股權(quán)重組是指股份制企業(yè)的股東(投資者)或股東持有的股份發(fā)生變更。它是企業(yè)重組的一種重要類型，是現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)生活中最為經(jīng)常發(fā)生的重組事項(xiàng)。

股權(quán)重組主要包括股權(quán)轉(zhuǎn)讓和增資擴(kuò)股兩種形式。股權(quán)轉(zhuǎn)讓是指企業(yè)的股東將其擁有的股權(quán)或股份，部分或全部轉(zhuǎn)讓給他人；增資擴(kuò)股是指企業(yè)向社會募集股份、發(fā)行股票、新股東投資入股或原股東增加投資擴(kuò)大股權(quán)，從而增加企業(yè)的資本金。

股權(quán)重組一般不需經(jīng)清算程序，其債權(quán)、債務(wù)關(guān)系在股權(quán)重組后繼續(xù)有效。

股權(quán)重組中的資產(chǎn)計(jì)價(jià)問題

　　1、企業(yè)股權(quán)重組后資產(chǎn)按歷史成本計(jì)價(jià)

　　企業(yè)股權(quán)重組后的各項(xiàng)資產(chǎn)，在繳納企業(yè)所得稅時(shí)，不能以企業(yè)為實(shí)現(xiàn)股權(quán)重組而對有關(guān)資產(chǎn)等進(jìn)行評估的價(jià)值計(jì)價(jià)并計(jì)提折舊，應(yīng)按股權(quán)重組前企業(yè)資產(chǎn)的賬面歷史成本計(jì)價(jià)和計(jì)提折舊。凡股權(quán)重組后的企業(yè)在會計(jì)損益核算中，按評估價(jià)調(diào)整了有關(guān)資產(chǎn)賬面價(jià)值并據(jù)此計(jì)提折舊的，應(yīng)在計(jì)算應(yīng)納稅所得額時(shí)進(jìn)行調(diào)整，多計(jì)部分不得在稅前扣除。

　　2、企業(yè)資產(chǎn)評估增值的稅務(wù)處理

　　1）股份制改造時(shí)資產(chǎn)評估增值的處理

　　企業(yè)進(jìn)行股份制改造發(fā)生的資產(chǎn)評估增值，應(yīng)相應(yīng)調(diào)整帳戶，所發(fā)生的固定資產(chǎn)評估增值可以計(jì)提折舊，但在計(jì)算應(yīng)納稅所得額時(shí)不得扣除。本條僅適用于進(jìn)行股份制改造的內(nèi)資企業(yè)， 所述的資產(chǎn)范圍應(yīng)包括企業(yè)固定資產(chǎn)、流動(dòng)資產(chǎn)等在內(nèi)的所有資產(chǎn)。

　　企業(yè)依據(jù)本條的規(guī)定，按評估價(jià)調(diào)整了有關(guān)資產(chǎn)賬面價(jià)值并據(jù)此計(jì)提折舊或攤銷的，對已調(diào)整相關(guān)資產(chǎn)賬戶的評估增值部分，在計(jì)算應(yīng)納稅所得額時(shí)不得扣除。企業(yè)在辦理年度納稅申報(bào)時(shí)，應(yīng)將有關(guān)計(jì)算資料一并附送主管稅務(wù)機(jī)關(guān)審核。在計(jì)算申報(bào)年度應(yīng)納稅所得額時(shí)，可按下述方法進(jìn)行調(diào)整：

　　A、據(jù)實(shí)逐年調(diào)整。企業(yè)因進(jìn)行股份制改造發(fā)生的資產(chǎn)評估增值，每一納稅年度通過折舊、攤銷等方式實(shí)際計(jì)入當(dāng)期成本、費(fèi)用的數(shù)額，在年度納稅申報(bào)的成本項(xiàng)目、費(fèi)用項(xiàng)目中予以調(diào)整，相應(yīng)調(diào)增當(dāng)期應(yīng)納稅所得額。

　　B、綜合調(diào)整。對資產(chǎn)評估增值額不分資產(chǎn)項(xiàng)目，均額在以后年度納稅申報(bào)的成本、費(fèi)用項(xiàng)目中予以調(diào)整，相應(yīng)調(diào)增每一納稅年度的應(yīng)納稅所得額，調(diào)整期限最長不得超過十年。

　　以上調(diào)整方法的選用，由企業(yè)申請，報(bào)主管稅務(wù)機(jī)關(guān)批準(zhǔn)。調(diào)整辦法一經(jīng)批準(zhǔn)確定后，不得更改。

