匯率目標(biāo)區(qū)方案是在1987年由威廉姆森和米勒(M.H.Miller)將匯率目標(biāo)區(qū)制從政策協(xié)調(diào)角度進(jìn)行擴(kuò)展而形成的,它還被稱為" 擴(kuò)展的匯率目標(biāo)區(qū)方案 "(extended target zone proposal)或" 藍(lán)圖方案 "(blueprint proposal) 。

作為國際間政策協(xié)調(diào)方案之一的匯率目標(biāo)區(qū)方案與匯率制度中分析的匯率目標(biāo)區(qū)是不完全相同的。

匯率目標(biāo)區(qū)方案在一系列方面與麥金農(nóng)方案存在著明顯的區(qū)別。麥金農(nóng)方案主張實(shí)行固定匯率制度, 而目標(biāo)區(qū)方案則主張實(shí)行更有彈性的匯率制度, 匯率變動范圍達(dá)中心匯率上下10% 。除此之外, 匯率目標(biāo)區(qū)方案的要點(diǎn)還包括:

第一, 中心匯率的確定不應(yīng)當(dāng)依據(jù)購買力平價, 而應(yīng)依據(jù)威廉姆森提出的" 基本均衡匯率"(FEER) 來確定。威廉姆森認(rèn)為購買力平價作為政府制定匯率政策的指導(dǎo)是非常不合理的, 因?yàn)樗畲蟮膯栴}在于沒有考慮到實(shí)際的宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀況。從宏觀調(diào)控的角度出發(fā), 威廉姆森認(rèn)為政府應(yīng)追求的匯率水平是在中期內(nèi)(一般指 5 年)實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)內(nèi)外均衡的匯率, 此即所謂的基本均衡匯率。基本均衡匯率的理論淵源可以追溯到國際貨幣基金組織在70年代對匯率合理水平的分析, 經(jīng)威廉姆森對它進(jìn)行發(fā)展后, 在國際貨幣基金組織的匯率政策確定中發(fā)揮了主導(dǎo)性作用。

基本均衡匯率可用圖進(jìn)一步說明。

圖：基本均衡匯率的含義

該圖中, 橫軸表示國民收入, 縱軸表示實(shí)際匯率( 直接標(biāo)價法 )。代表經(jīng)濟(jì)處于自然失業(yè)率狀態(tài)時所確定的產(chǎn)出水平。IB曲線代表經(jīng)濟(jì)的內(nèi)部均衡狀態(tài), 它是一條經(jīng)過點(diǎn)而垂直于橫軸的直線, 因?yàn)樵诋a(chǎn)出狀況處于自然失業(yè)率所確定的水平時,經(jīng)濟(jì)中才既不會出現(xiàn)通貨膨脹現(xiàn)象也不會出現(xiàn)失業(yè)問題, 顯然這與實(shí)際匯率無關(guān)。如果將外部均衡定義為某種經(jīng)常賬戶余額, 那么使經(jīng)常賬戶收支保持在這一水平上的實(shí)際匯率與國民收入的組合構(gòu)成的EB曲線就代表了經(jīng)濟(jì)的外部均衡。由于隨著國民收入的增長, 本幣相應(yīng)貶值才能使經(jīng)常賬戶維持原狀, 所以這一曲線斜率為正。 IB曲線與EB曲線交于一點(diǎn)時, 經(jīng)濟(jì)同時實(shí)現(xiàn)內(nèi)外均衡, 此時確定的匯率水平即為基本均衡匯率。由于基本均衡匯率是一種實(shí)際匯率, 因此匯率目標(biāo)區(qū)制中要求名義匯率根據(jù)各國通脹率及時進(jìn)行調(diào)整, 以保持實(shí)際匯率不變。

第二, 在對匯率目標(biāo)區(qū)的維持上, 匯率目標(biāo)區(qū)方案提出了各國都以貨幣政策實(shí)現(xiàn)外部均衡, 以財政政策實(shí)現(xiàn)內(nèi)部均衡這一搭配思路進(jìn)行宏觀調(diào)控上的政策協(xié)調(diào)。更具體來說, 這一政策協(xié)調(diào)方案如下 :

(1) 各國以利率政策來維持相互之間的匯率。對于n個國家來說 , 存在著(n-1)種匯率, 也就要求相應(yīng)的(n-1)種利率差價以使外匯市場維持平衡。

(2) 在 n 個國家相互之間的利率差價確定后 , 只要一國確定一具體的利率水平, 全球各國的利率水平也就隨之確定了。該國利率水平確定的原則是: 應(yīng)使在此基礎(chǔ)上推算出的全球平均利率水平剛好在足以控制全球通貨膨脹的前提下達(dá)到最大的全球產(chǎn)出水平。

