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資產(chǎn)組合平衡理論

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1.資產(chǎn)組合平衡理論的概述

資產(chǎn)組合平衡理論產(chǎn)生于上世紀(jì)70年代中期。由勃萊遜(W.Branson)、霍爾特納(H.Halttune)和梅森(P.Masson)等人提出并完善。該理論認(rèn)為,各種資產(chǎn)之間(本國資產(chǎn)和外國資產(chǎn)之間)并不是可以完全替代的,因此,存在著資產(chǎn)收益率的差別。人們一般最愿意選擇的是三種資產(chǎn):本國貨幣、本國債券、外國債券。當(dāng)然這三種資產(chǎn)在各投資者財富總額中所占的比例大小,則取決于:1.各種資產(chǎn)收益率的大??;2.財富總量的大小。匯率是在兩國資本相對流動過程中有價證券市場上達(dá)到均衡時決定的,一切影響資產(chǎn)收益率的因素都會通過影響證券市場上資產(chǎn)的組合而決定匯率水平及其變動。

2.資產(chǎn)組合平衡理論的假定

70年代以來,由西方學(xué)者根據(jù)浮動匯率制度下匯率波動的特點所提出的一種新的匯率理論,即資產(chǎn)組合平衡理論,它強(qiáng)調(diào)各國資產(chǎn)持有者的資產(chǎn)組合平衡條件,在作具體分析時,資產(chǎn)組合平衡理論作了一些假定:

第一、必須是可以自由兌換的貨幣;

第二、在這個國家具有比較發(fā)達(dá)的國際金融市場且擁有提供全能金融服務(wù)、保證金融工具的高度流動性的設(shè)施;

第三、在金融市場上,存在著多種金融工具、多種金融機(jī)構(gòu)和比較健全的監(jiān)督管理部門;

第四、各種金融資產(chǎn)之間可以相互替代(但不要求完全替代);

第五、市場參與者可以自由選擇他們各自的資產(chǎn)組合,而不受任何外來強(qiáng)制性因素的干擾;

第六、對國外投資者不存在外匯管制、稅收歧視或其他形式的歧視。資產(chǎn)平衡論與當(dāng)今發(fā)達(dá)國家的具體情況比較符合,也表明理論必須隨著客觀實際情況的變化而變化。

3.資產(chǎn)組合平衡理論的基本內(nèi)容

一國的國民財富同私人的財富一樣,可以按一定的比例分為三部分:本國貨幣、本國債券和外國債券。居民之所以這樣組合自己的資產(chǎn),主要是基于風(fēng)險——收益考慮。本國貨幣能夠滿足商品買賣等交易需求,但沒有收益。本國債券和外國債券都有收益,也存在發(fā)債單位破產(chǎn)債券市場波動帶來的風(fēng)險,在選擇本國債券還是外國債券時,主要依據(jù)兩種債券的收益率高低以及未來匯率的漲跌趨勢。居民按怎樣的比例來組合其資產(chǎn)呢?影響居民分配其資產(chǎn)或財富的因素有:流動性偏好、財富總額、國內(nèi)債券的利率水平、國外債券的利率水平、對遠(yuǎn)期外匯的預(yù)期、國內(nèi)外通貨膨脹率等。總之居民會綜合考慮所有這些因素,使自己的資產(chǎn)組合達(dá)到最令人滿意的程度。一般地講,本國利率提高將促使居民減少本幣和外國債券資產(chǎn),增加本國債券資產(chǎn);外國利率提高則促使居民增加外國債券資產(chǎn),并相應(yīng)地減少本幣和本國債券資產(chǎn);財富總量的增長則同時引發(fā)本幣、本國債券和外國債券的增長。這三種資產(chǎn)只有在各自市場供求達(dá)到平衡時才不再變動。。單個私人的資產(chǎn)組合匯集起來就構(gòu)成了整個國家國民財富的資產(chǎn)組合。資產(chǎn)組合平衡理論可以簡單地用數(shù)學(xué)公式表達(dá)如下:

M = a(i,i * )W(1)

D = b(i,i * )W(2)

RF = c(i,i * )W(3)

W = M + D + RF(4)

這里,M=居民的貨幣需求量

D=居民的本國債券需求量

R=兩國貨幣匯率(一單位外幣折合的本幣量)

