測，重視與其他主要央行的溝通。加強(qiáng)與銀監(jiān)會、證監(jiān)會和保監(jiān)會之間的信息共享與合作，密切關(guān)注國內(nèi)金融機(jī)構(gòu)經(jīng)營狀況，及時(shí)制定完善應(yīng)對各種緊急情況的預(yù)案，努力避免和減少危機(jī)對我國的影響。完善我國金融監(jiān)管體系，強(qiáng)化功能監(jiān)管和事前監(jiān)管，維護(hù)金融市場和金融體系穩(wěn)定運(yùn)行。

二是繼續(xù)改進(jìn)流動性管理，保證市場流動性充分供應(yīng)，引導(dǎo)貨幣信貸合理投放。

結(jié)合國際收支變化情況，靈活運(yùn)用公開市場操作和存款準(zhǔn)備金率等政策工具，將銀行體系流動性保持在合理水平。制定完善銀行體系流動性支持應(yīng)急預(yù)案，應(yīng)對國際金融危機(jī)對我國銀行體系流動性可能產(chǎn)生的不利影響。

三是加強(qiáng)窗口指導(dǎo)和信貸政策指引，優(yōu)化信貸結(jié)構(gòu)。

引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)進(jìn)一步改進(jìn)金融服務(wù)，根據(jù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的有效需求調(diào)整信貸投放的節(jié)奏和力度。同時(shí)將總量調(diào)整和結(jié)構(gòu)優(yōu)化相結(jié)合，在商業(yè)可持續(xù)的原則下加大對“三農(nóng)”、就業(yè)、服務(wù)業(yè)、中小企業(yè)、自主創(chuàng)新、節(jié)能環(huán)保等經(jīng)濟(jì)重點(diǎn)領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)的信貸支持。要加強(qiáng)對信貸投向的監(jiān)測指導(dǎo)，確保貸款投向符合信貸政策要求。

四是結(jié)合地震災(zāi)后重建進(jìn)展情況，制定金融支持政策。

繼續(xù)引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)在堅(jiān)持商業(yè)化運(yùn)作和風(fēng)險(xiǎn)可控原則下，積極滿足災(zāi)區(qū)信貸資金需求。研究制定切實(shí)可行的農(nóng)房重建貸款指導(dǎo)意見，通過機(jī)制創(chuàng)新最大限度地滿足農(nóng)戶住房重建的有效貸款需求。繼續(xù)通過支農(nóng)再貸款增強(qiáng)災(zāi)區(qū)農(nóng)村信用社的資金實(shí)力，研究拓寬優(yōu)惠利率支農(nóng)再貸款的使用范圍。加大對農(nóng)村信用社改革試點(diǎn)專項(xiàng)票據(jù)兌付的政策扶持力度。

五是加強(qiáng)對房地產(chǎn)金融的監(jiān)測，改進(jìn)房地產(chǎn)金融服務(wù)。

建立健全房地產(chǎn)金融監(jiān)測機(jī)制，密切跟蹤房地產(chǎn)市場發(fā)展態(tài)勢。簡化和規(guī)范住房貸款制度，理順住房消費(fèi)貸款政策。引導(dǎo)商業(yè)銀行科學(xué)評估房地產(chǎn)業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)，在完善風(fēng)險(xiǎn)控制的前提下，進(jìn)一步改進(jìn)金融服務(wù)，支持房地產(chǎn)業(yè)的合理有效信貸需求，促進(jìn)房地產(chǎn)信貸市場平穩(wěn)運(yùn)行。

六是加強(qiáng)價(jià)格杠桿工具調(diào)控作用，推進(jìn)利率市場化和匯率形成機(jī)制改革。

合理運(yùn)用利率等價(jià)格型工具實(shí)施調(diào)控，穩(wěn)定市場預(yù)期。加強(qiáng)貨幣市場基準(zhǔn)利率體系建設(shè)，更多地發(fā)揮市場在利率決定中的作用。保持人民幣匯率的基本穩(wěn)定，繼續(xù)按照主動性、可控性和漸進(jìn)性原則，完善人民幣匯率形成機(jī)制，增強(qiáng)匯率彈性。積極推動外匯市場發(fā)展，豐富匯率風(fēng)險(xiǎn)管理工具。

