流動(dòng)性陷阱是凱恩斯提出的一種假說(shuō)，指當(dāng)一段時(shí)間內(nèi)利率降到很低水平，市場(chǎng)參與者對(duì)其變化不敏感，對(duì)利率調(diào)整不再作出反應(yīng)，導(dǎo)致貨幣政策失效。

在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下，人們一般是從利率下調(diào)刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的效果來(lái)認(rèn)識(shí)流動(dòng)性陷阱的。按照貨幣—經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)（包括負(fù)增）原理，一個(gè)國(guó)家的中央銀行可以通過(guò)增加貨幣供應(yīng)量來(lái)改變利率。當(dāng)貨幣供應(yīng)量增加時(shí)（假定貨幣需求不變），資金的價(jià)格即利率就必然會(huì)下降，而利率下降可以刺激出口、國(guó)內(nèi)投資和消費(fèi)，由此帶動(dòng)整個(gè)經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)。

如果利率已經(jīng)降到最低水平，此時(shí)中央銀行靠增加貨幣供應(yīng)量再降低利率，人們也不會(huì)增加投資和消費(fèi)，那么單靠貨幣政策就達(dá)不到刺激經(jīng)濟(jì)的目的，國(guó)民總支出水平已不再受利率下調(diào)的影響。經(jīng)濟(jì)學(xué)家把上述狀況稱為“流動(dòng)性陷阱”。

流動(dòng)性陷阱的形成原因直觀地看，在中國(guó)金融體系呈現(xiàn)銀行主導(dǎo)的態(tài)勢(shì)下，流動(dòng)性陷阱的產(chǎn)生無(wú)非在于銀行的資金來(lái)源過(guò)于充裕，而資金運(yùn)用則受到諸多因素的掣肘?？梢钥吹剑y行業(yè)的貸款占存款比重自1995年低于100%之后，逐年下降，今年8月份已經(jīng)降到70%以下。也就是說(shuō)，對(duì)于27萬(wàn)余億元的存款而言，有8萬(wàn)億元需要尋找出路。簡(jiǎn)言之，“錢(qián)”多得無(wú)處可用。

第一個(gè)原因

與強(qiáng)烈的升值預(yù)期相比，人民幣資產(chǎn)與美元資產(chǎn)的收益率卻相差不多，甚至高于后者。就短期流動(dòng)性資產(chǎn)的收益而言，中國(guó)的銀行間拆借利率只比美國(guó)聯(lián)邦基金利率間低2%強(qiáng)；就中長(zhǎng)期流動(dòng)性資產(chǎn)的收益而言，中國(guó)的國(guó)債收益與美國(guó)的國(guó)債收益基本相同；就流動(dòng)性較差的實(shí)體投資收益而言，中國(guó)的平均收益率至少維持在GDP增長(zhǎng)率、即9%左右的水平，遠(yuǎn)高于美國(guó)。

至于對(duì)中國(guó)房地產(chǎn)的投資，由于非居民購(gòu)買(mǎi)住宅不受任何限制，由于投資房地產(chǎn)業(yè)的外資企業(yè)能夠享受到與其他國(guó)外直接投資同樣的稅收優(yōu)惠待遇，不僅收益率非常高，流動(dòng)性也有保障。在這種情況下，無(wú)論是著眼于短期的熱錢(qián)，還是著眼于中長(zhǎng)期投資的境外資金，都自然會(huì)對(duì)人民幣資產(chǎn)趨之若鶩，從而導(dǎo)致外匯占款的快速上升。由于外匯占款是基礎(chǔ)貨幣投放的主要來(lái)源，在央行不完全對(duì)沖的情況下，廣義貨幣必然隨之增加。

第二個(gè)原因

“錢(qián)”多的第二個(gè)原因是居民總體的消費(fèi)意愿下降、儲(chǔ)蓄上升，而這同中國(guó)收入分配結(jié)構(gòu)日趨不合理有著密切的關(guān)系。從國(guó)際上通用的衡量收入分配結(jié)構(gòu)的指標(biāo)、即基尼系數(shù)看，中國(guó)在1994年就已經(jīng)超過(guò)了分配結(jié)構(gòu)不合理的警界線，并且，還呈現(xiàn)日趨惡化的態(tài)勢(shì)。

