利率差是指本國貨幣與外幣利率的差異。所謂的中美利差是指美國聯(lián)邦基金利率減去中國利率。

美元弱勢將持續(xù)到2008年上半年，日元難見起色，歐元、高收益貨幣和商品貨幣強勢依舊，新興市場國家則有可能加快升值步伐.

　　我們已經(jīng)修正了對美元走勢的預(yù)測。較之其他主要工業(yè)國，美國經(jīng)濟(jì)更容易受到全球債券市場利率上升的影響，因此，我們預(yù)測美元的貶值趨勢將會持續(xù)到2008年上半年。 　　日元仍將持續(xù)疲軟，因為日本央行的擴張性政策推動著資本外流，而利差交易(Carry trade)在經(jīng)濟(jì)低波動的情形下熱度不減。

　　與之形成鮮明對比的是歐元。歐元區(qū)對新興市場國家的出口很強勁，加上其他一系列經(jīng)濟(jì)增長的跡象，表明歐元仍走在升值的軌道上。

　　最近幾周，由于二季度經(jīng)濟(jì)活動的強勁反彈以及美國經(jīng)濟(jì)預(yù)期風(fēng)險的下降，美元利率和利差都在提高，這為美元提供了支撐。然而，隨著一些一次性經(jīng)濟(jì)活動——主要是存貨和國防支出——在下季度回落，加之原油價格上升和消費支出下降等因素，美國經(jīng)濟(jì)很可能在下季度顯著放緩，并帶來美元的貶值。

　　種種跡象表明，美國經(jīng)濟(jì)比其他主要工業(yè)國更容易受到全球債券市場利率上升的負(fù)面影響，和歐元區(qū)相比尤其如此——歐元區(qū)的經(jīng)濟(jì)得到了來自石油輸出國和其他新興市場的進(jìn)口推動，因此，可以有更大的余地在不傷害經(jīng)濟(jì)增長的前提下，提高其利率。

　　而美國就沒有這么幸運了，高利率已經(jīng)顯著降低了美國居民的房貸支付能力。這意味著房地產(chǎn)市場、消費支出和固定商業(yè)投資的長期低迷。因此，我們預(yù)計，美國經(jīng)濟(jì)的低增長將持續(xù)到2008年中期，而美元將在下滑中走進(jìn)2008年。

然而，正如我們以前預(yù)測的，隨著美國經(jīng)濟(jì)在2008年下半年回到正軌，美元也將再次升值，美元資產(chǎn)的吸引力也將提高。

　　但是，美元的最終升值幅度將非常有限。美國的經(jīng)濟(jì)擴張?zhí)^超前，勞動力市場也已經(jīng)接近飽和。這將限制美國經(jīng)濟(jì)的持續(xù)高于趨勢增長率的發(fā)展，并導(dǎo)致信貸質(zhì)量的下降。

歐元區(qū)的經(jīng)濟(jì)增長雖有不利因素的影響，但其下降幅度沒有我們原先預(yù)想的那么大。

　　歐元區(qū)緊縮的貨幣和財政政策對經(jīng)濟(jì)帶來的負(fù)面影響被來自石油輸出國和新興市場的進(jìn)口需求所抵消。

　　此外，房地產(chǎn)市場增長趨緩，也使得歐洲央行的決策者越來越歡迎歐元升值。

　　最近的數(shù)據(jù)和我們關(guān)于歐元區(qū)的預(yù)測是一致的：適度的高于趨勢增長率的增長、低于目標(biāo)值的通脹率以及今年晚些時候歐元的再次升值。

　　但是，未來支持歐元升值的那些因素——出口、利潤和經(jīng)濟(jì)增長——會不會進(jìn)一步走強？這種可能性并不能排除。

事實上，從中期來看，諸多利好因素在支持著歐元的堅挺——健康的全球經(jīng)濟(jì)增長持續(xù)支撐著商品的價格、新興世界的收入以及對歐元區(qū)的進(jìn)口需求。

　　而且，勞動力市場的良好表現(xiàn)以及成本的變化趨勢都預(yù)示著歐元區(qū)的“高增長低通脹”增長持續(xù)的時間將長于預(yù)期。這些都將會提升歐元區(qū)的資產(chǎn)回報。

由于全球經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長，而且經(jīng)濟(jì)波動性不高，利差交易對投資者仍然很有吸引力。

　　在很多國家，貨幣政策緊縮的程度已經(jīng)很高了，經(jīng)濟(jì)增長率也接近其潛在增長率的水平，這意味著這些國家的利率處于中性（均衡）水平，而利差交易可以通過在各種貨幣的中性利率水平上進(jìn)行套利，并獲得利差。同時，利率變動帶來的風(fēng)險也被限制在一個較小的范圍內(nèi)。