　　2）以實(shí)物資產(chǎn)和無形資產(chǎn)對外投資資產(chǎn)評估增值的處理

　　納稅人以非現(xiàn)金的實(shí)物資產(chǎn)和無形資產(chǎn)對外投資，發(fā)生的資產(chǎn)評估凈增值，不計(jì)入應(yīng)納稅所得額。但在中途或到期轉(zhuǎn)讓、收回該項(xiàng)資產(chǎn)時(shí)，應(yīng)將轉(zhuǎn)讓或收回該項(xiàng)投資所取得的收入與該實(shí)物資產(chǎn)和無形資產(chǎn)投出時(shí)原帳面價(jià)值的差額計(jì)入應(yīng)納稅所得額，依法繳納企業(yè)所得稅。

　　3）資產(chǎn)評估增值計(jì)提折舊問題

　　納稅人的各項(xiàng)資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓、銷售所得應(yīng)并入應(yīng)納稅所得，依法繳納企業(yè)所得稅。所謂資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓、銷售是指資產(chǎn)所有權(quán)轉(zhuǎn)歸接受方，并取得相應(yīng)的交換價(jià)值(包括有價(jià)證券)。

　　企業(yè)在改組活動(dòng)中涉及的資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓，不確認(rèn)實(shí)現(xiàn)所得，不依法繳納企業(yè)所得稅，接受資產(chǎn)的企業(yè)也不得按評估確認(rèn)后的價(jià)值確定其計(jì)稅成本;企業(yè)已按評估確認(rèn)價(jià)值調(diào)整有關(guān)資產(chǎn)成本并計(jì)提折舊或攤銷費(fèi)用的，在申報(bào)納稅時(shí)必須進(jìn)行納稅調(diào)整。

　　符合《國家稅務(wù)總局關(guān)于企業(yè)股權(quán)投資業(yè)務(wù)若干所得稅問題的通知》（國稅發(fā)〔2000〕118號）第四條第（二）款規(guī)定轉(zhuǎn)讓企業(yè)暫不確認(rèn)資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓所得或損失的整體資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓改組，接受企業(yè)取得的轉(zhuǎn)讓企業(yè)的資產(chǎn)的成本，可以按評估確認(rèn)價(jià)值確定，不需要進(jìn)行納稅調(diào)整。

　　3、企業(yè)受讓資產(chǎn)的計(jì)價(jià)

　　企業(yè)受讓的各項(xiàng)資產(chǎn)，可按照取得該項(xiàng)資產(chǎn)時(shí)的實(shí)際成本計(jì)價(jià)。

　　4、股票發(fā)行溢價(jià)的計(jì)價(jià)及稅務(wù)處理

　　股票發(fā)行溢價(jià)是企業(yè)的股東權(quán)益，不作為營業(yè)利潤征收企業(yè)所得稅，為實(shí)現(xiàn)股權(quán)重組而對有關(guān)資產(chǎn)等進(jìn)行評估的價(jià)值計(jì)價(jià)并計(jì)提折舊，應(yīng)按股權(quán)重組前企業(yè)資產(chǎn)的賬面歷史成本計(jì)價(jià)和計(jì)提折舊。

　　凡股權(quán)重組后的企業(yè)在會計(jì)損益核算中，按評估價(jià)調(diào)整了有關(guān)資產(chǎn)賬面價(jià)值并據(jù)此計(jì)提折舊的，應(yīng)在計(jì)算應(yīng)納稅所得額時(shí)進(jìn)行調(diào)整，多計(jì)部分不得在稅前扣除。

企業(yè)股權(quán)重組后減免稅優(yōu)惠的處理

　　企業(yè)按照《條例》及其實(shí)施細(xì)則和其他有關(guān)規(guī)定可享受的稅收優(yōu)惠待遇，不因股權(quán)重組改變。

　　資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓和受讓雙方在資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓、受讓后，其生產(chǎn)經(jīng)營業(yè)務(wù)范圍仍符合稅收優(yōu)惠政策規(guī)定的，可承繼其原稅收待遇。但其中享受定期減免稅優(yōu)惠的，不得因資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓而重新計(jì)算減免稅期限。

企業(yè)股權(quán)重組后虧損彌補(bǔ)的處理

　　企業(yè)在股權(quán)重組前尚未彌補(bǔ)的經(jīng)營虧損，可在稅法規(guī)定的虧損彌補(bǔ)年限的剩余期限內(nèi)，在股權(quán)重組后延續(xù)彌補(bǔ)。

　　資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓和受讓雙方在資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓前后發(fā)生的經(jīng)營虧損，應(yīng)各自在稅法規(guī)定的虧損彌補(bǔ)年限內(nèi)逐年彌補(bǔ)。不論企業(yè)轉(zhuǎn)讓部分還是全部資產(chǎn)，企業(yè)經(jīng)營虧損均不得因資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓和受讓在雙方間相互結(jié)轉(zhuǎn)。

