基金積累制是一種國(guó)家強(qiáng)制執(zhí)行的個(gè)人儲(chǔ)蓄型計(jì)劃，它是以遠(yuǎn)期縱向收支平衡原則為導(dǎo)向的養(yǎng)老保險(xiǎn)資金籌集方式。

1．價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)

基金積累制強(qiáng)調(diào)給個(gè)人以自由的投資選擇權(quán)，這將使參保成員為此付出更高的經(jīng)濟(jì)和非經(jīng)濟(jì)的成本以及投資選擇風(fēng)險(xiǎn)。畢竟，居民對(duì)金融投資的知識(shí)和信息是有限的，并不是每個(gè)人都有能力選擇正確的投資丁具和投資對(duì)象。這樣，必然有一部分人面臨投資選擇失誤的風(fēng)險(xiǎn)。事實(shí)上，即使個(gè)人具有選擇投資的能力，也不能保證所選擇的信托人的投資不出現(xiàn)失誤。在資本市場(chǎng)欠規(guī)范的條件下，這一問(wèn)題尤為突出。

在基金積累制模式下，這種投資風(fēng)險(xiǎn)很可能造成某一周期即將退出勞動(dòng)力市場(chǎng)的所有成員個(gè)人賬戶的基金積累嚴(yán)重不足。在政府沒(méi)有為個(gè)人賬戶提供最低收入保障的情況下，某一代退休人口因此會(huì)陷入貧困的境地。特別是，如果以個(gè)人賬戶為主要養(yǎng)老金來(lái)源，出現(xiàn)大量老年貧困人口的可能性會(huì)更大。這樣，不但政府的社會(huì)目標(biāo)沒(méi)有達(dá)成，還很有可能因?yàn)榇罅控毨丝诘拇嬖诙斐上M(fèi)總需求的不足，拖累經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。這時(shí)，政府不得不被動(dòng)擴(kuò)大社會(huì)救濟(jì)支出，減輕老年人口的貧困問(wèn)題。但由于是整整一代退休人口需要政府的資助，而且在時(shí)間上又相當(dāng)集中，突然增加的巨額財(cái)政支出，很可能造成政府無(wú)法預(yù)期的財(cái)政困境。

正是由于資本市場(chǎng)存在很大的投資風(fēng)險(xiǎn)，至今為止，發(fā)達(dá)國(guó)家政府的公共養(yǎng)老金都極少投人資本市場(chǎng)，活躍在資本市場(chǎng)上的基本上是私人性質(zhì)的非公共養(yǎng)老基金。發(fā)達(dá)國(guó)家的公共養(yǎng)老金制度基本上都是現(xiàn)收現(xiàn)付制，能夠用于投資的只有其余額儲(chǔ)備部分。然而即使是這些余額儲(chǔ)備，許多國(guó)家只投資于國(guó)債等無(wú)風(fēng)險(xiǎn)投資品，也有的國(guó)家發(fā)行專門的指數(shù)化債券保證基金的增值。在美國(guó)只能用于購(gòu)買國(guó)債中非市場(chǎng)流通的部分，在歐洲主要國(guó)家只不過(guò)相當(dāng)于一兩個(gè)月的支付額。發(fā)達(dá)國(guó)家的這些實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)，值得像我國(guó)這樣存在巨大的養(yǎng)老金缺口、證券市場(chǎng)基本建設(shè)還任重道遠(yuǎn)的國(guó)家三思而后行。

2．逆向收入分配風(fēng)險(xiǎn)

基金積累制的運(yùn)作，需要專門的高技術(shù)精算師及金融專家，所以運(yùn)作費(fèi)用較高。除了交易稅和從業(yè)人員傭金外，尚有基金管理機(jī)構(gòu)龐大的內(nèi)部管理成本。若是私人管理的基金公司，則又需要花費(fèi)巨大的營(yíng)銷、廣告、爭(zhēng)奪人力資源等競(jìng)爭(zhēng)成本。而這些費(fèi)用是固定費(fèi)用，因此越是收入低的人，運(yùn)作成本所占的比重就越大，除去了運(yùn)作成本后的凈收益就越低。這樣必然導(dǎo)致逆向的收入再分配。一方面，收入較低的參保人獲得的是更低的收益率，擴(kuò)大高低收入水平個(gè)體的收入差距；另一方面，公共養(yǎng)老保障制度的加入者主要是中低收入人群，巨額的運(yùn)作費(fèi)用實(shí)質(zhì)上是公共養(yǎng)老金的流失，由收入較低的參保居民流向金融從業(yè)人員，而后者大多是社會(huì)中高收入階層。因此，如果說(shuō)公共養(yǎng)老保障制度的目的是為了縮小收人分配差距的話，那么與現(xiàn)收現(xiàn)付制相比，基金積累制則是背道而馳。