七是加強(qiáng)外匯管理，防范短期資本流動沖擊我國金融體系。

加強(qiáng)跨境資本流動的監(jiān)測管理，完善針對不同流出流入渠道的管理措施，防范投機(jī)資本大規(guī)模流動對經(jīng)濟(jì)造成大的沖擊。加強(qiáng)對外投資的風(fēng)險(xiǎn)提示及監(jiān)管，完善多元化、多層次的對外投資體系。穩(wěn)步推進(jìn)資本項(xiàng)目可兌換。

國務(wù)院常務(wù)會議提出，當(dāng)前要實(shí)行積極的財(cái)政政策和適度寬松的貨幣政策，出臺更加有力的擴(kuò)大國內(nèi)需求措施，加快民生工程、基礎(chǔ)設(shè)施、生態(tài)環(huán)境建設(shè)和災(zāi)后重建。其中心目標(biāo)在于“促進(jìn)經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)較快增長”。

確定十項(xiàng)措施是：

一是加快建設(shè)保障性安居工程。加大對廉租住房建設(shè)支持力度，加快棚戶區(qū)改造，實(shí)施游牧民定居工程，擴(kuò)大農(nóng)村危房改造試點(diǎn)。

二是加快農(nóng)村基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。加快南水北調(diào)等重大水利工程建設(shè)和病險(xiǎn)水庫除險(xiǎn)加固。加大扶貧開發(fā)力度。

三是加快鐵路、公路和機(jī)場等重大基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。重點(diǎn)建設(shè)一批客運(yùn)專線、煤運(yùn)通道項(xiàng)目和西部干線鐵路，完善高速公路網(wǎng)，加快城市電網(wǎng)改造。

四是加快醫(yī)療衛(wèi)生、文化教育事業(yè)發(fā)展。加強(qiáng)基層醫(yī)療衛(wèi)生服務(wù)體系建設(shè)。

五是加強(qiáng)生態(tài)環(huán)境建設(shè)。加快城鎮(zhèn)污水、垃圾處理設(shè)施建設(shè)和重點(diǎn)流域水污染防治，加強(qiáng)重點(diǎn)防護(hù)林和天然林資源保護(hù)工程建設(shè)，支持重點(diǎn)節(jié)能減排工程建設(shè)。

六是加快自主創(chuàng)新和結(jié)構(gòu)調(diào)整。支持高技術(shù)產(chǎn)業(yè)化建設(shè)和產(chǎn)業(yè)技術(shù)進(jìn)步，支持服務(wù)業(yè)發(fā)展。

七是加快地震災(zāi)區(qū)災(zāi)后重建各項(xiàng)工作。

八是提高城鄉(xiāng)居民收入。提高明年糧食最低收購價(jià)格，提高農(nóng)資綜合直補(bǔ)、良種補(bǔ)貼、農(nóng)機(jī)具補(bǔ)貼等標(biāo)準(zhǔn)，增加農(nóng)民收入。提高低收入群體等社保對象待遇水平，增加城市和農(nóng)村低保補(bǔ)助，繼續(xù)提高企業(yè)退休人員基本養(yǎng)老金水平和優(yōu)撫對象生活補(bǔ)助標(biāo)準(zhǔn)。

九是在全國所有地區(qū)、所有行業(yè)全面實(shí)施增值稅轉(zhuǎn)型改革，鼓勵(lì)企業(yè)技術(shù)改造，減輕企業(yè)負(fù)擔(dān)1200億元。

十是加大金融對經(jīng)濟(jì)增長的支持力度。取消對商業(yè)銀行的信貸規(guī)模限制，合理擴(kuò)大信貸規(guī)模，加大對重點(diǎn)工程、“三農(nóng)”、中小企業(yè)和技術(shù)改造、兼并重組的信貸支持，有針對性地培育和鞏固消費(fèi)信貸增長點(diǎn)。初步匡算，實(shí)施上述工程建設(shè)，到2010年底約需投資4萬億元。會議決定，今年四季度先增加安排中央投資 1000億元，明年災(zāi)后重建基金提前安排200億元，帶動地方和社會投資，總規(guī)模達(dá)到4000億元。