　　企業(yè)合并，通常情況下，被合并企業(yè)應(yīng)視為按公允價(jià)值轉(zhuǎn)讓、處置全部資產(chǎn)，計(jì)算資產(chǎn)的轉(zhuǎn)讓所得，依法繳納所得稅。被合并企業(yè)以前年度的虧損，不得結(jié)轉(zhuǎn)到合并企業(yè)彌補(bǔ)。合并企業(yè)接受被合并企業(yè)的有關(guān)資產(chǎn)，計(jì)稅時(shí)可以按經(jīng)評估確認(rèn)的價(jià)值確定成本。被合并企業(yè)的股東取得合并企業(yè)的股權(quán)視為清算分配。

　　合并企業(yè)支付給被合并企業(yè)或其股東的收購價(jià)款中，除合并企業(yè)股權(quán)以外的現(xiàn)金、有價(jià)證券和其他資產(chǎn)(以下簡稱非股權(quán)支付額)，不高于所支付的股權(quán)票面價(jià)值(或支付的股本的帳面價(jià)值)20%的，被合并企業(yè)不確認(rèn)全部資產(chǎn)的轉(zhuǎn)讓所得或損失，不計(jì)算繳納所得稅。被合并企業(yè)合并以前的全部企業(yè)所得稅納稅事項(xiàng)由合并企業(yè)承擔(dān)，以前年度的虧損，如果未超過法定彌補(bǔ)期限，可由合并企業(yè)繼續(xù)按規(guī)定用以后年度實(shí)現(xiàn)的與被合并企業(yè)資產(chǎn)相關(guān)的所得彌補(bǔ)。具體按下列公式計(jì)算：某一納稅年度可彌補(bǔ)被合并企業(yè)虧損的所得額=合并企業(yè)某一納稅年度未彌補(bǔ)虧損前的所得額×(被合并企業(yè)凈資產(chǎn)公允價(jià)值÷合并后合并企業(yè)全部凈資產(chǎn)公允價(jià)值)。

股權(quán)重組財(cái)務(wù)效應(yīng)文獻(xiàn)回顧

　　企業(yè)重組的動(dòng)因多樣，美國學(xué)者弗瑞德·韋斯頓(Fred Weston)和Kwangs chung等認(rèn)為，企業(yè)進(jìn)行重組的最根本原因是為了實(shí)現(xiàn)企業(yè)盈利最大化。企業(yè)重組的根本目的是為了產(chǎn)生財(cái)務(wù)效應(yīng)，企業(yè)重組的財(cái)務(wù)效應(yīng)可以體現(xiàn)為協(xié)同效應(yīng)、擴(kuò)張效應(yīng)、社會福利增加等多種不同的具體形式，但最終都體現(xiàn)為企業(yè)利潤的長期穩(wěn)定增長。協(xié)同效應(yīng)是指通過重組取得“1+1>2” 的效應(yīng)，包括經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)、財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)和管理協(xié)同效應(yīng)三個(gè)方面。企業(yè)重組可以產(chǎn)生社會整體福利的帕累托最優(yōu)效應(yīng)。海格·安索夫(H.I.Ansof,1950)、彭羅斯(E.T.Penrose,1959)、錢德勒(A.D.Chandler,1962)、洛梅爾特(Richard P.Rumelt,1974)等提出企業(yè)可以通過股權(quán)重組實(shí)現(xiàn)多元化經(jīng)營目標(biāo)。穆勒(Muller)(1969)和Firth(1980)等認(rèn)為，公司管理層為了自身的收入、社會聲望和工作的穩(wěn)定性等進(jìn)行股權(quán)重組。汪康懋、徐家祥(2005)認(rèn)為，通過股權(quán)重組形成有制衡的股權(quán)結(jié)構(gòu)有利于產(chǎn)生財(cái)務(wù)效應(yīng)?？傊髽I(yè)會為了利用重組的財(cái)務(wù)效應(yīng)而進(jìn)行重組。

　　各研究者對于股權(quán)重組能否產(chǎn)生財(cái)務(wù)效應(yīng)結(jié)論不同。在典型的股權(quán)重組并購中，Loughram Vijh (1997)、Jessen與Ruback等學(xué)者發(fā)現(xiàn)目標(biāo)公司的股東獲得了超額收益；Kaplan、Weisbach(1992)等學(xué)者認(rèn)為，收購方公司沒有獲得超額收益；Mulherin等學(xué)者研究認(rèn)為，收購方與目標(biāo)公司的股東綜合收益為正數(shù)，所以從整體上看并購還是創(chuàng)造價(jià)值的。關(guān)于股權(quán)重組對于公司績效的影響，Bruner(2002)綜合了13項(xiàng)研究成果，其中4項(xiàng)研究表明收購后公司業(yè)績提高，4項(xiàng)研究表明收購后公司業(yè)績下降，其他研究表明收購對公司業(yè)績不顯著。股權(quán)重組對于公司績效的影響，不同的具體重組形式對公司業(yè)績影響不同，魏興耘(2003)通過研究19家上市公司，認(rèn)為MBO后公司的凈資產(chǎn)收益率等明顯提高；張新等(2003)認(rèn)為股權(quán)重組中的收購方公司的財(cái)務(wù)績效有一定的下降；檀向球(1998)認(rèn)為股權(quán)出售等收縮式重組對公司經(jīng)營狀況有明顯提高，而擴(kuò)張式股權(quán)重組沒有明顯改善上市公司經(jīng)營狀況。這里通過對1998～2005年深滬兩市上市公司的研究，說明股權(quán)重組的財(cái)務(wù)效應(yīng)產(chǎn)生的總體情況。