F=外國債券需求量

RF=以本幣表示的外國債券需求量

W=居民的財富總量

i=本國貨幣利率

i * =外國貨幣利率;

a、b、c為常數(shù),而且a+b+c=l

上述4個模型表明,M、D、RF都是W的一個固定比例,而且M與i和i * 負(fù)相關(guān),D與i正相關(guān)但是與i * 負(fù)相關(guān),RF與i * 正相關(guān)但是與i負(fù)相關(guān),i的增加導(dǎo)致D的增加以及M和RF的減少,廣的增加導(dǎo)致RF的增加以及M和D的減少,而W的增加必然引致M、D和RF的增加?;诟饕刂g的這種關(guān)系,將上面模型變形可得

RF = WMD = Wa(i,i * )Wb(i,i * )W = (1 − ab)W(5)

RF = (1 − ab)W = f(i,i * )W(6)

因此R = f(i,i * )W / F(7)

(7)式表明匯率R與財富W和外國利率廣正相關(guān),而與外國債券F和本國利率i負(fù)相關(guān)。因為財富總量及外國利率增加,居民的外國債券需求量相應(yīng)增加,對外幣需求增加將抬高匯率。相反,外國債券供應(yīng)量增加,將使其價格下跌,導(dǎo)致居民的財富總量就減少,要求M、D、RF相應(yīng)縮減,此處,外國債券的出售增加了外匯供給,匯率將下跌。當(dāng)本國利率上升時也會出同樣的結(jié)果。資產(chǎn)變動不同于商品變動,具有規(guī)模大、變動迅速的特點,一旦某個因素影響到資產(chǎn)的成本或收益,資產(chǎn)就會立即進(jìn)行調(diào)整,作出迅速反應(yīng)。因為資產(chǎn)間的轉(zhuǎn)移,只要存在發(fā)達(dá)的資本市場,是非常容易的,它不像商品移動那樣要受運輸、商品性質(zhì)、季節(jié)、生產(chǎn)、貿(mào)易壁壘的限制。正是資產(chǎn)組合的這種大規(guī)模、迅速移動的特性,說明了匯率是靠資產(chǎn)市場決定的。資產(chǎn)的移動在非常短暫的時間內(nèi)可以改變外匯市場的供求關(guān)系,從而決定匯率的短期波動。從中長期看,匯率的決定仍然是由購買力平價決定的,因為通過貿(mào)易、國民收入等實體部門的活動來調(diào)節(jié)匯率需要較長的時間。資產(chǎn)移動快于商品移動,資產(chǎn)市場比商品市場更早達(dá)到均衡,因此由資產(chǎn)市場決定的匯率總量超過或低于由商品市場、購買力決定的中長期均衡匯率,二者之間的差異隨著貿(mào)易發(fā)展和國際收支的平衡而逐步消失。

4.資產(chǎn)組合平衡理論的核心觀點

資產(chǎn)組合平衡理論綜合了傳統(tǒng)的匯率理論和貨幣主義的分析方法,把匯率水平看成是由貨幣供求和經(jīng)濟(jì)實體等因素誘發(fā)的資產(chǎn)調(diào)節(jié)與資產(chǎn)評價過程所共同決定的。它認(rèn)為,國際金融市場的一體化和各國資產(chǎn)之間的高度替代性,使一國居民既可持有本國貨幣和各種證券作為資產(chǎn),又可持有外國的各種資產(chǎn)。一旦利率、貨幣供給量以及居民愿意持有的資產(chǎn)種類等發(fā)生變化,居民原有的資產(chǎn)組合就會失衡,進(jìn)而引起各國資產(chǎn)之間的替換,促使資本在國際間的流動。國際間的資產(chǎn)替換和資本流動,又勢必會影響外匯供求,導(dǎo)致匯率的變動。

5.資產(chǎn)組合平衡理論的評價

資產(chǎn)組合平衡理論是資產(chǎn)組合選擇理論的運用,在現(xiàn)代匯率研究領(lǐng)域占有重要的地位。該理論一方面承認(rèn)經(jīng)常項目失衡對匯率的影響,另一方面也承認(rèn)貨幣市場失衡對匯率的影響,這在很大程度上擺脫了傳統(tǒng)匯率理論和貨幣主義匯率理論中的片面性,具有積極意義。同時它提出的假定更加貼近現(xiàn)實。

但該理論也存在明顯的問題:

(1)在論述經(jīng)常項目失衡對匯率的影響時,只注意到資產(chǎn)組合變化所產(chǎn)生的作用,而忽略了商品和勞務(wù)流量變化所產(chǎn)生的作用;

(2)只考慮目前的匯率水平對金融資產(chǎn)實際收益產(chǎn)生的影響,而未考慮匯率將來的變動對金融資產(chǎn)的實際收益產(chǎn)生的影響;

(3)它的實踐性較差,因為有關(guān)各國居民持有的財富數(shù)量及構(gòu)成的資料,是有限的、不易取得的。

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