財(cái)政政策從“穩(wěn)健”轉(zhuǎn)為“積極”，貨幣政策從“從緊”轉(zhuǎn)為“適度寬松”，就是要以提振內(nèi)需彌補(bǔ)外需的不足，防止經(jīng)濟(jì)增速大幅下滑。其中，今后兩年多時(shí)間內(nèi)約4萬億元新安排的投資對經(jīng)濟(jì)的拉動最為直接。

“這一系列政策調(diào)整，釋放出"保增長"的強(qiáng)烈信號。政府投資將會起到很好的帶動作用，市場信心將會進(jìn)一步恢復(fù)，我國經(jīng)濟(jì)完全能夠保證平穩(wěn)較快增長?！北本┐髮W(xué)國民經(jīng)濟(jì)核算研究中心研究員蔡志洲認(rèn)為。

擴(kuò)大投資規(guī)模優(yōu)化結(jié)構(gòu)并重

實(shí)行積極的財(cái)政政策，意味著在1998年我國應(yīng)對亞洲金融危機(jī)時(shí)實(shí)施的積極的財(cái)政政策將再度啟動。

積極的財(cái)政政策，就是通過擴(kuò)大財(cái)政支出，使財(cái)政政策在啟動經(jīng)濟(jì)增長、優(yōu)化經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)中發(fā)揮更直接、更有效的作用。

此次財(cái)政政策從“穩(wěn)健”轉(zhuǎn)“積極”，意味著我國將再度加大財(cái)政支出，擴(kuò)大投資規(guī)模，其政策力度大、效果直接，能有效刺激經(jīng)濟(jì)。

十項(xiàng)擴(kuò)大內(nèi)需、促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長的措施可以看出，這次積極的財(cái)政政策不但著眼于拉動經(jīng)濟(jì)增長，更強(qiáng)調(diào)了夯實(shí)基礎(chǔ)、保障民生，體現(xiàn)了擴(kuò)大投資與優(yōu)化結(jié)構(gòu)并舉。此舉既是解決當(dāng)前問題的應(yīng)急之策，更是促進(jìn)經(jīng)濟(jì)社會持續(xù)發(fā)展的長遠(yuǎn)之計(jì)。

貨幣政策已靈活審慎調(diào)整

實(shí)行適度寬松的貨幣政策，也是我國十多年來在貨幣政策總稱中首次使用“寬松”的說法。此舉意在增加貨幣供給，就是要在繼續(xù)穩(wěn)定價(jià)格總水平的同時(shí)，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)較快發(fā)展方面發(fā)揮更加積極的作用。

1998年我國開始實(shí)行穩(wěn)健的貨幣政策。2007年下半年，針對物價(jià)上漲過快、投資信貸高增等現(xiàn)象，貨幣政策由“穩(wěn)健”轉(zhuǎn)為“從緊”。如今，貨幣政策轉(zhuǎn)為“適度寬松”，貨幣供給取向發(fā)生重大轉(zhuǎn)變。

其實(shí)，在今年年中貨幣政策已進(jìn)行了靈活審慎的調(diào)整，9月份后央行連續(xù)三次降低利率，兩次降低存款準(zhǔn)備金率。

以投資帶消費(fèi)以消費(fèi)促增長

擴(kuò)大內(nèi)需，眼前靠投資、長遠(yuǎn)靠消費(fèi)。從十項(xiàng)措施可以看出，對于基礎(chǔ)設(shè)施的投資可以為消費(fèi)創(chuàng)造條件，而提高城鄉(xiāng)居民收入、加大扶貧開發(fā)力度等更是直接拉動消費(fèi)的舉措。以投資帶消費(fèi)以消費(fèi)促增長，成為擴(kuò)大內(nèi)需十項(xiàng)措施的一大亮點(diǎn)。