股權(quán)重組財(cái)務(wù)效應(yīng)分析樣本的選取

　　選取國泰安并購重組數(shù)據(jù)庫收集的1998～2005年間中國深滬兩市上市公司中發(fā)生的股權(quán)重組事項(xiàng)，通過對比公司股權(quán)重組當(dāng)年的銷售利潤率與重組之前三年的平均銷售利潤率指標(biāo)，分析股權(quán)重組的財(cái)務(wù)效應(yīng)。

　　我們將1998～2005年重組交易發(fā)生的數(shù)量列示如表1。從表1的交易記錄數(shù)據(jù)來看，除了1998年的68.57％以外，股權(quán)重組交易數(shù)量各年的比重均在70%以上，股權(quán)重組是比重最大的一類重組。

統(tǒng)計(jì)樣本的分析

　　1、樣本總體情況分類

　　在我們根據(jù)數(shù)據(jù)庫所作的統(tǒng)計(jì)中，涉及股權(quán)重組的樣本有6917項(xiàng)，其分類如下：

　　在發(fā)生的6917項(xiàng)股權(quán)重組交易樣本中，僅股權(quán)購買方為深滬兩市的上市公司的數(shù)量為2318起，占樣本總量的33.51%；僅股權(quán)出售方為深滬兩市上市公司的股權(quán)重組數(shù)量為2112起，占樣本總量的30.53% ；股權(quán)的出售方與購買方均為深滬兩市的上市公司的僅為150起，占樣本總量的2.17% ；還有近三分之一的樣本相關(guān)信息未作披露。由此可以看出，上市公司購買非上市公司股權(quán)的樣本和上市公司向非上市公司出售股權(quán)的樣本都比較普遍，而上市公司相互之間收購或者出售股權(quán)的數(shù)量最少。上市公司相互之間收購或者出售股權(quán)，由于雙方都需要披露股權(quán)重組的細(xì)節(jié)內(nèi)容，信息的公開性要大大高于上市公司與非上市公司之間的股權(quán)重組，不利于進(jìn)行利潤操縱，這可能是上市公司之間進(jìn)行股權(quán)重組數(shù)量最少的原因之一。另外，由于大部分上市公司都是由控股股東的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)分拆上市的，“一股獨(dú)大”現(xiàn)象較明顯，因而向控股股東出售股權(quán)、購買控股股東所屬企業(yè)股權(quán)的重組行為較為普遍，也有利于貫徹控股股東和地方政府“保殼” 的思想。

　　2、股權(quán)重組雙方主體均為上市公司樣本分析

　　1）股權(quán)重組雙方均為上市公司出售方的樣本分析。我們對于股權(quán)重組雙方主體均為上市公司的樣本出售方進(jìn)行分類：在雙方均為上市公司的股權(quán)重組的150項(xiàng)統(tǒng)計(jì)樣本中，有43項(xiàng)樣本出售方在重組當(dāng)年的利潤率高于重組前三年的平均利潤率，僅占統(tǒng)計(jì)樣本的28.67% 。根據(jù)統(tǒng)計(jì)，在此43項(xiàng)統(tǒng)計(jì)樣本中，利潤率增加5個(gè)百分點(diǎn)以上的樣本僅為3項(xiàng)，其他40項(xiàng)樣本利潤率增加都不足5個(gè)百分點(diǎn)；有96項(xiàng)樣本出售方在重組當(dāng)年的利潤率低于重組前三年的平均利潤率，占統(tǒng)計(jì)樣本的64%?？傮w來看，股權(quán)重組出售方當(dāng)年利潤率低于前三年平均利潤率的樣本比重較高，說明由于各種條件限制股權(quán)重組的財(cái)務(wù)效應(yīng)不明顯。

　　我們對股權(quán)重組雙方主體均為上市公司、出售方的利潤率增加部分樣本進(jìn)一步分析如下(見表2)：

　　表2　　交易雙方為上市公司、出售方利潤率增加部分統(tǒng)計(jì)

