廉價貨幣政策是指通過貨幣數(shù)量的增加維持低利率水平，促使投資和消費的增加，提高產(chǎn)品產(chǎn)量和就業(yè)水平的貨幣政策。該政策是由凱恩斯提出的。他認(rèn)為，要發(fā)揮貨幣對經(jīng)濟的刺激作用，就要用增加貨幣數(shù)量的辦法使利率降低，從而引起投資的增加，進(jìn)而提高產(chǎn)品的產(chǎn)量和就業(yè)水平。

政府一旦獲得了發(fā)行貨幣的權(quán)力就沒有什么力量能阻止他濫發(fā)貨幣，肆無忌憚地實施廉價貨幣政策。而且，廉價貨幣政策之所以能迷惑人的一個最重要的原因是，它的短期效果非常明顯，對經(jīng)濟增長率、就業(yè)水平等都會產(chǎn)生立竿見影的影響，這也正是凱恩斯所關(guān)心的。但是，凱恩斯的主張用來醫(yī)治大蕭條后奄奄一息的資本主義經(jīng)濟或許是一劑猛藥，但是絕不是標(biāo)本兼治之計，長期“服用”必將產(chǎn)生很多不良后果，由廉價貨幣政策造成的短期繁榮也定會以衰退而告終。

一、財富分配的扭曲

現(xiàn)代利率理論所標(biāo)榜的外生的貨幣供給理論和對利率的敵視心理使得貨幣供給開始泛濫，通貨膨脹不期而至。新凱恩斯主義者將所有實施廉價貨幣政策的國家的這種普遍現(xiàn)象解釋為工會力量的擴大所導(dǎo)致的工資過快上升，即所謂的“成本推進(jìn)”式的通貨膨脹。由于利息也是生產(chǎn)成本之一，理所當(dāng)然過高的利率也是通貨膨脹的原因之一，這樣他們又為廉價貨幣政策找到了一條理由，同時給利率加上了阻礙投資之后的第二條罪狀，使其變成了通貨膨脹的罪魁禍?zhǔn)字?。但是，這完全是一種本末倒置的分析方法，是廉價的貨幣政策導(dǎo)致了通貨膨脹，而不是相反，對于這一點貨幣主義者的認(rèn)識則較為清醒，認(rèn)為“通貨膨脹永遠(yuǎn)是一種貨幣現(xiàn)象”。通貨膨脹會導(dǎo)致財富分配的扭曲，關(guān)于這一點，凱恩斯自己在1923年寫下的《幣值變動的社會后果》中曾有過非常精當(dāng)?shù)谋硎錾剑?1)通貨膨脹削弱了固定利率債券的價值，從而使那些持有部分債券的投資者遭受巨大的損失；(2)工資受到契約的限制，其變動總是落后于價格變動，所以價格上漲時，工資收入者的實際收入將會減少；(3)與此同時，企業(yè)家們的利潤卻非常豐厚，因為工資等生產(chǎn)成本的變化是滯后的，由于價格提高，利潤會有所增加，債務(wù)負(fù)擔(dān)也會減輕?？梢哉f，通貨膨脹為企業(yè)家提供了一條致富的捷徑，但同時也使他們成為人們指責(zé)和非難的對象。通過通貨膨脹轉(zhuǎn)移和分配財富既是不公正的，也是不安全的，如果想要把社會的資源儲蓄吸引到投資領(lǐng)域，就應(yīng)當(dāng)使體現(xiàn)儲蓄和投資的價值標(biāo)準(zhǔn)保持穩(wěn)定，并以此作為審定國家政策的一個基本方針。隨著時間的推移，在復(fù)利累計結(jié)果的影響下，如果不從事企業(yè)經(jīng)營活動的閑逸分子從從事企業(yè)經(jīng)營的活躍分子的收人中獲取的份額相對過多，確實應(yīng)當(dāng)重新分配國民財富；但是應(yīng)當(dāng)采取其他一些更公平的方式，而不是通貨膨脹，以便使一切形式下的財富都受到同等程度的影響，而不應(yīng)當(dāng)單單讓固定收入者遭受損失。事實證明，通貨膨脹對正常的收入分配體系產(chǎn)生的影響會擴大收入差距，增加社會的不穩(wěn)定性。