這次中央采取的擴(kuò)大內(nèi)需政策，將既有利于促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長，又有利于推動結(jié)構(gòu)調(diào)整，避免重復(fù)建設(shè)；既有利于拉動當(dāng)前增長，又有利于增強(qiáng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展后勁；既能有效擴(kuò)大投資，又能積極拉動消費(fèi)。

民生工程作擴(kuò)大內(nèi)需重點(diǎn)

在這次公布的宏觀經(jīng)濟(jì)政策重大調(diào)整中，改善民生被放在相當(dāng)突出的位置。民生工程位列進(jìn)一步擴(kuò)大內(nèi)需各項(xiàng)建設(shè)之首，通過加大對民生工程的投入力度，改善居民生活、增強(qiáng)消費(fèi)能力，以拉動消費(fèi)、促進(jìn)發(fā)展的意圖十分鮮明。

國家將通過增加政府投資，集中解決民生等領(lǐng)域的歷史欠賬，加快辦成一批人民群眾熱切盼望的大事、實(shí)事。這些舉措，將進(jìn)一步改善城鄉(xiāng)居民的生活條件，也是拉動消費(fèi)、促進(jìn)發(fā)展的有效辦法。通過把民生工程作為擴(kuò)大內(nèi)需的重點(diǎn)領(lǐng)域，在加強(qiáng)社會事業(yè)和改善人民生活中促進(jìn)社會和諧，實(shí)現(xiàn)民生改善和經(jīng)濟(jì)發(fā)展的雙贏。

重大基建為經(jīng)濟(jì)發(fā)展添后勁

這次公布的十項(xiàng)措施中，基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)成為進(jìn)一步擴(kuò)大內(nèi)需的重點(diǎn)之一。未來我國將加快鐵路、公路和機(jī)場等重大基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，投資規(guī)模將有較大幅度提高。

加快交通等基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，既發(fā)揮投資對經(jīng)濟(jì)直接拉動的作用，又為經(jīng)濟(jì)的長遠(yuǎn)發(fā)展夯實(shí)基礎(chǔ)。

增值稅改革減輕企業(yè)負(fù)擔(dān)

按照部署，要在全國所有地區(qū)、所有行業(yè)全面實(shí)施增值稅轉(zhuǎn)型改革，鼓勵(lì)企業(yè)技術(shù)改造，據(jù)測算將減輕企業(yè)負(fù)擔(dān)1200億元。

在全國范圍內(nèi)全面實(shí)施增值稅轉(zhuǎn)型改革，減少重復(fù)征稅因素，降低投資成本，可以有效地鼓勵(lì)投資，增強(qiáng)經(jīng)濟(jì)活力。

中國社科院世界經(jīng)濟(jì)政治研究所副研究員張斌認(rèn)為，全面施行增值稅轉(zhuǎn)型必將有利于企業(yè)經(jīng)營和利潤的增加，也為企業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整提供空間。

寬松型貨幣政策是指適度放寬對貨幣供應(yīng)量的限制,充實(shí)市場的流動性;通過調(diào)低利率水平,降低企業(yè)獲得資金的成本,提高投資需求,刺激經(jīng)濟(jì)增長。央行目前的措施是有效的,在對市場流動性的阻嚇心理形成后,小幅降低存貸款利率和存款準(zhǔn)備金率,既可以刺激投資需求的增長,又迎合全球金融政策調(diào)整。對近期寬松貨幣政策的實(shí)施建議有:

1、正視通貨膨脹的輸入性。

央行和國內(nèi)其他權(quán)威機(jī)構(gòu)都認(rèn)為我國現(xiàn)階段的通貨膨脹壓力是輸入性的,并且其“輸入”后并沒有引發(fā)中國經(jīng)濟(jì)的系統(tǒng)性危機(jī),而只是與中國經(jīng)濟(jì)中的結(jié)構(gòu)性問題相結(jié)合,形成了結(jié)構(gòu)性通脹壓力。如果輸入性、結(jié)構(gòu)性通脹壓力的認(rèn)定成立,那么在全球金融危機(jī)暴發(fā)的大背景下,輸入性通脹壓力的源泉已經(jīng)或即將發(fā)生劇烈的變化,通脹壓力的“輸入”已經(jīng)變得不可持續(xù)了。而國內(nèi)的結(jié)構(gòu)性通脹壓力自然有結(jié)構(gòu)性的政策措施予以糾正和控制,作為對總需求有直接影響的存款準(zhǔn)備金率、利率等手段可以在通脹率尚在高位運(yùn)行的情況下去應(yīng)對新的外部沖擊和總需求擾動等問題,適度寬松的貨幣政策并沒有與國家反通脹的政策主旨相背離。