　　在交易雙方均為上市公司的股權(quán)重組統(tǒng)計(jì)樣本中，出售方重組當(dāng)年的利潤率高于重組前三年的平均利潤率的43項(xiàng)統(tǒng)計(jì)樣本中，沒有一項(xiàng)統(tǒng)計(jì)樣本的重組后當(dāng)年的利潤率仍為負(fù)數(shù)；有35項(xiàng)統(tǒng)計(jì)樣本的重組后當(dāng)年利潤率介于0和6%之間，占樣本總量的81.4%，比重組前三年平均利潤率介于0和6%之間的樣本比重增加了13.95個(gè)百分點(diǎn)；有7項(xiàng)統(tǒng)計(jì)樣本的重組后當(dāng)年利潤率介于6%和10%之間，占樣本總量的16.28% ，比重組前三年平均利潤率介于6%和10%之間的樣本比重增加了4.65個(gè)百分點(diǎn)；有1項(xiàng)統(tǒng)計(jì)樣本的重組后當(dāng)年利潤率大于10%。統(tǒng)計(jì)結(jié)果的明顯特點(diǎn)就是虧損企業(yè)大量減少，重組后虧損樣本比重下降了20.93個(gè)百分點(diǎn)，各樣本通過重組取得了可觀的利潤率提升，此部分樣本通過股權(quán)重組取得了明顯的財(cái)務(wù)效應(yīng)。

　　2)股權(quán)重組雙方均為上市公司購買方樣本分析。對股權(quán)重組雙方均為深滬上市公司的樣本，按照股權(quán)購買方的利潤率情況作如下進(jìn)一步分類：在雙方均為上市公司的股權(quán)重組統(tǒng)計(jì)樣本中。購買方有29項(xiàng)樣本重組當(dāng)年的利潤率高于重組前三年的平均利潤率，占統(tǒng)計(jì)樣本的19.33%，比出售方對應(yīng)數(shù)值的“43項(xiàng)” 和“28.67%” 的結(jié)果要有所下降；根據(jù)統(tǒng)計(jì)分析，在此29項(xiàng)樣本中，利潤率提高5個(gè)百分點(diǎn)以上的樣本僅為6項(xiàng)，其他23項(xiàng)樣本的利潤率提高均不足5個(gè)百分點(diǎn)；購買方有112項(xiàng)樣本在重組當(dāng)年的利潤率低于重組前三年的平均利潤率，占統(tǒng)計(jì)樣本的74.67%?？傮w上來看，購買方樣本進(jìn)行股權(quán)重組的利潤率改善的程度要低于出售方。可能的原因是資本市場的價(jià)值發(fā)現(xiàn)功能得以發(fā)揮，股權(quán)出售方更容易通過重組獲得財(cái)務(wù)效應(yīng)。對購買方利潤率上升部分樣本的進(jìn)一步分析見表3。

　　表3　　交易雙方為上市公司、購買方利潤率增加部分統(tǒng)計(jì)

　　在股權(quán)重組交易雙方均為上市公司的統(tǒng)計(jì)樣本中，股權(quán)購買方重組當(dāng)年的利潤率高于重組前三年的平均利潤率的29項(xiàng)統(tǒng)計(jì)樣本中，沒有一項(xiàng)統(tǒng)計(jì)樣本的重組后當(dāng)年的利潤率仍為負(fù)數(shù)；有15項(xiàng)統(tǒng)計(jì)樣本的重組后當(dāng)年利潤率介于0和6%之間，占樣本總量的51.72% ，比重組前三年平均利潤率介于0和6%之間的比重減少了10.34個(gè)百分點(diǎn)；有10項(xiàng)統(tǒng)計(jì)樣本的重組后當(dāng)年利潤率介于6%和10%之間，占樣本總量的34.48%。比重組前三年平均利潤率介于6%和10%之間的比重增加了13.79個(gè)百分點(diǎn)；有4項(xiàng)統(tǒng)計(jì)樣本的重組后當(dāng)年利潤率大于10%，比重增加了13.79個(gè)百分點(diǎn)。這部分樣本的統(tǒng)計(jì)結(jié)果比較明顯的特點(diǎn)是虧損企業(yè)大量減少，股權(quán)重組的財(cái)務(wù)效應(yīng)明顯。

　　3、僅購買方主體為上市公司股權(quán)重組樣本分析

　　1）僅購買方主體為上市公司股權(quán)重組樣本總體分析。在僅購買方為上市公司的股權(quán)重組的2318項(xiàng)統(tǒng)計(jì)樣本中，有668項(xiàng)樣本購買方在股權(quán)重組交易當(dāng)年的利潤率高于重組前三年的平均利潤率， 占統(tǒng)計(jì)樣本的28.82%；有1525項(xiàng)樣本購買方在股權(quán)重組交易當(dāng)年的利潤率低于重組前三年的平均利潤率。占統(tǒng)計(jì)樣本的65.79%?？傮w上來看，樣本的購買方進(jìn)行股權(quán)重組交易當(dāng)年利潤率改善的程度比重并不高。由于現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)條件的各種限制，企業(yè)股權(quán)重組的財(cái)務(wù)效應(yīng)不是很理想。