(3) 該國應(yīng)獨(dú)立運(yùn)用財政政策控制國內(nèi)的產(chǎn)出, 以使各國經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行保持 在均衡狀態(tài)。由于匯率可以在一定區(qū)域內(nèi)波動, 因此各國的貨幣政策就獲得了一定的自主性, 可以在匯率變動處于目標(biāo)區(qū)內(nèi)時根據(jù)國內(nèi)需要進(jìn)行調(diào)整, 而當(dāng) 匯率變動超過目標(biāo)區(qū)范圍時再利用利率政策實(shí)現(xiàn)外部目標(biāo)。

匯率目標(biāo)區(qū)方案引起的學(xué)術(shù)界與政界的重視和爭議是其他政策協(xié)調(diào)方案所難以比擬的, 因?yàn)檫@一方案幾乎涉及了國際金融領(lǐng)域內(nèi)的所有重大問題, 對政策協(xié)調(diào)的具體實(shí)施方法又規(guī)定得極為詳盡。一般認(rèn)為, 匯率目標(biāo)區(qū)方案的基本精神在80年代中期的盧浮宮協(xié)議中得到某種程度的體現(xiàn), 隨后的一段時期內(nèi)美元與日元的匯率之間也的確存在著某一形式的目標(biāo)區(qū)。但是總的來說, 匯率目標(biāo)區(qū)自身存在的一些問題使它很難真正得到實(shí)施。這些問題包括 :

第一, 匯率目標(biāo)區(qū)這一制度的優(yōu)劣判斷是非常復(fù)雜的。正如我們在前文中所分析的, 目標(biāo)區(qū)既具有穩(wěn)定匯率波動的蜜月效應(yīng), 也具有加劇匯率波動的離婚效應(yīng)。在國際資金流動引起的投機(jī)沖擊日益增多的條件下, 它可能會帶來匯率變動更大的不穩(wěn)定性。

第二, 匯率目標(biāo)區(qū)方案借以確定中心匯率的所謂基本均衡匯率本身也存在很多問題。例如, 它是一個價值判斷色彩非常濃厚的概念。對于什么是內(nèi)部均衡, 什么是外部均衡都依據(jù)分析者個人觀點(diǎn)而定, 因此不同的人計(jì)算出的基本均衡匯率的數(shù)值差異很大。再例如, 這一匯率的計(jì)量分析非常復(fù)雜, 這使它不像購買力平價那樣易于理解和確定, 應(yīng)用價值因此下降。

第三, 這一方案所描述的政策協(xié)調(diào)規(guī)則也是存在問題的。例如, 有的分析者認(rèn)為用財政政策維持經(jīng)常賬戶目標(biāo)更具有比較優(yōu)勢。以對經(jīng)常賬戶進(jìn)行改善為例, 貨幣擴(kuò)張?jiān)谕ㄟ^本幣貶值改善經(jīng)常賬戶收支的同時, 本國收入的相應(yīng)增長又導(dǎo)致進(jìn)口上升從而一定程度上降低了貶值效果; 而通過財政收縮改善經(jīng)常賬戶收支時, 不僅可以通過降低利率而帶來本幣貶值、出口上升, 而且這一收縮還會引起本國收入下降, 進(jìn)口相應(yīng)也下降了。再例如, 有的學(xué)者認(rèn)為財政政策的靈活性有限, 難以根據(jù)各種情況靈活地調(diào)整政府收支, 所以它不可能有效率而及時地維持內(nèi)部均衡。

盡管存在這些問題, 匯率目標(biāo)區(qū)方案仍是非常重要的, 而且還處于不斷發(fā)展中。例如, 它所倡導(dǎo)的基本均衡匯率正在發(fā)展成為一種獨(dú)立的匯率決定理論, 其他的研究者也從此角度提出很多與之相近的均衡匯率概念, 這實(shí)際上標(biāo)志著匯率理論得到了一個發(fā)展①。在西方, 基本均衡匯率與購買力平價是政府與學(xué)術(shù)界研究匯率水平是否合理的最為主要的兩種依據(jù)。再例如, 匯率目標(biāo)區(qū)這種匯率制度也在近年來引起了許多關(guān)注, 對之的研究反映在匯率理論中匯率變動的制度特征問題的產(chǎn)生上。作為一種國際間政策協(xié)調(diào)方案, 匯率目標(biāo)區(qū)方案在理論上的貢獻(xiàn)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過其在現(xiàn)實(shí)中的實(shí)踐。