2、參與全球金融政策協(xié)調(diào),適度調(diào)低利率。

央行實(shí)施降息的政策同時(shí)兼顧內(nèi)部和外部經(jīng)濟(jì)調(diào)控的效果。內(nèi)部效果主要是指降息后降低企業(yè)的融資成本, 提高企業(yè)的投資能力和生產(chǎn)積極性,并適度補(bǔ)償企業(yè)勞工和生產(chǎn)資料成本的提升;外部效果是指在全球主要國家都處在降息周期時(shí),如果中國繼續(xù)保持較高的名義利率,容易激勵(lì)外部游資繼續(xù)涌入中國,持續(xù)抬高國內(nèi)通貨膨脹壓力和資產(chǎn)泡沫,形成新的風(fēng)險(xiǎn)源泉。此外,適度的降息并不會導(dǎo)致國內(nèi)現(xiàn)行通貨膨脹壓力和房地產(chǎn)等資產(chǎn)泡沫的重新加劇。降息在現(xiàn)階段主要刺激的是投資需求,對消費(fèi)需求的影響不明顯,不會直接引發(fā)新的通貨膨脹壓力;而對于房地產(chǎn)目前最大的問題是市場需求不足,適度的降息可以逐次擊發(fā)各個(gè)層次的有效需求和供給,避免“斷供潮”的發(fā)生和房地產(chǎn)領(lǐng)域的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

3、提高中小金融機(jī)構(gòu)的自救能力,降低存款準(zhǔn)備金率。

存款準(zhǔn)備金直接作用于銀行系統(tǒng)的高能貨幣,對于緊縮銀行的信貸資金的效果明顯。在全球金融危機(jī)的沖擊下,我國中小銀行的海外投資紛紛出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn),甚至已經(jīng)形成了巨額損失,這一損失使本就資金規(guī)模有限的中小銀行資金鏈崩緊,企業(yè)的信貸能力和盈利能力都受到了較大的束縛。為避免來自銀行領(lǐng)域的流動性緊縮,央行需要根據(jù)危機(jī)的發(fā)展情況適時(shí)調(diào)整存款準(zhǔn)備金率,保持銀行的貸款發(fā)放和盈利水平,提高銀行的自救能力。

4、探索適應(yīng)中國國情的存款保險(xiǎn)制度。

在美國次貸危機(jī)全球化的過程中,主要發(fā)達(dá)國家的存款保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)發(fā)揮了重要的援助和緩沖作用,而在歐美及東亞各國的救助政策中,提升存款保險(xiǎn)上限對于保持金融機(jī)構(gòu)的流動性和償付能力都有著明顯的效果。我國的銀行體系事實(shí)上擁有著國家給予的隱性主權(quán)信用,這種信用即使銀行在其經(jīng)營中存在明顯的“道德風(fēng)險(xiǎn)”,又使財(cái)政承擔(dān)了過多的義務(wù)和責(zé)任。適時(shí)探索中國式的存款保險(xiǎn)制度,構(gòu)建兼有保障和監(jiān)督性的存款保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)應(yīng)是央行在下一階段需要考慮的重要事項(xiàng)。

寬松貨幣政策孕育泡沫雛形

之前美聯(lián)儲向市場注資、降低貼現(xiàn)率等措施僅僅是“治標(biāo)不治本”的短期舉措，受深層次中長期風(fēng)波影響，美聯(lián)儲不得不采取超預(yù)期的利率政策。這使得市場意識到美國經(jīng)濟(jì)受信貸危機(jī)影響已超出早前預(yù)期，美國貨幣政策再次由緊縮向擴(kuò)張轉(zhuǎn)型。