　　2)僅購買方主體為上市公司股權(quán)重組利潤率上升樣本分析。利用重組的財(cái)務(wù)效應(yīng)來提高公司的盈利能力是重組的根本目的，下面對重組當(dāng)年利潤率高于重組前三年平均利潤率的樣本作明細(xì)分析(見表4)。

　　表4　　股權(quán)購買方為上市公司、利潤率增加部分統(tǒng)計(jì)

　　在這部分的668項(xiàng)統(tǒng)計(jì)樣本中，重組前三年的平均利潤率為負(fù)數(shù)的樣本占此部分樣本總量的29.04%，重組后當(dāng)年的利潤率為負(fù)數(shù)的樣本比重降為1.65%。說明這部分樣本通過重組極大地改變了虧損局面；股權(quán)重組后利潤率介于0和6％之間的樣本比重增加了8.08個(gè)百分點(diǎn)，說明大部分扭虧為盈和樣本進(jìn)入了這個(gè)微利區(qū)間；重組后當(dāng)年利潤率介于6%和10%之間的樣本比重為27.25%，比重增加了l0.48個(gè)百分點(diǎn)；重組后當(dāng)年利潤率高于10％的樣本比重為13.02%，增加了8.83個(gè)百分點(diǎn)。這組樣本的統(tǒng)計(jì)結(jié)果比較明顯的特點(diǎn)是虧損企業(yè)大量減少，各樣本取得了可觀的利潤率提升。

　　根據(jù)對這組樣本更加明細(xì)的統(tǒng)計(jì)可知，有523項(xiàng)樣本重組當(dāng)年的利潤率比重組前三年平均利潤率提高0至6個(gè)百分點(diǎn)之間，占這部分樣本總量的78.29%；有66項(xiàng)樣本重組當(dāng)年的利潤率比重組前三年平均利潤率提高6至10個(gè)百分點(diǎn)之間，占這部分樣本總量的9.88%；有65項(xiàng)樣本重組當(dāng)年的利潤率比重組前三年平均利潤率提高10個(gè)百分點(diǎn)以上，占這部分樣本總量的9.73%?！皹O端” 樣本“同達(dá)創(chuàng)業(yè)(600647)”利潤率提高幅度高達(dá)47.42 個(gè)百分點(diǎn)，2004年11月其以7250萬元出售了3月份以1650萬元從其股東處收購的上海同達(dá)創(chuàng)業(yè)置地有限公司55%的股權(quán)，僅8個(gè)月就產(chǎn)生了高達(dá)5600萬元的投資收益，通過相關(guān)股權(quán)重組，重組當(dāng)年的利潤率從重組前三年平均利潤率的1.72%提高到45.7%。利潤率這么大幅度增長的樣本還有不少。

　　在僅購買方為上市公司的樣本中有1 525項(xiàng)樣本利潤率下降，這部分樣本統(tǒng)計(jì)結(jié)果的特點(diǎn)是虧損企業(yè)大量增加，說明這部分樣本沒有通過股權(quán)重組獲得財(cái)務(wù)效應(yīng)。“極端”樣本“sT重慶實(shí)業(yè)(000736)”2004年進(jìn)行了一系列的收購式股權(quán)重組，當(dāng)年其前四大股東的實(shí)際控制人均為德隆國際戰(zhàn)略投資有限公司。這些股權(quán)重組實(shí)際上都是在德隆國際戰(zhàn)略投資有限公司主導(dǎo)之下的“掏空” 行為，它的利潤率也從重組前三年的平均2.15%迅速降到2004年的-312%。令人瞠目。

　　4、僅出售方主體為上市公司股權(quán)重組樣本分析

　　1）僅出售方主體為上市公司股權(quán)重組樣本總體分析。我們對這部分樣本按照股權(quán)出售方的利潤率情況進(jìn)行明細(xì)分類：在這部分的2112項(xiàng)統(tǒng)計(jì)樣本中，出售方有773項(xiàng)樣本股權(quán)重組交易當(dāng)年的利潤率高于重組前三年的平均利潤率，占統(tǒng)計(jì)樣本的36.60%，比僅購買方為上市公司樣本的相應(yīng)數(shù)據(jù)“668項(xiàng)” 和“28.82%” 有明顯上升，表明股權(quán)重組中出售方經(jīng)濟(jì)效益的改善超過購買方；出售方有1267項(xiàng)樣本在股權(quán)重組交易當(dāng)年的利潤率低于重組前三年的平均利潤率，占統(tǒng)計(jì)樣本的59.99%?？傮w上來看，樣本的財(cái)務(wù)效應(yīng)不明顯。可能的原因是存在大量不能及時(shí)償還貸款股權(quán)被拍賣的被動(dòng)式股權(quán)重組，這種被動(dòng)的股權(quán)重組的財(cái)務(wù)效應(yīng)必然不明顯。