二、降低了自愿儲蓄

由于各國貨幣當(dāng)局致力于貨幣利率的控制，和接踵而至的通貨膨脹等原因，實行凱恩斯經(jīng)濟政策的國家，特別是發(fā)展中國家的實際利率幾近于零，甚至為負(fù)。這時人們手中的貨幣便不再作為儲蓄流人銀行，而是被用于各種實際商品的消費、購置貴金屬和不動產(chǎn)，以及國外資產(chǎn)和國外通貨等非生產(chǎn)性投資。這樣，生產(chǎn)性資金將會減少，廉價貨幣政策總體的長期經(jīng)濟效果將會和凱恩斯主義者刺激經(jīng)濟增長制造充分就業(yè)的初衷背道而馳。然而，當(dāng)存在資本市場時，要得出上述結(jié)論還有待于進(jìn)一步的分析，因為儲蓄現(xiàn)在可以不再通過銀行中介，而是通過資本市場直接進(jìn)人生產(chǎn)領(lǐng)域。但是在一個各種直接融資金融工具不甚發(fā)達(dá)的國家，直接融資成本可能會很高，很難滿足由企業(yè)的巨大投資需求所產(chǎn)生的超額貨幣需求。首先，很多盈利性很差的項目被經(jīng)營者納入投資日程，他們利用各種手段在金融市場上與較好的投資項目相競爭，這樣資本市場上各種資金需求者魚龍混雜，真假難辨，極大地增加了投資者的信息甄別成本(信息成本既是私人成本也是社會成本，因而是一種純粹的浪費)。其次，在市場經(jīng)濟的游戲規(guī)則還不健全，資本市場還不規(guī)范的國家，正如我們所見到的，各種設(shè)租和尋租行為會大量出現(xiàn)，浪費了大量生產(chǎn)性資金，這些都將提高企業(yè)直接融資的成本，從而導(dǎo)致統(tǒng)一利潤率的下降，最終會降至與利率相一致的均衡水平，因而股票對人們的吸引力也不會太大，資本市場很難發(fā)展起來。因此，在實施廉價貨幣政策的發(fā)展中國家，企業(yè)的生產(chǎn)性資金短缺現(xiàn)象一般都比較嚴(yán)重。這既反映了發(fā)展中國家經(jīng)濟總量薄弱、資本數(shù)量缺乏以及融資手段有限等客觀原因，同時也是一種人為的金融約束所導(dǎo)致的結(jié)果。

三、投資無效率

利率低就意味著獲得資金的成本低，這樣，人們便不再將它視為一種稀缺的生產(chǎn)要素，利率作為價格體系的一部分，也就無法實現(xiàn)其應(yīng)有的有效配置資金的功能。在資本市場無法吸引自愿儲蓄的情況下，當(dāng)利率很低時，要滿足企業(yè)的巨大的投資需求，保持一定的經(jīng)濟增長水平和就業(yè)水平，政府只能求助于更大規(guī)模的流動性供給。這將導(dǎo)致更大規(guī)模的資金無效率使用，最終信用體系將遭到破壞，使整個經(jīng)濟結(jié)構(gòu)普遍帶有一種扭曲的、非均衡的性質(zhì)，經(jīng)濟運行將逐漸走向紊亂。惡性通貨膨脹將不可避免，為了保證較高的就業(yè)比例，維持經(jīng)濟繁榮的景象，在儲蓄量日益萎縮的情況下，政客們除了更大規(guī)模地提供貨幣，加速通貨膨脹之外，別無選擇。由物價的不斷上升所創(chuàng)造和維持的就業(yè)機會是極為不穩(wěn)定的，一旦價格上升終止，它們也會隨之消失。這是一個典型的維克塞爾累積過程，但是這一過程不是永無止境的，因為呈加速度上升的通貨膨脹很快就會導(dǎo)致全部經(jīng)濟活動的徹底瓦解。我們可以用存在信貸配額的可貸基金理論就低利率政策對投資產(chǎn)生的影響做一個簡單的分析。在低利率水平下，如果政府無意實施擴張政策(即通過各種渠道增加高能貨幣的供給)，那么，面對企業(yè)龐大的資金需求，銀行就只能求助于信貸配給。首先我們假設(shè)掌握配給權(quán)力的官僚機構(gòu)都是公正無私的，他們努力將手中的資金借給邊際報酬率最高的企業(yè)。即使這樣也將存在如下成本：(1)信息成本(尋覓好的企業(yè)所花費的成本)，這是一種沒有社會收益與其相對應(yīng)的純社會成本；(2)沒有取得配額的資金需求將會轉(zhuǎn)向無組織、無規(guī)模的其他貨幣市場，比如，民間金融市場。由于這些金融市場沒有龐大的中介機構(gòu)來為放款者分散風(fēng)險，而且在發(fā)展中國家，一般情況下這些金融機構(gòu)都處于地下狀態(tài)，得不到政府法律的保護(hù)，所以，在這些市場的放款者一般都將要求較高的風(fēng)險貼水，借款者將會被迫接受比正常利率更高的利率；而且，私人行為的邊際風(fēng)險規(guī)避一般會隨風(fēng)險資產(chǎn)量的擴大而增加，即他們要求的風(fēng)險貼水將是資金供給的遞增函數(shù)。也就是說有可能，一筆借貸資金的量越大，要求的利率將越高，這和銀行的信貸行為正好相反，這也導(dǎo)致民間金融市場無法滿足較大項目的資金需求。如果官僚機構(gòu)沒有我們想像的那么廉潔，那么還會有很多社會資源浪費在各式各樣的尋租環(huán)節(jié)之中。