然而值得關(guān)注的是，作為相機(jī)抉擇的貨幣政策，一般而言，在經(jīng)濟(jì)上行階段，應(yīng)采取旨在控制通脹的緊縮政策，而在經(jīng)濟(jì)下行階段，則應(yīng)采取旨在刺激經(jīng)濟(jì)增長的擴(kuò)張政策。美聯(lián)儲降息顯然遵從著這一規(guī)則，但在一定程度上卻有悖于維持物價(jià)穩(wěn)定目標(biāo)下貨幣當(dāng)局最重要的調(diào)控理念。

降息弱化金融市場風(fēng)險(xiǎn)調(diào)控

降息導(dǎo)致金融市場風(fēng)險(xiǎn)控制進(jìn)一步弱化。對于美國房地產(chǎn)市場來說，市場泡沫破滅在寬松貨幣政策扶持下可能并不徹底，前期美聯(lián)儲降息預(yù)期已經(jīng)使得市場風(fēng)險(xiǎn)再度重現(xiàn)，如9月8日當(dāng)周的美國房屋抵押貸款申請?jiān)鲩L率為5.5%，繼續(xù)高于8月31日的1.3%，美聯(lián)儲大幅降息無疑會給房貸市場持續(xù)擴(kuò)張創(chuàng)造更為寬松的貨幣環(huán)境，為今后風(fēng)險(xiǎn)埋下更深的隱患。貨幣體系穩(wěn)定形成沖擊。事實(shí)上，美聯(lián)儲宣布大幅降息后，美元持續(xù)貶值，并一度創(chuàng)下歷史新低，非美貨幣走高，套利交易盛行。美元中長期貶值無疑將加重外匯市場的波動性，并對國際貨幣體系穩(wěn)定帶來負(fù)面影響。國際貨幣體系包括儲備資產(chǎn)安全、匯率制度穩(wěn)定和收支調(diào)節(jié)有三個(gè)層次的內(nèi)涵，而美元貶值以及油價(jià)和金價(jià)的波動將惡化這三層內(nèi)涵，并對國際貨幣體系穩(wěn)定形成極大沖擊。金融市場諸領(lǐng)域充當(dāng)膨脹分子用長期眼光來看，美聯(lián)儲出人意料大幅降息的舉措是相對激進(jìn)的，未必會有利于未來美國經(jīng)濟(jì)的持續(xù)穩(wěn)定增長，最終可能對美國經(jīng)濟(jì)實(shí)體構(gòu)成嚴(yán)重影響。尤其是在逐漸消化此次降息效應(yīng)后，國際金融市場將面臨更大的恐慌。美元匯率的信心的缺失、市場恐慌心理的增加有可能會加劇國際金融市場價(jià)格的劇烈波動，全球金融風(fēng)險(xiǎn)擴(kuò)大、競爭壓力上升，其結(jié)果可能會增加未來全球性金融市場動蕩，加深金融危機(jī)。

英國經(jīng)濟(jì)衰退幾率增加

從美國經(jīng)濟(jì)未來發(fā)展情況來看，美聯(lián)儲實(shí)行較為寬松的貨幣政策可能不利于未來美國經(jīng)濟(jì)的持續(xù)穩(wěn)定增長，甚至有可能會加大美國經(jīng)濟(jì)衰退的幾率。次級債危機(jī)將美國房地產(chǎn)問題通過金融衍生產(chǎn)品傳遞到金融系統(tǒng)信用危機(jī)上，然而美國經(jīng)濟(jì)、金融的真正問題不是流動性不足，而是過度的信心危機(jī)，利率下降將加重美元恐慌心理，進(jìn)一步阻礙資金流入需求。當(dāng)前美元走弱和對美聯(lián)儲減息的預(yù)期并未明顯影響市場的通脹預(yù)期，因而當(dāng)前價(jià)格的壓力不太會直接影響未來美聯(lián)儲的減息計(jì)劃。因此，有分析認(rèn)為美聯(lián)儲降息最終將嚴(yán)重影響美國經(jīng)濟(jì)實(shí)體和美元匯率信心，美國雙赤字的陰影也許會重現(xiàn)，市場價(jià)格波動將更加難以掌控，甚至有可能導(dǎo)致局部失控乃至金融危機(jī)的爆發(fā)。