　　2)僅出售方主體為上市公司股權(quán)重組利潤率上升樣本分析。重組的財(cái)務(wù)效應(yīng)是重組的根本目的，所以對重組當(dāng)年利潤率高于重組前三年平均利潤率的樣本我們作了進(jìn)一步明細(xì)分析(見表5)：

　　表5　　股權(quán)出售方為上市公司、利潤率增加部分統(tǒng)計(jì)

　　在出售方重組當(dāng)年的利潤率高于重組前三年的平均利潤率的773項(xiàng)統(tǒng)計(jì)樣本中，通過重組利潤率為負(fù)數(shù)的樣本占此部分樣本總量由46.83%下降為2.2%；有372項(xiàng)統(tǒng)計(jì)樣本重組前三年平均利潤率介于0和6%之間，占此部分樣本總量的45.15%，重組后這部分樣本比重增加到74%；重組前三年平均利潤率介于6%和10%之間的樣本比重為7.24%，重組后這部分樣本比重增加到17.46%；有49項(xiàng)統(tǒng)計(jì)樣本的重組后當(dāng)年利潤率大于10%，比重增加了6.96個(gè)百分點(diǎn)。這部分樣本統(tǒng)計(jì)結(jié)果比較明顯的特點(diǎn)就是虧損企業(yè)大量減少，各樣本取得了可觀的利潤率提升，股權(quán)重組產(chǎn)生了財(cái)務(wù)效應(yīng)。

　　通過進(jìn)一步分析可以發(fā)現(xiàn)，在這部分樣本中有113項(xiàng)樣本當(dāng)年的利潤率高于重組三年平均利潤率的10個(gè)百分點(diǎn)以上，占這部分樣本總量的14.62%；還有547項(xiàng)樣本當(dāng)年的利潤率高于重組三年平均利潤率在6個(gè)百分點(diǎn)之內(nèi)，占這部分樣本總量的70.76%；極端樣本“ST億安(000008現(xiàn)已更名為：寶利來)”2004年通過出售其所持有的北海市鐵山港錦興房地產(chǎn)公司、陽江市錦興海陵實(shí)業(yè)有限公司的股權(quán)，由重組前三年平均利潤率-56.29%一躍為重組當(dāng)年的利潤率42.5%，猛增98.79個(gè)百分點(diǎn)，由此使其當(dāng)年股價(jià)超過100元。

　　對于僅利潤率下降的1267項(xiàng)樣本，其統(tǒng)計(jì)結(jié)果比較明顯的特點(diǎn)就是虧損企業(yè)大量增加，各樣本利潤率都有了比較大幅度的下降，說明了這部分樣本通過股權(quán)重組沒有產(chǎn)生財(cái)務(wù)效應(yīng)。在這部分樣本中，相對于重組前三年平均利潤率，有992項(xiàng)樣本利潤率下降在6個(gè)百分點(diǎn)之內(nèi)，占這部分樣本總量的78.29%；有85項(xiàng)樣本利潤率下降6至10個(gè)百分點(diǎn)，占這部分樣本總量的6.71%；還有190項(xiàng)樣本利潤率下降10個(gè)百分點(diǎn)以上，占這部分樣本總量的15%。

上市公司股權(quán)重組財(cái)務(wù)效應(yīng)相關(guān)結(jié)論及建議

　　1、相關(guān)結(jié)論

　　1）企業(yè)股權(quán)重組是發(fā)生最頻繁的重組行為。上市公司進(jìn)行重組的有70%以上是股權(quán)重組。這說明上市公司最經(jīng)常利用股權(quán)重組的財(cái)務(wù)效應(yīng)來提升企業(yè)的利潤率。股權(quán)重組在上市公司中頻繁出現(xiàn)，是因?yàn)樯鲜泄竟蓹?quán)的流動(dòng)性較好，不論是流通股還是股權(quán)分置改革之前的非流通股，其價(jià)值有市場價(jià)格作為參照，易于進(jìn)行評估，真實(shí)性易于論證，也易于為投資者接受。在股權(quán)分置改革之前，很多投資者在中國資本市場上可以大大低 于二級市場的協(xié)議價(jià)格獲得上市公司的股權(quán)，這對于不以經(jīng)營為目的的財(cái)務(wù)投資者很有誘惑力，會取得巨大的股權(quán)投資差額收益，對于實(shí)業(yè)經(jīng)營者也很有利，這些都是股權(quán)重組發(fā)生頻繁的重要?jiǎng)右颉?/p>