　　政策透明度的增加也限制了由于政策不確定性帶來的震蕩。由于套利交易仍然大行其道，高收益率的貨幣，諸如澳大利亞元、新西蘭元、英鎊，會繼續(xù)走強。

按照歷史標(biāo)準(zhǔn)看，日元仍然持續(xù)疲軟，我們預(yù)期，它短期內(nèi)也不會有顯著反彈。

　　低估的日元在很大程度上反映了日本央行高度寬松的政策傾向。

　　日本經(jīng)濟(jì)良好的表現(xiàn)使得日本投資者對風(fēng)險的偏好程度上升，在這種背景下，日本央行的政策傾向促進(jìn)了資本外流。日本央行這樣一種漸進(jìn)主義立場和下降的核心消費者價格水平，限制了日本政府債券的收益率上升（而正是低收益率維系著日元作為主要利差交易來源貨幣的地位）。

　　事實上，越來越弱的公司投資和消費指數(shù)，表明市場關(guān)于8月日元利率上升的預(yù)期將會落空。在未來回歸正常的日元政策會逐漸提高日元債券收益率，并減少利用日元的利差交易，使日元升值，但由于居民持有的流動性存款數(shù)量依然異常巨大，他們對高收益外匯的興趣又不斷見漲，上述情況估計在2009年之前是不會出現(xiàn)的。

全球經(jīng)濟(jì)高于趨勢值的增長率為大宗商品價格和商品貨幣提供了支持。上漲的商品價格推動了澳大利亞、加拿大和新西蘭的廠商利潤、收入和國內(nèi)需求，這使得這些國家生產(chǎn)面臨的約束收緊，并提高其中期通脹的風(fēng)險。

　　基于此，我們已經(jīng)修正了我們對政策和利率的預(yù)測。 我們預(yù)測，加拿大的基準(zhǔn)利率將至少上升50個基點，澳大利亞也將兩次上調(diào)50個基點，新西蘭則會三次上調(diào)75個基點。

　　另外，上升的油價和可能比預(yù)想更嚴(yán)厲的緊縮政策預(yù)示著挪威克朗也將上浮。

　　然而，我們應(yīng)該注意到，時下的商品價格是超調(diào)的，它遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了邊際生產(chǎn)成本，而這會刺激供給的增加。因此，最終來自供給方的調(diào)整有可能在未來兩三年里對商品貨幣和商品價格構(gòu)成挑戰(zhàn)，即提高產(chǎn)能和供給，使價格回落。

2007年和2008年，全球經(jīng)濟(jì)長期性的不平衡仍然顯著。而周期性因素仍然左右著美元短期匯率的變動。

　　長期來看，我們已經(jīng)降低了對美國經(jīng)濟(jì)增長的預(yù)期。這意味著，經(jīng)過風(fēng)險調(diào)整后的美元債券和股票收益率不足以吸引足夠的資本流入來為美國的巨額外債買單。而只有美元的進(jìn)一步貶值才能彌補這種不平衡。

　　美元疲軟很可能將壓力轉(zhuǎn)移到新興市場國家，尤其是亞洲國家。面對中國巨額經(jīng)常項目順差帶來的國際壓力和流動性增長，中國政府已經(jīng)擴大了人民幣兌美元匯率的波動幅度，這表明了其支持人民幣更快升值的態(tài)度。

　　人民幣的升值會刺激其他亞洲國家放寬貨幣升值的限制。然而，快速升值和資本流入所導(dǎo)致的流動性增長，可能會在近期使得政府更加傾向于加強對資本流進(jìn)流出的監(jiān)管。（作者為花旗集團(tuán)外匯分析師）

不同的外匯幣種，具有不同的存款利率，那么怎樣將一種利率低的貨幣兌換成利率高的貨幣，從而去賺取這種利差呢？

　　假設(shè)一年期的英鎊存款利率為5.5％，同期的美元存款利率為5％，它們之間的利差為0.5％。再假設(shè)它們之間的當(dāng)期匯率為1英鎊＝1.5美元，那么如果不考慮匯率波動因素的話，一筆1500美 元一年期存款的本息之和為1575美元［1500美元×（1＋5％）］，折成英鎊為1050英鎊（1575美元÷1.5美元）。但如把這1500美元先兌換成1000英鎊，去存上一年的本息之和則為1055英鎊［1000英鎊×（1＋5.5％）］。簡言之，同樣數(shù)額的存款，存英鎊要比存美元多0.5％的利差。但這是在匯率不變的情況下才能實現(xiàn)。

　　換句話說，如果到了一年存款期滿時，它們之間的匯率波動為1英鎊＝1.48美元，則用英鎊存款的1055英鎊本息之和折合成美元為1561.4 美元（1055英鎊×1.48美元），反而比用美元存款少了13.6美元（1575美元－1561.4美元），這是因為一年間英鎊與美元之間的匯差達(dá) 1.33％之故［（1.50美元－1.48美元）/1.50美元］。所以當(dāng)這種匯差大于利差的情況下，套利交易是得不償失的。

　　事實上由于供求關(guān)系，在外匯市場上，利率高的貨幣其遠(yuǎn)期匯率確實會下降，匯差大于利差的情況確實存在，故而在套利交易中，必須把匯差和利差的因素加以綜合考慮才行。當(dāng)然如果有了遠(yuǎn)期外匯交易市場存在，人們就可以用掉期的方法既避免了上述匯率波動的風(fēng)險，又可賺取利差了，這種做法叫做抵補套利。