四、扭曲資本結(jié)構(gòu)，增加社會總體風(fēng)險

以米塞斯和哈耶克為代表的奧地利學(xué)派對廉價貨幣政策所導(dǎo)致的投資行為扭曲的分析頗有特色，他們是從投資的時期結(jié)構(gòu)以及經(jīng)濟運行的總體風(fēng)險這個角度來展開分析的。其理論核心是，貨幣與利息率決定理論貨幣和信用擴張會扭曲市場利率，發(fā)出錯誤的價格和利潤信號，會誤導(dǎo)企業(yè)家；進(jìn)而導(dǎo)致資源向錯誤方向流動，資本配置失當(dāng)，儲蓄與投資失衡，導(dǎo)致經(jīng)濟行為主體的生產(chǎn)和消費計劃的錯誤匹配，誘導(dǎo)企業(yè)家們從事本來不會有利潤的經(jīng)營活動。信用擴張導(dǎo)致的資本結(jié)構(gòu)的扭曲首先表現(xiàn)為“過度繁榮”，然后，隨著生產(chǎn)的時間形態(tài)調(diào)整到經(jīng)濟的儲蓄和消費的真實形態(tài)，又表現(xiàn)為“緊縮”。

稍作修改，我們就能利用米塞斯----哈耶克的模型來說明很多問題，下面是可貸基金理論的圖示和“哈耶克三角”的一個簡單組合，需要注意的是該模型以充分就業(yè)為前提。

如圖所示，上面一個坐標(biāo)系代表可貸基金市場的供求關(guān)系，下一個坐標(biāo)系為“哈耶克三角”，描述資本結(jié)構(gòu)的變化。以n_r0表示自然利率，以m_r表示市場利率，S為自愿儲蓄曲線ΔM為新增貨幣量，ΔM + S為實施廉價貨幣政策之后的可貸基金供給曲線，I為投資曲線，Y_F為現(xiàn)期收入，T為生產(chǎn)過程的長度。

當(dāng)自然利率和市場利率相等時，即n_r0時，宏觀經(jīng)濟是穩(wěn)定的，在可貸基金市場上儲蓄和投資相適應(yīng)，所有的投資都由自愿儲蓄支持，這時的消費水平為Y_F − I₀，生產(chǎn)過程的長度為T。在廉價貨幣政策下，即當(dāng)政府注入大量的通貨膨脹型外生貨幣時，利率便會保持在低水平上，遠(yuǎn)低于資本收益率，企業(yè)家的計劃投資水平也將遠(yuǎn)大于居民的自愿計劃儲蓄，在這種情況下計劃投資便只能由強迫儲蓄來滿足。

所謂強迫儲蓄是指，由于貨幣量增加會帶來通貨膨脹，使收入分配有利于生產(chǎn)者，而不利于固定收入者，同時由于生產(chǎn)者有較低的消費傾向，所以會帶來社會實際消費總額的減少和實際儲蓄總額增加。強迫儲蓄表示的是消費的非自愿減少，如圖，消費量由Y_F − I₀減少至Y_F − I₁，但是，新增的投資資金已經(jīng)找不到風(fēng)險較小，且投資周期短的投資項目了。然而，由于投資成本低，企業(yè)家們便敢于涉足于一些風(fēng)險大、投資周期長的，更“迂回”的投資項目，這樣，生產(chǎn)的時間結(jié)構(gòu)將由T延長到T_l。哈耶克認(rèn)為，如果公眾的時間偏好沒有改變，人們就會對投資周期更長的項目的盈利性形成錯誤的預(yù)期，由這種錯誤預(yù)期而增加的投資必定會以失望而告終。他還曾定義了一個“錯誤束”的概念來表示企業(yè)家作為一個群體“同時在同一方向上犯錯誤”的概率，認(rèn)為生產(chǎn)過程的時間越長，“錯誤束”就會變得越粗，社會投資犯方向性錯誤的可能性就會變得越大，整個經(jīng)濟運行的總體風(fēng)險也就越大。