　　2）大部分股權(quán)重組沒有產(chǎn)生理想的財(cái)務(wù)效應(yīng)。從上述研究可以看出，在雙方均為上市公司的股權(quán)重組樣本中，股權(quán)出售方只有28.67%的樣本重組當(dāng)年的利潤率高于重組前三年的平均利潤率，股權(quán)購買方則僅有19.33%；而在僅購買方為上市公司的股權(quán)重組樣本中，購買方也只有28.82%的樣本重組當(dāng)年的利潤率高于重組前三年的平均利潤率；在僅出售方為上市公司的股權(quán)重組樣本中，出售方也不過僅有36.6%的重組當(dāng)年的利潤率高于重組前三年的平均利潤率。我們還可以看出另一個(gè)規(guī)律，即股權(quán)出售方比股權(quán)購買方更能夠產(chǎn)生財(cái)務(wù)效應(yīng)，其利潤率的改善更加明顯。因此我們要更加注重利用股權(quán)的出售來改善企業(yè)的贏利能力。

　　3）ST公司經(jīng)常制造“驚天動(dòng)地” 的股權(quán)重組行為。在股權(quán)重組中，產(chǎn)生“驚天動(dòng)地” 的業(yè)績改善或業(yè)績下降的樣本大都為ST類公司，這類公司業(yè)績的“突飛猛進(jìn)” 大都是通過關(guān)聯(lián)方之間的股權(quán)重組來實(shí)現(xiàn)的。很多ST類公司經(jīng)常利用股權(quán)重組作為?！皻ぁ?的工具，將大股東盈利的子公司重組注入上市公司體內(nèi)、將上市公司的虧損子公司重組給大股東等行為經(jīng)常發(fā)生，這種股權(quán)重組行為提高了上市公司的利潤，有利于資本市場 和投資者情緒的穩(wěn)定，但這種關(guān)聯(lián)方股權(quán)行為沒有改善上市公司業(yè)務(wù)盈利性的基本面，扣除重組的非經(jīng)常性損益后公司的主營業(yè)務(wù)利潤還是負(fù)數(shù)，不利于上市公司的長遠(yuǎn)發(fā)展。很多沒有產(chǎn)生財(cái)務(wù)效應(yīng)、利潤率大幅度下降的股權(quán)重組，一般與關(guān)聯(lián)方的利益輸送或利益掏空等行為相關(guān)。

　　4）企業(yè)很多股權(quán)重組是“被迫”進(jìn)行的。根據(jù)筆者的統(tǒng)計(jì)，在股權(quán)重組活動(dòng)中，出售方有超過22%的公司前三年平均利潤率為負(fù)數(shù)，有超過81%的公司前三年平均利潤率低于6%；購買方當(dāng)中有近10%的公司前三年平均利潤率為負(fù)數(shù)，有超過66%的公司前三年平均利潤率低于6%，大部分還是在被動(dòng)的情形下進(jìn)行的，股權(quán)重組經(jīng)常作為上市公司保“殼” 的手段，而進(jìn)行與企業(yè)長期發(fā)展戰(zhàn)略相適應(yīng)的主動(dòng)的重組行為還比較少。

　　2、相關(guān)建議

　　1）加強(qiáng)股權(quán)分置改革后續(xù)管理。加強(qiáng)對股權(quán)分置改革后資本市場的管理，有利于股權(quán)重組財(cái)務(wù)效應(yīng)的產(chǎn)生。相關(guān)研究表明，股權(quán)的分散程度與資本市場發(fā)展的時(shí)間長短呈明顯的正相關(guān)，由于我國資本市場發(fā)展的歷史較短，資本市場上“一股獨(dú)大” 的現(xiàn)象還比較明顯，這不利于形成股權(quán)制衡結(jié)構(gòu)，不利于公司的理性決策，不利于消除大股東操縱下進(jìn)行的非正常的股權(quán)重組行為。我們的制度必須加強(qiáng)對這種股權(quán)現(xiàn)狀的管理。

　　2）加快制度建設(shè)，消除“殼”資源影響。由于目前我國證券市場制度方面的因素，導(dǎo)致“殼”資源還存在較大的價(jià)值，幾乎沒有一家公司真正因?yàn)樘潛p被下市，造成很多股權(quán)重組的目的就是為了保證“殼” 資源的利用價(jià)值，由此產(chǎn)生的很多利潤率大幅度波動(dòng)的不正常的股權(quán)重組現(xiàn)象。我們必須加快制度建設(shè)，消除不合理的“殼”資源價(jià)值，讓股權(quán)重組回歸到創(chuàng)造財(cái)務(wù)效應(yīng)的目標(biāo)上來，為企業(yè)的長遠(yuǎn)發(fā)展服務(wù)。

　　3）強(qiáng)化信息披露的充分性和規(guī)范性。信息披露的不充分、不規(guī)范，不有利于控制內(nèi)幕交易，也不利于相關(guān)研究提出正確的政策建議，因此必須強(qiáng)化股權(quán)重組過程中上市公司信息披露的充分性和規(guī)范性。美國證券市場很多信息的披露采用規(guī)范的表格形式加上必要的說明，這一點(diǎn)很值得我們借鑒。表格披露方式可以體現(xiàn)披露的規(guī)范性，必要的說明部分可以保證披露的充分性。