Ross(1977)率先將信息不對稱問題引入了資本結構的研究中，Myers & Majluf（1984）基于信息不對稱問題研究了公司為新的項目融資時的財務決策，提出了資本結構的順序偏好理論。

Myers & Majluf(1984)假設，經(jīng)理對所要投資項目的“真實”價值之了解比任何其他人都清楚，并且假設他們是為公司現(xiàn)有股東的利益著想。還假定公司的現(xiàn)有股東是被動的，即他們不會因經(jīng)理的決策而調(diào)整投資組合而使經(jīng)理的決策對他們沒有影響。信息不對稱假設意味著即使經(jīng)理發(fā)現(xiàn)了凈現(xiàn)值為正的絕佳投資機會，也無法將此信息傳遞給投資者。每一公司的經(jīng)理層畢竟都樂意向市場宣布前景光明的投資項目，以此推高股價，展示自己的優(yōu)秀業(yè)績。因此投資者不會相信經(jīng)理是怎樣說的，從而造成了對新發(fā)行股票的估價比如果沒有信息不對稱問題時的均衡價格要低的情況。在這種情形下，凈現(xiàn)值為正的投資項目也可能會被放棄。這是因為股權融資會導致項目凈現(xiàn)值的太大部分以犧牲現(xiàn)有股東利益為代價轉移到新的投資者身上，結果新投資給原有股東帶來的凈現(xiàn)值變成了負數(shù)。

Myers & Majluf指出，如果公司利用內(nèi)部資金為新項目融資，不需要股權融資，這樣也就不存在信息不對稱問題，因此所有凈現(xiàn)值為正的項目都會被公司所采納。當內(nèi)部資金不足時，公司會優(yōu)先考慮低風險的證券如債券，最后才會考慮股權融資。很多文章已對 Myers & Majluf的基本思想做了擴展，如Krasker(1986)、Brennan & Kraus (1987)、Narayanan(1988)、Noe(1988)、Constantinides & Grundy(1989)、及 Heinkel & Zechner(1990)等。

Myers(1998)是這樣概括順序偏好理論的：“(1)紅利政策是‘粘性’的；(2)相對于外部融資而言，公司偏好內(nèi)部融資，但是如果需要為凈現(xiàn)值為正的真實投資融資，公司也會尋求外部融資；(3)如果確實需要外部融資，他們會首先發(fā)行風險最低的債券，即他們會先選擇債務融資，其后才會考慮股權融資。(4)當公司尋求更多的外部融資時，他們會按照順序偏好的次序進行，從低風險債券到高風險債券，可能還包括可換股債券和其他準股票(quasi-equity)證券，最后才是股票?！?

靜態(tài)平衡理論一般認為企業(yè)的最優(yōu)資本結構是存在的。與此相反，順序偏好理論認為不存在明確界定的目標負債率。當內(nèi)部現(xiàn)金流、現(xiàn)金分紅和實際投資機會出現(xiàn)不平衡時負債率就會發(fā)生變化。而靜態(tài)平衡理論考慮的一些影響資本結構的因素如代理成本、債務的避稅作用、非債務避稅、潛在財務危機的成本等，在順序偏好理論看來都是次要的。

靜態(tài)平衡理論和順序偏好理論。如果能夠檢驗哪一個理論能更好地解釋公司資本結構選擇及財務行為是很重要的，也是很有意思的。實際上金融學術界對兩大理論的檢驗到現(xiàn)在一直保持著濃厚的興趣，但是到現(xiàn)在為止并沒有明確的結論。

Shyam-Sunder & Myers(1999)指出以往的許多檢驗在區(qū)分上述兩大理論上缺乏足夠的統(tǒng)計檢測能力 (statistical power)。他們使用新的統(tǒng)計方法，宣稱靜態(tài)平衡理論可以被拒絕，而順序偏好理論在公司資本結構選擇行為上比靜態(tài)平衡理論有更強的解釋力。該文其中的一位作者Myers也是首先提出順序偏好理論的學者之一，他尋求證據(jù)以支持該理論是不難理解的。但是在之后沒多久對此文的評論中，Chirinko &Singha(2000)認為他們的統(tǒng)計檢驗方法是錯誤的，并且他們提供的實證證據(jù)既不能證實順序偏好理論，也不證偽靜態(tài)平衡理論。Fama &French(2002)發(fā)現(xiàn)兩大理論都只能解釋公司財務決策的部分行為，沒有一個可以被證偽。正如Booth等 (2001)指出，要從實證的角度檢驗這些模型很困難。在橫截面檢驗(cross-sectional test)中，描述一個理論的變量同時可被看做其它模型的變量，兩大理論對一些相關關系的預測也是相似的。結果是最近的很多實證研究，主要通過使用橫截面檢驗和能夠被任何或全部模型證明的一系列變量，來解釋資本結構的選擇問題。

大多數(shù)的實證研究，例如Titman & Wessels(1988)、Rajan & Zingales(1995)、以及Wald(1999)，都是使用發(fā)達國家特別是美國的數(shù)據(jù)來檢驗不同的理論模型或發(fā)現(xiàn)程式化的事實。對于新興市場的研究只是在近年比如在Booth等(2001)和Wiwattanakantang(2001)的文章里才剛剛涌現(xiàn)。

Harris & Raviv(1990)總結了對美國公司的實證研究后指出：“財務杠桿隨著固定資產(chǎn)、非債務避稅、投資機會和公司規(guī)模而遞增，隨著波動性、廣告支出、研發(fā)支出、破產(chǎn)可能性、盈利性和產(chǎn)品的獨特性而遞減?！钡且恍┳钚碌难芯吭鲞M了我們對企業(yè)資本結構影響因素的理解。例如， Wald(1999)發(fā)現(xiàn)財務杠桿隨非債務避稅遞減而非遞增。