在這種情況下，中、低收入群體雖然具有較高的邊際消費(fèi)傾向，但可支配收入相對(duì)減少；高收入群體盡管邊際消費(fèi)傾向較低，但收入增長(zhǎng)卻較快。這就導(dǎo)致總體的消費(fèi)傾向逐漸下降，在統(tǒng)計(jì)上表現(xiàn)為國(guó)內(nèi)消費(fèi)需求占GDP的比重不斷下滑。

收入分配不合理的最明顯之處在于城鄉(xiāng)收入差距拉大，以至于農(nóng)村居民總體的消費(fèi)占比下降?？梢钥吹剑陨蟼€(gè)世紀(jì)80年代以來(lái)，農(nóng)村居民消費(fèi)占GDP的比重一直在下降，雖然城市居民消費(fèi)占比在上升，但后者的上升幅度難以抵償前者的下降幅度。收入分配結(jié)構(gòu)的不合理同樣體現(xiàn)于城鎮(zhèn)家庭中，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局城調(diào)隊(duì)的數(shù)據(jù)顯示，2003年城鎮(zhèn)最高收入戶的人均可支配收入是困難戶的10倍。

從不同城鎮(zhèn)家庭消費(fèi)占可支配收入的比重看，困難戶達(dá)到106%強(qiáng)，消費(fèi)占比隨收入增加逐次遞減，直至最高收入戶的不到67%。隨著經(jīng)濟(jì)周期的下行，中等收入和低收入群體還將面對(duì)工薪收入相對(duì)減少的局面。收入分配結(jié)構(gòu)的這種變化將使得整個(gè)經(jīng)濟(jì)的消費(fèi)傾向進(jìn)一步下降。實(shí)際上，城市居民消費(fèi)占GDP的比重自2000年來(lái)就一直處于微弱下降的態(tài)勢(shì)。

“錢(qián)”無(wú)處可用的主要原因除了起因于當(dāng)前經(jīng)濟(jì)周期下滑的影響之外，主要就在于投、融資體制改革遠(yuǎn)未完成。就前者而言，從2004年國(guó)家發(fā)改委公布的投資體制改革方案看，絕大多數(shù)項(xiàng)目依然要核準(zhǔn)，而所謂“核準(zhǔn)”，其與行政“審批”只是語(yǔ)境上的一點(diǎn)差異。這同成熟的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家形成了鮮明對(duì)比:政府對(duì)民間投資的態(tài)度是:“你投資，他歡迎；你盈利，他收稅；你犯法，他抓人；你破產(chǎn)，他同情?！?/p>

第一個(gè)表現(xiàn)

流動(dòng)性陷阱的表現(xiàn)流動(dòng)性陷阱在金融層面的第一個(gè)表現(xiàn)就是金融市場(chǎng)的代表性利率不斷下降，并且已經(jīng)達(dá)到一個(gè)極低的水平。

就貨幣市場(chǎng)而言，加權(quán)平均的拆借利率從今年1月份的2.06%下降到8月份的1.45%。如果將超額準(zhǔn)備金利率從中滌除，則實(shí)際的拆借利率只有0.46%，這同亞洲金融危機(jī)后日本貨幣市場(chǎng)的表現(xiàn)無(wú)甚差異。就債券市場(chǎng)而言，自去年6月份以來(lái)一直處于快速上漲態(tài)勢(shì)，這導(dǎo)致債券收益率處于極低的水平，期限稍短的國(guó)債收益率不僅低于銀行一年期存款利率，甚至還低于銀行間拆借利率。

例如，在9月20日的銀行間市場(chǎng)中，待償期為1.236年的04國(guó)債11的收益率只有1.3261%，待償期為1.816年的05國(guó)債07的收益率僅為1.7432%。可以預(yù)期，隨著準(zhǔn)備金利率的繼續(xù)下調(diào)，金融市場(chǎng)的利率重心還將往下移。

第二個(gè)表現(xiàn)

流動(dòng)性陷阱在金融層面的第二個(gè)表現(xiàn)就是全部金融機(jī)構(gòu)的存款以加速度的方式在增長(zhǎng)，這推動(dòng)了廣義貨幣供應(yīng)量的快速上升。從去年9月份開(kāi)始，全部存款的月度同比增速不斷上升，從不到16%上升至今年8月份的18%強(qiáng)。從構(gòu)成看，全部存款的快速增加主要?dú)w因于占比達(dá)到一半左右的居民儲(chǔ)蓄存款的變化。