對(duì)于高收入階層的人來(lái)說(shuō)，由于運(yùn)作費(fèi)用所占的比重較低，所以能夠建立企業(yè)年金的、效益好的大企業(yè)可以把企業(yè)年金投入到資本市場(chǎng)去運(yùn)作；而對(duì)于大多數(shù)只能參加公共養(yǎng)老保障制度的中低收入階層的人來(lái)說(shuō)，則并不合算。這一點(diǎn)在發(fā)展中國(guó)家尤其突出，然而，即使是發(fā)達(dá)國(guó)家，它也是公共養(yǎng)老保障制度不選擇基金積累制的原因之一。

3．市場(chǎng)扭曲風(fēng)險(xiǎn)

基金積累制有兩種管理形式：一種是私人管理的智利模式，另一種是公共管理的中央公積金模式。這兩種管理方式下都可能產(chǎn)生市場(chǎng)扭曲風(fēng)險(xiǎn)，尤其是后者。

中央公積金模式的基本特點(diǎn)是：基金由國(guó)家集中管理，基金投資由國(guó)家統(tǒng)一運(yùn)作，國(guó)家承擔(dān)養(yǎng)老基金的最低收益保障。由于國(guó)家承擔(dān)基金投資最低收益保障的風(fēng)險(xiǎn)，國(guó)家干預(yù)資本市場(chǎng)的市場(chǎng)化運(yùn)作不可避免，因此，養(yǎng)老保險(xiǎn)基金進(jìn)入股市將對(duì)資本市場(chǎng)產(chǎn)生很大的負(fù)面影響。第一，與市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)制度相悖。養(yǎng)老基金入市將會(huì)引發(fā)“社會(huì)投資”的潛在可能性，而“社會(huì)投資”的結(jié)果將會(huì)增加指令性經(jīng)濟(jì)的因素，甚至最終引發(fā)“中央計(jì)劃經(jīng)濟(jì)”因素的產(chǎn)生。第二，必將導(dǎo)致政府干預(yù)上市公司的內(nèi)部決策。養(yǎng)老基金一旦成為大股東，政府就可能進(jìn)入上市公司董事會(huì)，即使沒(méi)有進(jìn)入董事會(huì)也可以使用投票權(quán)來(lái)施加其影響，直接或間接地對(duì)公眾公司“內(nèi)部管理”及其治理結(jié)構(gòu)進(jìn)行干預(yù)。第三，將導(dǎo)致資源誤置與裙帶關(guān)系。在政府投資過(guò)程中，“政治市場(chǎng)”和“資本市場(chǎng)”之問(wèn)的任何制度屏障都很難控制政治家對(duì)資本市場(chǎng)的滲透，在資本市場(chǎng)中的勝者與敗者的背后都往往會(huì)看到政治家的影子，它將引致裙帶關(guān)系的泛濫。第四，養(yǎng)老基金人市將導(dǎo)致政治目標(biāo)代替經(jīng)濟(jì)目標(biāo)。政府投資的結(jié)果常常會(huì)使政府處于利益沖突之中：作為投資者和資本所有者之間、作為養(yǎng)老保障資產(chǎn)受托人和制度監(jiān)管人之間的利益沖突(鄭秉文，2004)。這些情形將使資源的市場(chǎng)配置機(jī)制扭曲，降低投資效率，帶來(lái)投資風(fēng)險(xiǎn)。

除了上述風(fēng)險(xiǎn)因素外，在基金積累制模式下，參保成員還需要面對(duì)通貨膨脹帶來(lái)的資產(chǎn)貶值風(fēng)險(xiǎn)。并且，在這一模式下存在多個(gè)委托一代理環(huán)節(jié)，由于信息不對(duì)稱容易造成監(jiān)管困境，滋生腐敗問(wèn)題，削弱公眾對(duì)公共養(yǎng)老金制度體系的信心。而當(dāng)投資運(yùn)營(yíng)失敗時(shí)，最終責(zé)任只能由政府來(lái)承擔(dān)，這也會(huì)使百姓對(duì)政府的信任程度降低，導(dǎo)致政治風(fēng)險(xiǎn)。如果投資國(guó)外資本市場(chǎng)，還帶來(lái)諸多海外投資風(fēng)險(xiǎn)。

在基金積累制模式下，雇主與雇員的繳費(fèi)全部計(jì)人雇員的個(gè)人賬戶，在工作期間逐年積累，雇員退休以后的養(yǎng)老金根據(jù)個(gè)人賬戶中積累的資金及其投資收益來(lái)確定。由于養(yǎng)老金待遇完全取決于雇員個(gè)人賬戶的積累，基金積累制有助于雇員增強(qiáng)保障意識(shí)，促進(jìn)雇員努力工作，更多地儲(chǔ)蓄。積累的資金可投資于國(guó)家經(jīng)濟(jì)建設(shè)，個(gè)人積累的資金能夠保證未來(lái)的支付，不會(huì)引起代際轉(zhuǎn)嫁負(fù)擔(dān)的社會(huì)矛盾。然而，基金制著眼于個(gè)人的代內(nèi)資金平衡，缺乏再分配功能，社會(huì)成員之間一般沒(méi)有資金劃撥，無(wú)法在全社會(huì)范圍內(nèi)實(shí)現(xiàn)統(tǒng)籌救濟(jì)，對(duì)于低收入者來(lái)說(shuō)，不一定能提供基本的生活保障。