Rajan & Zingales(1995)發(fā)現(xiàn)其它工業(yè)化國家上市公司在資本結構的選擇上與美國的大致相似。比如，日本、德國、法國、意大利、英國和加拿大公眾公司的財務杠桿，與有形資產(chǎn)和公司規(guī)模（德國除外）正相關，而與投資機會（托賓Q值）、利潤率負相關。但是Wald(1999)則強調(diào)“七國集團”國家的上市公司在資本結構的選擇上有很多不同。比如美國公司對違約風險比日本公司更敏感，公司規(guī)模對法國及德國公司的資本結構的選擇似乎沒有影響。美國高增長公司比其他國家的相似公司利用較低的債務融資。Wald認為各國間的制度差異可能是造成這些不同的原因，比如美國的風險資本業(yè)比其他國家發(fā)達。

對于來自發(fā)展中國家的證據(jù)，Booth等(2001)通過對10個發(fā)展中國家（巴西、墨西哥、印度、韓國、約旦、馬來西亞、巴基斯坦、泰國、土耳其和津巴布韋）樣本數(shù)據(jù)的分析發(fā)現(xiàn)：總的來說，影響發(fā)展中國家公司債務比率的因素，似乎與影響發(fā)達國家的相似，且作用方式也類似。但是這些財務比率也受諸如GDP增長速度、通脹率和資本市場發(fā)展水平等國別因素的影響。另外，Booth等(2001)，以及Demirguc-Kunt & Maksimovic(1999)發(fā)現(xiàn)，發(fā)展中國家的公司長期負債水平比其他發(fā)達國家的同行要低得多。

最近我們對中國上市公司的融資行為、資本結構的研究(Huang &Song,2002)雖然沒有直接檢驗兩大理論的真?zhèn)?，但似乎顯示靜態(tài)平衡理論能更好地解釋中國上市公司的融資行為。這是因為，在研究中我們發(fā)現(xiàn)：

第一，不同于美國的同行，中國上市公司在總體水平上高度依賴外部融資，尤其是股權融資。對中國上市公司而言，超過50%的融資來自外部債務或股權，同時超過50%的外部融資來自股權融資（包括配股及增發(fā)新股）。但是在美國，1991-1993年的凈股權融資甚至是負數(shù)(Rajan& Zingales,1995)。Myers(1984)指出，1973-1982年間美國非金融公司資本投資的62%來自內(nèi)部產(chǎn)生的現(xiàn)金流，而且凈股權融資從來沒有超過外部融資的6%。Myers利用這些數(shù)據(jù)來支持順序偏好假說，但是中國上市公司的總體融資行為與此相反。

中國上市公司要選擇依賴債務融資應該也是可行的。對所有大中型企業(yè)來說，他們似乎主要依賴債務融資而非股權融資。截至2000年底，來自新股發(fā)行的資本積累為6559.7 億元，企業(yè)債券余額為862億元，銀行貸款余額更高達99371.1億元（注：數(shù)據(jù)來自《中國統(tǒng)計年鑒》，2001年版。）?？傮w上看，來自股票發(fā)行的資本只相當于企業(yè)債券和銀行貸款余額的6.5%。而且，上市公司的資產(chǎn)負債率平均比所有大中型企業(yè)的負債水平低14個百分點，上市公司如果愿意是借得到銀行貸款的。

但是中國上市公司好像偏好股權融資而不是債務融資?？紤]到有控制權的大股東的股份大部分是不能上市交易的。對大股東來說，在保持控制權的前提下，如果能以高于每股凈資產(chǎn)的價格發(fā)行新股，這些大股東手里的股票的每股凈資產(chǎn)會因此而上升。在以高于每股凈資產(chǎn)的價格配股時，大股東放棄配股權，也會出現(xiàn)類似的結果，大股東受益于發(fā)行新股或配股。在這里，Myers所說的非對稱信息問題成了次要因素，而內(nèi)部大股東與外部投資者之間的代理成本問題則是主要因素。非對稱信息問題可能和債務的所得稅避稅效應、非債務避稅、代理成本等一樣都是影響企業(yè)最優(yōu)資本結構的因素。綜合了非對稱信息問題的靜態(tài)平衡理論可能更好地解釋了公司資本結構的選擇。

第二，企業(yè)股權結構對中國上市公司的資本結構的選擇確實有影響。我們的研究發(fā)現(xiàn)法人持股比例與公司的財務杠桿顯著正相關。我們也發(fā)現(xiàn)同時具有B或H股的公司的資產(chǎn)負債率要高一些。順序偏好理論沒有股權結構與資本結構相關關系的預測，而靜態(tài)平衡理論確實預測到股權結構會影響企業(yè)的資本結構。

第三，我們的研究基本上肯定了由靜態(tài)平衡理論預測的資本結構的影響因素及其作用方向。靜態(tài)平衡理論預測企業(yè)的財務杠桿會隨著公司規(guī)模、可抵押性增加而上升，隨著增長機會及非債務避稅的增加而下降。同時靜態(tài)平衡理論也可以解釋企業(yè)財務杠桿隨其盈利而顯著下降這一現(xiàn)象。與以往的實證研究一樣，我們也證實了盈利性與財務杠桿的顯著復相關性，ROA一個百分點的上升會帶來超過1.5個百分點的資產(chǎn)負債率的下降。 Fama & French(2002)及Myers(1984)認為原因之一是與靜態(tài)平衡模型的預測不一致，但是Chang(1999)建立了一個以代理成本為框架的資本結構模型，其比較動態(tài)分析指出了公司的財務杠桿會隨企業(yè)的盈利而下降。