去年9月份居民儲(chǔ)蓄存款的增速不到15%，今年8月份已經(jīng)超過(guò)了17%。由于存款是廣義貨幣M2的主要構(gòu)成，因此，同期M2也表現(xiàn)出加速增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)，增長(zhǎng)速度由去年9月份的不到14%上升到今年8月份的17%強(qiáng)。

流動(dòng)性陷阱在實(shí)體經(jīng)濟(jì)中的表現(xiàn)是國(guó)內(nèi)需求開(kāi)始下滑。在中國(guó)GDP的支出構(gòu)成中，投資和消費(fèi)占比一直在95%以上，其中，投資需求占比、即資本形成率具有典型的順周期特征，而消費(fèi)占比自上個(gè)世紀(jì)80年代以來(lái)一直處于下降態(tài)勢(shì)。

在1990至2000年的經(jīng)濟(jì)周期中，資本形成率自90年的35.2%一路上升到93年的43.5%，并在94和95年維持在40%以上的水平，此后即一路下降到2000年的36.4%。2001年，隨著本輪經(jīng)濟(jì)周期的啟動(dòng)，資本形成率再次由不到39%上升到去年的近44%。

今年，截至到8月份的投資累積同比增速依然達(dá)到27%強(qiáng)，但同去年上半年高達(dá)40%、甚至50%的增速相比，顯然已經(jīng)是強(qiáng)弩之末。如果進(jìn)一步考慮石油價(jià)格和其他原材料、生產(chǎn)資料價(jià)格的大幅度攀升，實(shí)際投資增長(zhǎng)率更是要低得多。

在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下，人們一般是從利率下調(diào)刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的效果來(lái)認(rèn)識(shí)流動(dòng)性陷阱的。按照貨幣—經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)（包括負(fù)增）原理，一個(gè)國(guó)家的中央銀行可以通過(guò)增加貨幣供應(yīng)量來(lái)改變利率。

當(dāng)貨幣供應(yīng)量增加時(shí)（假定貨幣需求不變），資金的價(jià)格即利率就必然會(huì)下降，而利率下降可以刺激出口、國(guó)內(nèi)投資和消費(fèi)，由此帶動(dòng)整個(gè)經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)。

如果利率已經(jīng)降到最低水平，此時(shí)中央銀行靠增加貨幣供應(yīng)量再降低利率，人們也不會(huì)增加投資和消費(fèi)，那么單靠貨幣政策就達(dá)不到刺激經(jīng)濟(jì)的目的，國(guó)民總支出水平已不再受利率下調(diào)的影響。經(jīng)濟(jì)學(xué)家把上述狀況稱為“流動(dòng)性陷阱”。

投機(jī)需求

根據(jù)凱恩斯的理論，人們對(duì)貨幣的需求由交易需求和投機(jī)需求組成。在流動(dòng)性陷阱下，人們?cè)诘屠仕綍r(shí)仍愿意選擇儲(chǔ)蓄，而不愿投資和消費(fèi)。此時(shí)，僅靠增加貨幣供應(yīng)量就無(wú)法影響利率。如果當(dāng)利率為零時(shí)，即便中央銀行增加多少貨幣供應(yīng)量，利率也不能降為負(fù)數(shù)，由此就必然出現(xiàn)流動(dòng)性陷阱。

另一方面，當(dāng)利率為零時(shí)，貨幣和債券利率都為零時(shí)，由于持有貨幣比持有債券更便于交易，人們不愿意持有任何債券。在這種情況下，即便增加多少貨幣數(shù)量，也不能把人們手中的貨幣轉(zhuǎn)換為債券，從而也就無(wú)法將債券的利率降低到零利率以下。因此，靠增加貨幣供應(yīng)量不再能影響利率或收入，貨幣政策就處于對(duì)經(jīng)濟(jì)不起作用狀態(tài)。

貨幣需求的利率彈性為無(wú)窮大的情況。

在以利率為縱軸,貨幣量為橫軸的平面坐標(biāo)圖上,可以用貨幣需求曲線上與某一最低限度利率水平相對(duì)應(yīng)的一段平行于橫軸的曲線來(lái)描述流動(dòng)性陷阱。出現(xiàn)這種情況，增加的貨幣供應(yīng)量將完全被投機(jī)性貨幣需求吸收，不再會(huì)引起利率的下降和投資的增加。這是英國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家J.M.凱恩斯首先提 出的，但將其命名為流動(dòng)性陷阱的則是英國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家D.H.羅伯遜。