信貸危機(jī)根源難以化解

從貨幣市場來看，美國次級債問題已經(jīng)使得全球貸款成本上升，致使許多投資債務(wù)證券的基金和銀行出現(xiàn)巨額虧損。這時(shí)候降低借貸成本，可能會緩解信貸緊缺的壓力，但由于信貸危機(jī)的根源在于對美國次級抵押貸款價(jià)值和品質(zhì)的不確定性，而導(dǎo)致抵押貸款損失的直接原因就是數(shù)年來的超低利率和寬松的放款條件，因此，在運(yùn)用結(jié)構(gòu)金融工具的背景下，過度放款、過度杠桿操作促成了金融體系的高杠桿狀況。然而這些金融體系的固有問題并非一次降息就能解決。近期全球主要央行未能促使商業(yè)銀行恢復(fù)互相拆款的信心，資產(chǎn)支持商業(yè)票據(jù)(ABCP)市場的流動性尚未恢復(fù)到8月信貸危機(jī)前的狀況，這令市場對央行在金融市場上的調(diào)控能力產(chǎn)生懷疑。

美元貶值加速非英貨幣升值

從匯率政策角度分析，美國降息緩解了亞洲對美國經(jīng)濟(jì)放緩將抑制出口需求的擔(dān)憂，從而支持對亞洲商品的需求。美國是亞洲最大的出口市場，但如果美元處于疲勢時(shí)間過長，亞洲決策者可能將面臨本幣升值加快，美元資產(chǎn)貶值以及出口受損等局面。在全球經(jīng)濟(jì)增長前景不明之際，亞洲決策者有必要關(guān)注本幣升值過快問題。

他國貨幣政策受到限制

美聯(lián)儲降息傳遞了經(jīng)濟(jì)陷入衰退的信號，歐洲央行、英國央行暫緩原升息計(jì)劃，為呼應(yīng)全球信貸危機(jī)向金融體系大量注資。鑒于全球信貸緊縮危機(jī)開始沖擊更廣泛層面，歐洲央行可能會于年內(nèi)放松銀根。而隨著英國消費(fèi)者物價(jià)·指數(shù)回落，諾森羅克銀行(Northern Rock Bank.)擠提事件的出現(xiàn)，流動性問題促使英國央行暫停加息。日本央行則正在等待更多數(shù)據(jù)來證明美次級抵押貸款問題不會危及央行對日本經(jīng)濟(jì)溫和成長的預(yù)估，目前隔夜拆借利率交換合約顯示，日本央行12月升息的概率為55%，1月約為65%。

而國際貨幣基金組織IMF在世界經(jīng)濟(jì)展望報(bào)告草稿中已經(jīng)將其對全球經(jīng)濟(jì)增長率下調(diào)0.4個(gè)百分點(diǎn)，并建議歐洲央行暫時(shí)維持利率不變，以防止市場動蕩導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)增長和通脹面臨下跌風(fēng)險(xiǎn)。而且，IMF建議一旦這些風(fēng)險(xiǎn)消除，則有必要進(jìn)一步收緊貨幣政策。

實(shí)際上，自2006年以來，隨著有關(guān)美國經(jīng)濟(jì)、利率與匯率爭論的升溫，引發(fā)了全球金融市場價(jià)格的劇烈波動，金融風(fēng)險(xiǎn)呈現(xiàn)日益擴(kuò)大的趨勢。美聯(lián)儲過激的寬松貨幣政策值得我們深思。

泡沫膨脹邊緣觸及中國

考慮到美聯(lián)儲寬松貨幣政策的實(shí)施，連續(xù)降息政策的可能出臺將連帶經(jīng)濟(jì)各個(gè)領(lǐng)域負(fù)面問題的出現(xiàn)。當(dāng)前影響美聯(lián)儲政策決策的主要因素仍是金融市場信貸穩(wěn)定和抑制房地產(chǎn)市場加速下跌問題。筆者認(rèn)為本輪美聯(lián)儲遠(yuǎn)未結(jié)束寬松貨幣政策實(shí)施歷程，到2008年一季度末美國聯(lián)邦基金利率可能達(dá)到4.00%-4.25%，對此，我們應(yīng)當(dāng)重點(diǎn)觀察商業(yè)票據(jù)和三個(gè)月國債收益率的情況。美聯(lián)儲降息可能成為中國經(jīng)濟(jì)泡沫化的加速器，并且隨著美國經(jīng)濟(jì)陷入衰退，中美貿(mào)易順差將面臨很大的變局，人民幣升值的壓力進(jìn)一步加大。

為流動性過剩支付巨額成本

目前，流動性過剩已成為一個(gè)全球性問題。全球擴(kuò)張性貨幣政策在刺激經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的同時(shí)積累了大量流動性。美聯(lián)儲停止升息腳步，日本長期維持零利率或者低利率，歐洲央行為了阻止本幣升值步伐放慢提高利率的節(jié)奏。這些快速增長的流動性絕大部分都可能流入到了中國為主的亞洲新興經(jīng)濟(jì)體。與其他國家相比，中國的流動性過剩并不在于央行寬松的貨幣政策，而在于持續(xù)多年的“雙順差”。在持續(xù)“雙順差”和人民幣升值的背景下，大量的熱錢乘機(jī)涌入中國，并產(chǎn)生與央行基礎(chǔ)貨幣投放的同樣效果。統(tǒng)計(jì)資料表明， 2003～2006年，中國外匯儲備新增額為7798.9億美元，而同期的貿(mào)易順差額為3369.5億美元，僅占43.2%，同期的非貿(mào)易順差外匯流入則占到了56.8%，為4429.4億美元，央行為此投入了超過3.6萬億元的基礎(chǔ)貨幣，如按5倍的貨幣乘數(shù)計(jì)算，這形成了18.2萬億元的廣義貨幣，比同期廣義貨幣16.1萬億元的增長還多出2萬億元。貿(mào)易順差持續(xù)擴(kuò)大和外匯流入不斷增加，央行不得不投放大量基礎(chǔ)貨幣進(jìn)行對沖，增加為流動性過剩支出的成本。

游資促成非理性繁榮

今年以來，為緩解國內(nèi)流動性過剩和通貨膨脹問題，我國央行采取了一系列數(shù)量型和價(jià)格型貨幣政策工具來調(diào)整利率和準(zhǔn)備金率。在美國可能進(jìn)入降息周期的前提下，我國如果繼續(xù)加息將可能吸引更多資金流入中國，從而進(jìn)一步加劇中國外匯儲備和流動性過剩問題、增加央行調(diào)控通脹的貨幣政策難度、加大人民幣升值和金融開放的壓力。應(yīng)該說，游資的進(jìn)入將在國內(nèi)包括房地產(chǎn)市場、股市在內(nèi)的領(lǐng)域產(chǎn)生更多的泡沫，“非理性繁榮”風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)一步加大。我國央行不得不在中美利差、流動性過剩和通貨膨脹目標(biāo)之間做出選擇。

誠然，一旦國際泡沫膨脹到中國，作為中資金融機(jī)構(gòu)，需要關(guān)注以下幾方面：

一是因美國貨幣政策變化促使海外投資構(gòu)成的潛在影響，如可能采取加強(qiáng)對資本流入監(jiān)管以緩解降息帶來的流動性過剩壓力；

二是美元持續(xù)貶值引起的外幣資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)管理問題，包括匯率風(fēng)險(xiǎn)和信用風(fēng)險(xiǎn)，需要通過調(diào)整資產(chǎn)組合及時(shí)止損；

三是關(guān)注國際游資對中國股市和房市的沖擊，主動防范信貸風(fēng)險(xiǎn)，尤其是資產(chǎn)證券化衍生產(chǎn)品的信用風(fēng)險(xiǎn)。