交易動(dòng)機(jī)

凱恩斯認(rèn)為，人們對(duì)貨幣的需求，同時(shí)受交易動(dòng)機(jī)、謹(jǐn)慎動(dòng)機(jī)和投機(jī)動(dòng)機(jī)支配，就是說(shuō)，它既是國(guó)民收入的函數(shù)，也是利率的函數(shù)。由于利率的不確定性將造成債券價(jià)格升降，人們便有機(jī)會(huì)在持有債券和持有貨幣之間進(jìn)行選擇。

當(dāng)市場(chǎng)利率降低（債券價(jià)格提高），且低于某種“安全水平”時(shí)，人們預(yù)期未來(lái)利率將上升（債券價(jià)格下跌），從而愿意多持有貨幣。反之，人們就會(huì)少持有貨幣而多購(gòu)買(mǎi)債券。

上述對(duì)持幣動(dòng)機(jī)及對(duì)貨幣需求的解釋，實(shí)際上并未超出古典學(xué)派的視野。不同的是，凱恩斯在此基礎(chǔ)上進(jìn)一步指出了一種特殊的情況,即當(dāng)利率降至某種水準(zhǔn)時(shí),則根據(jù)上述理由，靈活偏好可能變成幾乎是絕對(duì)的；這就是說(shuō)，當(dāng)利率降至該水準(zhǔn)時(shí),因利息收入太低,故幾乎每人都寧愿持有現(xiàn)金，而不愿持有債務(wù)票據(jù)。

此時(shí)金融當(dāng)局對(duì)于利率即無(wú)力再加控制。他認(rèn)為，金融當(dāng)局對(duì)于市場(chǎng)利率，并不總能隨心所欲地加以調(diào)節(jié)；利率降至某一水平之后，任何措施都不再能使它下降。這種無(wú)能為力的狀況，恰如落入陷阱一樣。

流動(dòng)性陷阱的存在，意味著運(yùn)用貨幣手段來(lái)解決經(jīng)濟(jì)蕭條問(wèn)題可能是無(wú)效的。這一結(jié)論動(dòng)搖了古典學(xué)派的理論根基。因此，圍繞流動(dòng)性陷阱問(wèn)題，西方經(jīng)濟(jì)學(xué)界爭(zhēng)論很大。凱恩斯學(xué)派代表人物之一，美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家J.托賓在其早期論文中，曾運(yùn)用若干資料證明了流動(dòng)性陷阱的存在，并明確得出貨幣政策不如財(cái)政政策有效的結(jié)論。

然而，另兩位美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家M.布隆芬布雷納和T.邁耶同樣進(jìn)行了實(shí)證研究，卻得出流動(dòng)性陷阱并不存在的結(jié)論。貨幣主義代表人物M.弗里德曼則持某種折衷態(tài)度。一方面，他否定有流動(dòng)性陷阱存在；另一方面，他又認(rèn)為市場(chǎng)利率不可能無(wú)限降低，因?yàn)槿藗冃枰载泿艁?lái)替代其他金融資產(chǎn)的普遍愿望會(huì)使利率的下降有一個(gè)最低的限度。

從宏觀上看，一個(gè)國(guó)家的經(jīng)濟(jì)陷入流動(dòng)性陷阱主要有三個(gè)特點(diǎn)：

(1)整個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)陷入嚴(yán)重的蕭條之中，需求嚴(yán)重不足，居民個(gè)人自發(fā)性投資和消費(fèi)大為減少，失業(yè)情況嚴(yán)重，單憑市場(chǎng)的調(diào)節(jié)顯得力不從心。

(2)利率已經(jīng)達(dá)到最低水平，名義利率水平大幅度下降，甚至為零或負(fù)利率，在極低的利率水平下，投資者對(duì)經(jīng)濟(jì)前景預(yù)期不佳，消費(fèi)者對(duì)未來(lái)持悲觀態(tài)度，這使得利率刺激投資和消費(fèi)的杠桿作用失效。貨幣政策對(duì)名義利率的下調(diào)已經(jīng)不能啟動(dòng)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，只能依靠財(cái)政政策，通過(guò)擴(kuò)大政府支出、減稅等手段來(lái)擺脫經(jīng)濟(jì)的蕭條。

(3)貨幣需求利率彈性趨向無(wú)限大。